磷酸盐主业稳根基，磷矿石资源助增长

优于大市 核心观点 公司研究·深度报告 基础化工·农化制品 资源为基，构建“矿化一体”全产业链壁垒。川恒股份是国内磷化工行业资源型领军企业，核心竞争力源于优质磷矿资源。公司通过控股福麟矿业（90%）、黔源地勘（58.5%）及参股天一矿业（40%），布局小坝、新桥、鸡公岭、老虎洞等高品位矿山，2025年权益磷矿石产能达320万吨，2027年后将突破850万吨。中国以全球约5%的磷矿储量支撑近半产量，资源禀赋差、环保约束强，稀缺属性持续强化，为公司提供长期成本优势和战略安全。 证券分析师：杨林证券分析师：余双雨010-88005379021-60375485yanglin6@guosen.com.cnyushuangyu@guosen.com.cnS0980520120002S0980523120001 投资评级优于大市(首次)合理估值36.73-43.21元收盘价35.35元总市值/流通市值21481/21091百万元52周最高价/最低价40.85/20.42元近3个月日均成交额522.71百万元 磷酸为核心中间体，高纯工艺构筑差异化竞争力。磷酸是磷化工产业链的核心中间产品，公司依托自有高品位磷矿与半水湿法工艺，生产出铁、铝、镁等杂质含量显著低于行业标准的高品质磷酸，涵盖工业级、食品级等规格。广西扶绥基地拥有商品磷酸20万吨/年与净化磷酸10万吨/年产能，受益于下游需求刚性增长与供给趋紧，公司磷酸业务毛利率显著高于同业。 饲料级磷酸二氢钙全球龙头，供需格局向好。公司饲料级磷酸二氢钙总设计产能达51万吨/年，为全球最大的生产商。当前行业内无明确新增产能，供需趋于紧平衡。产品价格自2023年起企稳回升，2025年延续温和上涨态势，高端饲钙议价能力持续增强，支撑盈利能力稳步提升。 消防级磷酸一铵稳健贡献。公司福泉基地26万吨/年磷酸一铵聚焦高纯消防级产品（主含量≥90%），受益于国家消防标准升级，需求刚性增长且附加值高；同时，采用半水法磷酸为原料，杂质低、成本优，形成技术壁垒。 储能对磷矿石需求的边际拉动效应有望增强。公司拥有10万吨/年磷酸铁产能，随着2025年锂电行业复苏，磷酸铁行业产能过剩局面有望扭转，表观消费量增速或超50%。预计全球储能电池出货量在2025-2027年分别达600/800/983GWh，对应磷矿石需求量占我国磷矿石预测产量比重将达约4.7%/5.9%/7.0%，储能的边际拉动效应显著增强。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 盈 利 预 测 与 估 值 ：我 们 预 测 公 司2025-2027年 归 母 净 利润13.13/15.26/17.55亿元，每股收益为2.16/2.51/2.89元，对应当前股价PE为16.4/14.1/12.2X。考虑到磷化工行业资源壁垒高、供给约束持续强化，下游新能源动力电池/储能等领域需求有望保持较高增长，且川恒股份磷矿新增产能有望于2026-2028年逐步释放利润增量，我们预计公司的远期公允价值区间为223.18-262.56亿元，对应每股36.73-43.21元，对应2025年预测归母净利润的PE值为17-20倍，估值上限相对于公司目前股价有22%溢价空间，首次覆盖，给予“优于大市”评级。 风险提示：盈利预测及估值风险；经营风险；财务风险；技术风险；市场风险；管理风险；政策风险；安全生产风险等。 内容目录 公司沿革及经营概况....................................................................5专注于磷化工全产业链综合应用..........................................................6 核心基础磷化工产品：传统主业存竞争壁垒........................................9 磷酸：磷化工产业链的核心中间体........................................................9磷酸二氢钙：饲料级磷酸盐领域龙头产品.................................................10磷酸一铵：聚焦高毛利消防级磷酸一铵，构筑差异化竞争优势...............................12 新能源驱动磷资源重估，磷矿稀缺性凸显.........................................17 磷矿石：高品位自给资源构筑长期护城河.................................................17储能及动力电池驱动磷矿石需求上行.....................................................20 资本结构及偿债能力分析...............................................................24经营效率分析.........................................................................24盈利能力分析.........................................................................24现金流量分析.........................................................................26 盈利预测.....................................................................27 假设前提.............................................................................27未来3年业绩预测.....................................................................30盈利预测情景分析.....................................................................30 风险提示.....................................................................35 附表：财务预测与估值.........................................................38 图表目录 图1：公司发展历程........................................................................5图2：公司股权结构........................................................................6图3：公司主营业务收入构成（亿元）........................................................8图4：公司销售区域主营构成（亿元）........................................................8图5：川恒股份生产/技术人员总数及占比.....................................................8图6：川恒股份研发投入（百万元，%）.......................................................8图7：热法磷酸价差（元/吨）...............................................................9图8：湿法磷酸价差（元/吨）...............................................................9图9：我国磷酸行业产能、产量及产能利用率.................................................10图10：可比公司磷酸产品毛利率............................................................10图11：公司磷酸二氢钙、磷酸一铵及聚磷酸铵工艺流程........................................11图12：我国磷酸二氢钙行业产能、产量及产能利用率..........................................12图13：磷酸二氢钙价格....................................................................12图14：可比公司饲料级磷酸盐毛利率........................................................12图15：磷酸一铵价格、价差................................................................14图16：磷酸一铵国内外价格、价差..........................................................14图17：磷酸一铵产能、产量及产能利用率....................................................14图18：磷酸一铵表观消费量及出口量........................................................14图19：工业级磷铵产业链..................................................................15图20：工业级磷铵产能、产量及产能利用率..................................................16图21：工业级磷铵73%含量市场均价（元/吨）................................................16图22：工业级磷铵库存（万吨）............................................................16图23：可比公司磷酸一铵毛利率............................................................16图24：西南地区磷矿石市场价格............................................................18图25：国内磷矿石消费结构变化............................................................18图26：中国磷矿石产能、产量..............................................................19图27：中国磷矿石进出口量及表观消费量....................................................19图28：中国磷矿石品位....................................................................20图29：可比公司磷矿石毛利率.............