铜产业链周度报告

国泰君安期货研究所·季先飞·首席分析师/有色及贵金属组联席行政负责人投资咨询从业资格号：Z0012691日期：2025年12月14日 铜：高位风险增加，价格暂时调整 强弱分析：中性，价格区间：89000-95000元/吨 铜价周五夜盘大幅回调，主要因高位价格对利空敏感度增强。宏观方面，特朗普倾向于让沃什或哈塞特担任美联储主席，希望一年后利率降至1%或更低。“新美联储通讯社”称美联储官员就降息是否损害通胀展开辩论，明年票委对政策仍存分歧，美元指数下跌后企稳。中国央行表示，灵活高效运用降准降息等多种货币政策工具，把握好政策实施的力度、节奏和时机。 ◆基本面来看，短期国内现货驱动逻辑减弱。本周全球总库存增加，COMEX铜库存增加明显。截至12月11日，全球总库存为80.34万吨，较12月4日增加1.46万吨，其中COMEX库存增加1.04万吨，国内社会库存增加0.41万吨。当前国内现货升水快速回落至贴水，表明价格高位明显抑制下游需求，LME0-3升水亦缩窄。结构上，全球近50%的显性库存为COMEX仓单库存，COMEX和LME价差已回落至260美元/吨左右，这对价格驱动逻辑有所减弱。 ◆但是，长期供应紧张依然将支撑铜价。铜精矿港口库存持续处于相对偏高水平，且铜价上涨有利于废铜释放，11月国产和进口粗铜加工费均上行。11月国内精铜产量110.31万吨，高于10月产量，同比增长9.75%。然而，铜精矿长期供应偏紧的格局未改，铜矿供应扰动增强与冶炼产能扩张可能使明年铜矿供应持续短缺。此外，CSPT已达成共识，计划于2026年度降低矿铜产能负荷10%以上。通过对铜原料进行估算，明年国内铜产量增速将大幅放缓。 ◆短期涨价去库逻辑弱化，但长期消费回升预期依然较强。经历“消费订单弱、需求强”阶段后，下游企业补库完成后对现货的支撑减弱，现货已转为贴水状态。从长期来看，虽然甲骨文被曝部分数据中心推迟至2028年竣工，博通财报也加剧了投资者对AI的焦虑，但是AI算力中心建设是长期趋势，且其相关的电力投资增速将提高，能够持续带动铜等材料的新增消费量。此外，新能源和发展中国家也是支撑铜消费的重要力量。在定价层面，AI算力中心建设中铜原料成本占总投资比重较低，因此对铜价上涨具备较高容忍度。 交易策略上，铜价短期调整将为长期做多提供较好的入场点，建议逢低买入为主要交易模式。价差交易方面，COMEX和LME价差走弱，LME和SHFE正套机会减弱。同时，当前现货出口盈利，可关注内外反套机会。 风险点：特朗普关税政策可能引发经济衰退。 周度数据：社会库存增加，国内现货升贴水走弱 铜周度重点数据 CONTENTS 需求端 供应端 消费端 交易端 开工率：11月铜材企业开工率环比回升利润：铜杆加工费处于历史同期低位，铜管加工费回升原料库存：电线电缆企业原料库存持续低位成品库存：铜杆成品库存回升，电线电缆成品库存稍有减少 波动率：LME、SHFE、INE铜波动率扩大，COMEX铜波动率下降期限价差：沪铜期限结构走平，LME铜现货升水回落持仓：LME铜持仓增加，COMEX、SHFE持仓下降资金和产业持仓：LME商业空头净持仓增加现货升贴水：国内铜现货升贴水走弱，洋山港铜溢价回升库存：全球总库存增加，其中COMEX库存增量明显持仓库存比：伦铜持仓库存比震荡，沪铜持仓库存比处历史同期中性位置 铜精矿：进口同比增加，加工费持续弱势再生铜：进口量同比增加，国产量同比大幅上升再生铜：票点回升，精废价差扩大，进口亏损扩大粗铜：进口环比增加，加工费回升精铜：产量同比增加，进口减少，铜现货进口亏损扩大 消费：表观消费良好，电网投资依然是重要支撑消费：空调产量下降，新能源汽车产量处于历史同期高位 交易端：波动率、价差、持仓、库存 波动率：LME、SHFE、INE铜波动率扩大，COMEX铜波动率下降 LME铜价波动率处13%附近，较前周回升；沪铜波动率处于15%左右，较前周回升幅度较大。 期限价差：沪铜期限结构走平，LME铜现货升水回落 ◆沪铜期限结构走平，沪铜12-01价差在12月12日为-60元/吨，与12月5日持平； ◆LME铜现货升水回落，12月12日LME0-3升水20.69美元/吨，低于12月5日升水23.05美元/吨； COMEX铜近端C结构缩窄，其中12月12日12和01月合约价差为-27.56美元/吨，较12月5日的-47.40美元/吨明显收窄。 持仓：LME铜持仓增加，COMEX、SHFE持仓下降 LME铜持仓增加，COMEX、SHFE持仓下降，其中沪铜持仓减少6748手，至64.69万手。 资金和产业持仓：LME商业空头净持仓增加 LME商业空头净持仓从11月28日7.90万手增加至12月5日8.31万手；CFTC非商业多头净持仓从11月10日5.55万手减少至11月18日5.20万手。 现货升贴水：国内铜现货升贴水走弱，洋山港铜溢价回升 ◆国内铜现货升贴水走弱，从12月5日的升水170元/吨，下降至12月12日的贴水20元/吨； ◆洋山港铜溢价回升，从12月5日的38美元/吨，上升至12月12日的41美元/吨； 美国铜溢价持续处于高位水平； 鹿特丹铜溢价持稳在185美元/吨；东南亚铜溢价持稳在115美元/吨。 库存：全球总库存增加，其中COMEX库存增量明显 ◆全球铜总库存增加，从12月4日的78.88万吨增加至12月11日的80.34万吨； ◆国内社会库存增加，从12月4日的15.89万吨增加至12月11日的16.30万吨，处于历史同期中性偏高位置； 保税区库存从12月4日的7.75万吨降至12月11日的7.55万吨； ◆COMEX库存增加，处于历史同期高位，从12月5日的43.69万短吨升至12月12日的45.06万短吨； LME铜库存增加，从12月5日的16.26万 吨 增 加 至12月12日 的16.59万吨。 