2026年REIT年度策略：春山可望，再赴新程

REIT01 截至2025年11月21日，我国公募REIT市场共上市发行77只REITs项目，二级市场总市值近2198亿元，其中2025年新上市19只REIT项目，发行规模383亿元，品种方面新增农贸市场、数据中心、市政供热设施、天然气热电联产项目等。 01 公募REITs发行审批速度加快自2024年8月1日起，基础设施REITs进入常态化发行阶段，政策强调提升项目质量与审核效率、优化流程与信息披露，并适度拓宽资产范围。2025年9月，发改委发布“782号文”，在常态化基础上进一步“扩围、提效、促混装、重民企”。已上市REITs满6个月即可申报扩募，发改委直接受理、优先评估，显著压缩周期。上线REITs项目信息系统，实现申报全流程标准化、可追溯，减少沟通与时间成本。 REIT01 01 截止11月28日，2025年以来上市19只REITs项目，平均打新收益率在0.927%（以上市首日收盘价为基准，下同，排除中航易商仓储项目后均值在0.197%），累计收益率在17.621%（排除中航易商仓储项目后在3.551%）。盘中出现破发之后，市场情绪出现波动。 ——REITs01 虽2025年REITs新增规模相对有限，但是多层次的市场正在建立，预计2026年新增底层资产和扩募会继续推进，机构间REITs也将蓬勃发展，11月28日，中国证监会发布了《关于推出商业不动产投资信托基金试点的公告（征求意见稿）》，12月1日，发改委发布《基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）项目行业范围清单（2025年版）》（991号文），标志着中国REITs市场在历经四年以基础设施资产为主的探索后，正式向商业不动产领域敞开大门，未来城市更新设施、酒店、体育场馆、写字楼等商业基础设施或也将被纳入REIT市场。 商业不动产REITs或将驱动REITs市场加速扩容。尽管当前基础设施REIT市场已迈入常态化发行，但发行节奏仍有待提升。与基础设施相比，商业不动产存量规模更庞大，资产供给方盘活资产的意愿也较强，潜在供给量充足。REITS资产市场深度提升有利于多样化资金入市，丰富投资者结构，改善REITs二级市场生态。 此外，持有型ABS发行速度加快，为市场提供了较为重要的工具，承接非标需求的同时也丰富了多层次的REITs市场。城投化债背景下保债供给收缩明显，优质区域城投平台严格把控综合融资成本，非标规模稳中有降，价格内卷格局下保债和信托等收益率趋势性下降，非标融资滚续难度加大，存续非标规模被动压缩。而持有型ABS为保险、理财在内的中长期资金提供了有效的资产信用工具，是盘活存量的重要一环。 2025REITs02 对比其他大类资产来看，沪深300指数，中证红利指数、中债综合指数以及中证REITs全收益指数年内涨幅分别为17.6%、3.3%、0.8%、8.5%，日收益率标准差分别为1.0%、0.8%、0.1%、0.5%，二者相除后分别为18.52、4.28、9.41、18.00。整体来看REITs市场表现尚可，收益率较高的同时波动率相对较低，但上半年与下半年REIT市场表现泾渭分明，若年中高位入场可能持有体验感不佳。 02 公募REITs由于上半年交易分母端广谱利率下行、分子端业绩边际改善，叠加机构欠配，估值出现明显透支。三季度权益市场赚钱效应明显，公募REITs由于整体新发询价区间打开，前期机构趋同打新策略性价比明显下滑，叠加三季度部分资产业绩进一步走弱以及项目密集解禁等因素带动下出现回调。REITs的偏债属性在下半年较为凸显，解禁压力虽客观数值较大，但实际冲击基于学习效应有所减弱。 2025REIT02 截止2025年11月14日，年内中证REITs全收益指数涨幅为8.5%，分REIT板块来看，上半年消费与保障房板块涨幅较高，具体来看，涨幅由高到低分别为：消费（35.76%）、保障房（15.11%）、仓储（13.51%）、交通（11.01%）、市政环保（7.88%）、能源（7.61%）、新型基础设施（5.36%）、产业园（1.77%）。 