三季度煤炭主业承压，扩产提效降本助公司行稳致远

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 信达证券股份有限公司CINDASECURITIES CO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼6层研究开发中心邮编：100031信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 三季度煤炭主业承压，扩产提效降本助公司行稳致远 2019年10月28日 事件：10月26日公司发布2019年三季报，报告期内公司实现营业收入1506.11亿元，同比增26.36%；其中主营煤炭业务收入466.19亿元，同比增1.74%。利润总额111.44亿元，同比增1.07%；归母净利润69.84亿元，同比增26.88%；扣非后归母净利润为66.49亿元，同比增12.97%；经营活动产生的现金流净额为148.33亿元，同比增17.23%；基本每股收益1.42元，同比增0.3元。 第三季度公司实现营业收入446.35亿元，同比增4.09%，环比降22.69%；利润总额25.91亿元，同比降12.36%，环比降44.12%；归母净利润16.23亿元，同比增39.57%，环比降46.83%；扣非后归母净利润16.26亿元，同比增20.36%，环比降41.77%；经营活动产生的现金流净额为29.12亿元，同比降5.75%，环比降61.15%；基本每股收益0.33元，同比增0.09元，环比降0.29元。 点评：  公司三季度商品煤产量略降，昊盛煤业生产逐步恢复。公司第三季度商品煤产量2238.4万吨，同比降9.2万吨（-0.41%）；环比降141.5万吨（-5.95%）。其中昊盛煤业第三季度生产137.5万吨，同比增71.4万吨（+108.02%），环比增62.7万吨（+83.82%），石拉乌素煤矿三季度进入联合试运转以后，生产逐步恢复；鄂尔多斯能化三季度生产276.2万吨，同比增29.90万吨（+12.14%），环比降108.10万吨（-28.13%）；山东本部三季度生产741.9万吨，，同比降85.20万吨（-10.30%），环比降32.20万吨（-4.16%）；兖煤澳洲三季度生产829.7万吨，同比增8.4万吨（1.02%），环比降73.4万吨（-8.13%）。  三季度公司煤价承压，后续或将企稳。公司第三季度商品煤综合售价536.47元/吨，同比降48.11元/吨（-8.23%），环比增0.2元/吨（+0.04%）；其中山东本部第三季度商品煤综合售价646.81元/吨，同比增61.15元/吨（+10.44%），环比降38.21元/吨（-5.58%）；陕蒙基地263.30元/吨，同比增4.38元/吨（+1.69%），环比降16.57元/吨（-5.92%）；兖煤澳洲492.00元/吨，同比降152.36元/吨（-23.64%），环比降28.37元/吨（-5.45%）。下半年以来国际煤价呈现企稳态势；进入供暖旺季后国内煤价也有望企稳反弹，因此四季度公司煤炭综合售价环比或将保持稳定。  受制于煤价承压及产量下降，三季度公司主营煤炭业务盈利下滑，但昊盛煤业效益明显改善。第三季度公司主营煤炭业务实现营收153.99亿元，同比降4.93亿元（-3.10%），环比降0.71亿元（-0.46%）；毛利48.62亿元，同比降16.05亿元（-24.83%），环比降16.43亿元（-25.26%）。其中吨煤毛利169.38元/吨，同比降68.50元/吨（-28.80%），环比降证券研究报告 公司研究——季报点评 兖州煤业（600188.SH） 买入增持持有卖出 上次评级：买入，2019.09.01 左前明 煤炭行业首席分析师 执业编号：S1500518070001 联系电话：+86 10 83326795 邮 箱：zuoqianming@cindasc.com 周杰 研究助理 联系电话：+86 10 83326797 邮箱：zhoujie@cindasc.com 相关研究 《兖州煤业（600188.SH）业绩超预期增长下派发高额分红》2019.09.01 《兖州煤业（600188.SH）业绩超预期增长，负债持续降低》2019.04.29 《兖州煤业（600188.SH）生产逐步正常，增量效益可期》2019.04.01 《兖州煤业（600188.SH）子公司业绩突出超出市场预期》2019.02.26 《兖州煤业（600188.SH）股权激励添动力，业绩考核显信心眼》2018.12.28 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 56.11元/吨（-24.89%）；吨煤毛利率31.57%，同比降9.12个pct，环比降10.48个pct。昊盛煤业由于生产逐步恢复正常，盈利能力明显回升，第三季度吨煤毛利45.44元/吨，同比增374.66元/吨（+113.80%），环比增99.69元/吨（+183.75%）；吨煤毛利率15.44%，同比增139.08个pct，环比增31.66个pct。公司其他分子公司的第三季度吨煤盈利能力由于煤价下滑或成本上升而有不同程度的下滑。  