持仓库存比：伦铜持仓库存比震荡，沪铜持仓库存比处历史同期中性位置 沪铜12合约持仓库存比回落，处于历史同期中性位置；LME铜持仓库存比震荡，表明海外现货缺乏驱动逻辑。 铜精矿、再生铜、粗铜、精铜 铜精矿：进口同比增加，加工费持续弱势 ◆铜精矿进口同比增加，海关数据显示，中国2025年10月铜矿砂及其精矿进口量为245.15万吨，环比下降5.23%，同比增长5.94%。 铜精矿港口库存减少，从12月5日的68.10万吨下降至12月12日的66.40万吨； 铜精矿加工费持续弱势，冶炼亏损从12月5日的2373元/吨，收窄至12月12日的2084元/吨。 再生铜：进口量同比增加，国产量同比大幅上升 再生铜进口增加，10月再生铜进口19.66万吨，同比增长7.35%；9月国产再生铜产量9.77万吨，同比增长17.85%。 再生铜：票点回升，精废价差扩大，进口亏损扩大 再生铜精废价差扩大，高于盈亏平衡点；再生铜进口亏损扩大。 粗铜：进口环比增加，加工费回升 粗铜进口增加，10月进口5.52万吨，环比上升10.18%；11月粗铜加工费回升，南方加工费1250元/吨，进口95美元/吨。 精铜：产量同比增加，进口减少，铜现货进口亏损扩大 ◆国内精铜产量同比增加，11月产 量110.31万 吨，同 比 增 长9.75%，1-11月 累 计 产 量1225.45万吨，同比增长11.76%；预计12月产量109.55万吨，同比增长6.69%； 精 铜 进 口 量 下 降，10月 进 口28.21万吨，同比下降15.61%； 中国10月未锻轧铜及铜材进口量 为43.78万 吨，同 比 下 降14.16%； 铜现货进口亏损扩大，从12月5日亏损1114.32元/吨扩大至12月12日亏损1260.23元/吨。 开工、利润、原料库存、成品库存3 开工率：11月铜材企业开工率环比回升 11月铜管和铜板带箔开工率回升，但处于历史同期低位。12月11日当周电线电缆开工率边际回落。 利润：铜杆加工费处于历史同期低位，铜管加工费回升 ◆铜杆加工费回落，处于历史同期低位。截至12月12日，华东地区电力行业用铜杆加工费为385元/吨，低于12月5日的560元/吨； ◆铜管加工费回升，但处于历史同期中性偏低位置。12月12日，R410A专用紫铜管加工费10日移动平均值为5107元/吨，高于12月5日的5070元/吨； 铜板带加工费和锂电铜箔加工费持稳，处于低位水平。 原料库存：电线电缆企业原料库存持续低位 11月铜杆企业原料库存处于历史同期中性偏低位置，铜管原料库存处于历史同期低位；电线电缆周度原料库存持续低位。 成品库存：铜杆成品库存回升，电线电缆成品库存稍有减少 11月铜杆成品库存处于历史同期高位，铜管成品库存处于历史同期偏低位置；电线电缆周度成品库存稍有减少。 表观消费、电力、空调、房地产、新能源4 消费：表观消费良好，电网投资依然是重要支撑 ◆国内铜实际消费表现良好，1-10月累计消费量1329.83万吨，同比增长8.36%；1-10月表观消费 量1341.69万 吨，同 比 增 长7.00%； 电网投资、家电、新能源等行业是铜消费的重要支撑。 其中电网投资增速放缓，1-10月电网累计投资4824亿元，同比增长7.2%，但处于历史偏高位置。 消费：空调产量下降，新能源汽车产量处于历史同期高位 10月国内空调产量1013.26万台，同比下降27.92%；10月国内新能源汽车产量177.2万辆，同比增长21.12%。 免责申明 国泰君安期货有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的期货投资咨询业务资格（证监许可[2011]1449号）。 本报告的观点和信息仅供本公司的专业投资者参考，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，请勿阅读、订阅或接收任何相关信息。本报告不构成具体业务的推介，亦不应被视为任何投资、法律、会计或税务建议，且本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。请您根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险，不应凭借本内容进行具体操作。 分析师声明 作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，力求报告内容独立、客观、公正。本报告仅反映作者的不同设想、见解及分析方法。本报告所载的观点并不代表本公司或任何其附属或联营公司的立场，特此声明。 免责声明 本报告的信息来源于已公开的资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的期货标的的价格可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，对此本公司可不发出特别通知。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的研究服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议，客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 版权声明 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何