02 截止2025年11月14日，年内中证REITs全收益指数涨幅为8.5%，分REIT板块来看，上半年消费与保障房板块涨幅较高，具体来看，涨幅由高到低分别为：消费（35.76%）、保障房（15.11%）、仓储（13.51%）、交通（11.01%）、市政环保（7.88%）、能源（7.61%）、新型基础设施（5.36%）、产业园（1.77%）。 03 2025年第三季度各基础设施REITs板块呈现出明显的分化格局，但相对弱势板块呈现出企稳态势。 保障房板块表现最为稳健，受益于出租率与租金稳中有升，绝大多数项目营业收入实现正增长；市政环保板块同样表现亮眼，整体收入指标同比上涨，呈现量价齐升态势。相比之下，产业园板块持续探底，供需失衡仍是重大难题，除新纳入扩募资产外，绝大多数项目收入皆持续承压；仓储板块则边际承压，市场化程度较高的项目受新增仓储入市影响竞争压力较大。能源板块三季度经营数据同样表现不佳，6只可比项目仅1只实现营业收入同比增速为正，地区自然资源变化与电力市场化改革成为重要变量。 03 保障房板块维持稳健经营，类债属性稳固。受益于出租率与租金稳中有升，保障房板块绝大多数项目营业收入实现正增长，其中北京保障房项目新纳入扩募资产收入提升显著，但部分市场化程度较高的租赁项目存在业绩波动，但相对可控。此外，深圳安居项目和苏州恒泰项目分别因房产税三年免税期结束和财务费用增加，导致EBITDA环比/同比下降。 03 整体来看，关联方占比较高的项目经营业绩相对更稳定，如嘉实京东、南方顺丰等。 而市场化程度较高的项目受新增仓储入市影响竞争压力较大，特别是部分项目在换租期间可能面临出租率的短期波动：如中金普洛斯（珠三角地区新增供应陆续入市对租赁表现带来阶段性压力，普洛斯顺德物流园和普洛斯江门鹤山物流园出租率有波动），华夏深国际（杭州一期出租率下滑系报告期末某大租户换租空档期,新租户已于10月初起租,考虑报告披露日前已起租面积,该项目出租率为86.98%），华泰紫金宝湾（嘉兴市受到新项目集中入市的影响，近期市场竞争加剧）等。 03 消费板块整体表现依旧稳健，各项目积极调改，收入指标多数上涨，但部分租金与业绩挂钩程度较深的项目，受季节性影响盈利略有下行，典型如首创奥莱项目，春、夏两季（对应第2、第3季度）受节假日较少、货品单价较低、以及天气炎热等因素影响，销售业绩往往呈现一定程度的淡季特征。虽然单季度数据环比下行较显著，但本年度累计实现的营业收入、息税折旧摊销前利润等经营数据均超额完成了本基金发行阶段评估报告披露的可比预测数据。 数据来源：WIND，国泰海通证券研究整理。 03 产业园行业竞争压力延续，除临港产业园项目新纳入扩募资产，盈利指标同比增幅较大外，绝大多数项目收入皆持续承压。 厂房类项目以及一线城市内项目相对较稳定，但研发办公以及孵化器类项目整体承压格局不变，部分项目面临量价齐跌态势，供需失衡仍是当前产业园板块面临的重大难题，运营方除租金让利外，也需采取更多差异化战略。 一线城市核心区域资产由于产业集群、区位优势等壁垒，出租率相对保持高位，签约率较为稳定；以量换价情况虽依然存在，但价格角度波动空间缩小。 03 从盈利指标来看，多数高速项目营业收入同比下滑但环比上升，环比上升主要受益于暑运及旅游出行影响，参考意义较小，而同比变化的原因则主要集中在竞品分流（国金中国铁建高速REIT、易方达深高速REIT、中金山东高速REIT）、路网改扩建（华夏中国交建REIT，华泰江苏交控REIT、华夏南京交通REIT、中金安徽交控REIT等），此外，个别事件也对高速车流量有影响，如“苏超”联赛对沪苏浙高速公路车流量和通行费收入产生了正向影响。 数据来源：WIND，国泰海通证券研究整理。 