2026年医药行业策略报告：黄金赛道，寻找中国的Global+Pharma

证券研究报告2025年12月11日 黄金赛道：寻找中国的Global Pharma 2026年医药行业策略报告 核心结论 2025年医药行业如期迎来了反转行情，以创新药为主导，CXO及上游产业链受益，延伸到其他各个二级板块的涨幅均较为可观。其中港股创新药表现最为突出，最高时年初至今涨幅超过80%，在上半年是市场最受关注的板块之一。 创新药的核心催化来自于政策支持+BD出海的行业逻辑不断兑现，三生制药、信达生物等首付款超10亿美金的交易相继落地，验证了中国创新药的国际竞争力。 政策层面，最有压力的支付端迎来重要改革。2025年10月30日，伴随年度医保谈判同步启动的商保创新药目录价格协商，正式拉开我国医保“双轨并行”的序幕。这一变革源于医保保基本与高值创新药的尖锐矛盾——七年谈判让835种药品纳入医保，诺西那生钠等天价药大幅降价惠及民生，但CAR-T疗法等超百万级创新药始终难入医保，而2025年从医保丙类目录到商保创新药目录的名称调整，正是用制度设计引导商保承接这类保障缺口的关键一步。 分析师 李梦园S080052301000115618259155limengyuan@research.xbmail.com.cn徐子悦S080052401000218801168784xuziyue@research.xbmail.com.cn杨天笑S080052412000815001046286yangtianxiao@research.xbmail.com.cn谭雨露S080052410000415002190236tanyulu@research.xbmail.com.cn BD方面，2025年中国药企license-out数量呈现快速增长趋势。截止11月13日，首付款总金额达62.98亿美元，同比增长53%，总交易金额达1188.62亿美元，同比增速125%，交易数量156个，同比增速22%，增速结构说明单个项目的首付款和总金额大幅提升，源于双抗、ADC等新技术驱动的药物在BD交易中占比高。 展望2026年，我们认为创新药的行情将从“BD为王”转变为“数据为王”。BD首付款和总规模固然重要，但投资创新药绝不是BD事件的简单博弈，而是投资中国创新药在全球市占率的提升，这个过程需要较长时间，其中BD只是起始的第一步，能否真正兑现在企业收入大幅提升，还需要经历多个临床数据的验证，及商业化能力的大考。临床数据中，全球多中心临床实验的数据读出，将是2026年的最值得期待的催化，我们相信2026依旧是创新药数据精彩纷呈的一年，也是投资创新药更有魅力的环节。 联系人 邓琳茜18350858068denglinqian@research.xbmail.com.cn 推荐标的：恒瑞医药、科伦博泰、特宝生物、京新药业、医脉通、平安好医生等； 相关研究 建议关注：康方生物、三生制药、信达生物等。 医药生物：国产替代正当时，看好大单品、多元 化 和 出 海 方 向—血 液 透 析 行 业 报 告2025-09-30医药生物：国新办推动集采反内卷，器械板块有望迎来价值重估—国新办新闻发布会点评2025-07-26医药生物：AI下的医疗服务2025-05-07 风险提示：研发进度不及预期、美国降息节奏不及预期、竞争加剧等 内容目录 一、医药板块整体盈利保持平稳，子板块分化持续..............................................................51.1医药制造业整体保持平稳，盈利情况逐渐好转............................................................51.2行业盈利能力有所波动，长期成长性推高行业估值水平.............................................51.3板块分化严重，医疗服务板块表现较好，生物制品利润持续大幅回落........................71.4医保控费或是长期趋势，政策推动构建多元支付体系.................................................81.5投资建议......................................................................................................................9二、商保目录将支持创新药国内支付，license-out引领国内药企产品进入海外市场..........102.1国谈首次引入商保创新药目录，高值创新药迎来支付新通道....................................102.2创新药械占医药市场份额逐步提升，未来商业健康险提升空间较大.........................122.3国内56个国产创新药获批上市，恒瑞医药获批产品数量领先..................................142.4新药研发热情高涨，CDE注册临床数量逐年上升.....................................................162.5 GLP1R、PD-1和CD3是今年临床试验的热门靶点..................................................172.6国内药企创新能力获得认可，license-out数量及首付款金额创新高.........................172.7投资建议....................................................................................................................20三、仿创药企：集采逐步出清，创新转型迎来收获期..........................................................303.1集采压力逐步出清，十一批集采规则优化.................................................................303.2人口老龄化带来药品需求扩容，长期成长性不变......................................................333.3创新转型迎来收获期，新旧动能切换在即.................................................................343.4投资建议....................................................................................................................35四、医疗AI行业借风起势，产品力提升加速大有可为........................................................394.1医疗+AI政策推动产业链协同发展，应用升级...........................................................394.2医疗机构认可AI医疗产品提升效率，AI工具提升医生工作效率和医疗质量............394.3各家积极部署AI大模型医疗产品，DeepSeek开源模型赋能医疗转型....................404.4投资建议....................................................................................................................42五、风险提示.......................................................................................................................48 图表目录 图1：医药制造业营收.............................................................................................................5图2：医药制造业利润总额......................................................................................................5图3：2025年1-9月份医药板块营业收入同比增速位于申万31个一级子行业中第22位（单位：%）...................................................................................................................................5图4：医药生物板块营收小幅下滑...........................................................................................6图5：医药生物板块归母净利润下滑收窄................................................................................6 图6：2025年1-9月份医药板块毛利率持续下降至31.5%.....................................................7图7：2025年1-9月份医药板块净利率回升至8.1%..............................................................7图8：SW医药板块市盈率处于中上游水平（TTM）（截止20251211）...............................7图9：截至2025年12月11日，医药板块估值情况(PE-TTM)...............................................8图10：医保当年结余情况（单位：亿元）..............................................................................9图11：医保当年累计结余情况（单位：亿元）.......................................................................9图12：我国创新药械市场当前支付结构以及潜在支付结构探讨............................................13图13：中国商业健康险保费收入及赔付支出情况.................................................................13图14：2024年中国商业健康险各险种保费规模估算（亿元）..............................................14图15：CDE注册临床试验数量分布（截至2025年11月21日）.......................................16图16：2025年中国创新药临床试验靶点分布TOP20（截至2025年11月21日）............17