三季度甲醇业务盈利环比持平，新增产能投产在即，效益有望进一步提升。第三季度公司甲醇销量45.4万吨，同比增0.8万吨（+1.79%）；环比增8.1万吨（+21.72%）；售价1485.44元/吨，同比降712.51元/吨（-32.41%），环比降215.74元/吨（-12.68%）；吨甲醇毛利260.41元/吨，同比降534.13元/吨（-67.23%），环比增9.12元/吨（+3.63%），毛利率17.53%，同比降18.62个pct，环比增2.76个pct。第三季度甲醇业务共实现营业收入6.74亿元，同比降3.06亿元（-31.42%），环比增0.40亿元（+6.28%）；实现毛利1.18亿元，同比降2.36亿元（-66.64%），环比增0.24亿元（+26.14%）。四季度公司在陕蒙地区两个合计产能160万吨/年的甲醇二期项目即将投产，产能扩张产生的规模效应下，公司煤化工板块的盈利能力有望提升。  公司债务负担轻，抗风险能力强，并进一步扩产、提效、降本以应对复杂的国内外局势和行业运行态势。当前陕蒙基地、澳洲基地的煤矿基本投建完成，资本开支趋于下行，现金盈利能力强劲。截至三季度末，公司有息负债率仅为30.84%，较轻的债务负担增强了公司抵抗周期波动的能力。且面对复杂多变的国内外局势和行业运行态势，公司提出聚焦煤炭主业，着力增产增效，加速陕蒙三对千万吨级矿井投产达产；进一步优化产品结构，提升精煤创效水平；加强成本管控，实现降本增效。扩产、提效、降本等一系列举措的落实有望进一步提升公司的盈利水平和抗风险能力。  盈利预测及评级：我们预计19、20、21年EPS分别为1.78元、1.85元、1.88元，同时考虑到陕蒙基地生产边际改善、管理层激励效果逐步兑现以及甲醇二期工程即将投产，我们维持公司“买入”评级。  股价催化因素： 煤价中枢继续上扬，石拉乌素煤矿通过联合试运转验收并取得安全生产许可证，转龙湾煤矿产量如期释放，甲醇二期工程投产。  风险因素：煤价短期波动风险、安全生产风险、在建项目达产不及预期。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 重要财务指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业总收入(百万元) 151,227.78 163,008.47 166,588.90 169,342.79 171,192.26 增长率YoY % 48.29% 7.79% 2.20% 1.65% 1.09% 归属母公司净利润(百万元) 6,770.62 7,908.90 8,750.60 9,079.93 9,223.62 增长率YoY% 172.03% 16.81% 10.64% 3.76% 1.58% 毛利率% 16.62% 19.49% 19.17% 19.37% 19.22% 净资产收益率ROE% 13.97% 13.64% 14.22% 13.64% 12.21% EPS(摊薄)(元) 1.38 1.61 1.78 1.85 1.88 市盈率P/E(倍) 8 7 6 6 6 市净率P/B(倍) 0.98 0.88 0.86 0.76 0.67 资料来源：万得，信达证券研发中心预测 注：股价为2019年10月25日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 4 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 会计年度 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 流动资产 66,138.87 65,863.10 53,649.01 57,981.05 59,695.74 营业总收入 151,227.78 163,008.47 166,588.90 169,342.79 171,192.26 货币资金 28,568.25 32,722.74 20,090.65 24,147.70 25,647.93 营业成本 126,087.98 131,238.95 134,650.16 136,542.22 138,281.44 应收票据 9,146.32 4,428.71 4,525.98 4,600.80 4,651.05 营业税金及附加 3,056.53 2,418.99 2,472.12 2,512.99 2,540.44 应收账款 3,845.14 4,728.55 4,832.41 4,912.30 4,965.95 销售费用 3,848.29 6,000.09 6,131.88 6,233.25 6,301.33 预付账款 2,928.21 3,216.90 3,300.51 3,346.89 3,389.52 管理费用 4,389.35 5,766.54 5,893.20 5,990.63 6,056.05 存货 4,031.90 5,126.62 5,259.88 5,333.79 5,401.72 研发费用 0.00 157.56 161.02 163.68 165.47 其他 17,619.05 15,639.57 15,639.57 15,63