03 能源板块三季度经营数据同样表现承压，6只可比项目仅1只实现营业收入同比增速为正。从收入的影响因素来看，地区自然资源变化，地区装机上升与电力市场化改革等仍是重要变量，需要识别其中的短期因素与长期因素。 03 市政环保板块整体收入指标同比上涨，横向稳定性显著。绍兴原水REIT原水供应量提升显著；中航绿能REIT积极与北京市城市管理委员会协调垃圾来源，通过投用尖峰冷却系统、生活垃圾焚烧全流程AI应用、碳监测平台等方式，有效降低厂用电率并提升吨垃圾发电效能，报告期内发电量、垃圾处理量与厨余垃圾处置量皆有一定提升；首创水务REIT污水处理单价有所提升，主要由于：1）深圳项目公司从2025年3月份开始选择适用免征增值税政策，相应的增值税销项税额直接计入收入，导致平均单价上涨；2）合肥项目公司的调价事项在本报告期内审批通过，污水处理服务费含税单价由1.261元吨调整为1.298元吨，从2024年11月9日开始执行，2024年11月9日到2025年6月30日期间调价导致的收入差额在本报告期内一次性进入收入，导致平均单价上涨。 04 悲观情绪集中释放，REIT市场与利率脱锚。近期债市边际回暖，但REIT市场除单日小幅修复外，后续演绎放量下跌行情，价格贵仍是当前制约REIT市场企稳的关键因素。 从利差水平来看，6月底以来REIT市场与利率同向调整，利差水平未明显回升，而REIT市场持续阴跌压制市场情绪，体现为交易活跃度的下降以及近期REIT市场与利率行情脱锚。后续来看，脱锚行情下利差空间略有修复，可适当增配估值较低的板块/个券。建议：①负债端稳定的欠配机构择低配置；②交易盘保持谨慎，可以适当进行估值切换和仓位优化；③增配思路上推荐相对估值洼地，比如估值较低的保租房、消费个券以及相对便宜的高速公路板块。 04 跨年行情展望：①减持冲击相对可控，压力虽大但较为理智；②机构行为和REITs计价方式仓有一定扰动；③场外REITs类指数产品有望推出。 节奏上，到年底前预期机构行为阶段性主导，考虑机构可能为明年考核在年底做止盈操作，预期市场年底前仍会因此有一次相对明显的波动，如果有相对明显回调或是来年布局相对合适的窗口。短期项目解禁会对市场形成扰动，但从近期解禁项目表现来看，预计影响大概率只在单一标的或对应板块内，部分标的可能解禁后有短期交易机会。进入12月随着机构考核结束以及可能的指数化产品年底推出政策，市场可能会再度迎来一波上扬。 04 展望明年，利率市场整体性价比较过往收敛，预计“固收+”资金对REITs的需求有增无减，而政策支持引导下预计将出现场外基金等有更多资金形式的加入，有望优化投资者结构。但市场供给节奏预计难以显著加快，供需错配格局或将延续。 主线一：优质基本面：消费、市政、保障房等/新的底层资产 板块层面，基本面分化是主线，经营稳健的消费、IDC、市政及保障房板块更受青睐，优质基本面支撑分红和估值；2026年新的底层资产比如文旅、隧道陆续上市，新的底层资产具备参与性价比。 主线二：扩募优质资产持续推进 中长期来看，扩募是REITs市场多维度多层次的必经之路，扩募也意味着弹性。扩募策略的背后本质也来自于一二级市场的利差收益，特别是对于经营稳健的板块，其分子端的扰动较小，分母利差带来的收益更直观，体现为当前相对更低的现金分派率。后续来看，城投宽庭保障房项目、嘉实京东仓储项目等REIT项目也宣布将进行扩募，扩募节奏的加快值得保持关注。 主线三：底部重视性价比 虽然产业园、仓储和高速等周期性板块基本面依然承压，但资金波动带来的低位布局机会，且欠配大逻辑下此类资产具备性价比。其次，当前估值下行空间有限，配置盘相对稳固；此外，债市绑定程度较低，有望带来超额。 25 07 基本面超预期变化、外部环境不确定性、资金利率波动等。 1.投资建议的比较标准 公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的投资评级分为股票评级和行业评级。 2.投资建议的评级标准 300