11月央企发债增长，一二级市场利率分化，信用债发行利率仍然走低

2025年11月信用债市场月报2025年12月8日 主要内容： ◼一级市场：11月非金融企业信用债净融资环比增一成，主要因央企发债增长带动，城投已连续9个月净偿还，发行利率以下行为主 中证鹏元资信评估股份有限公司研究发展部王婷wangting@cspengyuan.com 信用债：11月非金融企业信用债净融资3,523.00亿元，环比上升11.91%，同比上升47.98%；发行13,135.95亿元，环比上升12.02%，同比 上升4.42%；AA+及 以上 主 体 级别 占比87.78%，环 比 增加0.19PCT； 城投债：净偿还557.75亿元，环比上升6.41%，发行2,045.55亿元，环比下降11.27%；有6个地区净融资为正，较上月减少1个区域，广东净融资规模最高，为39.10亿元； 地产债：净融资14.43亿元，环比下降95.67%，发行545.11亿元，环比下降27.34%； 民企债：净融资267.18亿元，环比下降10.3%，发行586.92亿元，环比下降0.97%； 发行利率和利差：因市场信用预期良好，发行利率仍以下行为主； ◼二级市场：11月债券成交量环比上升一成，收益率以上行为主，特别长端收益率,利率曲线趋于陡峭化 二级成交：11月债券总成交34.1万亿元，环比上升14.62%。其中信用债成交额占比为15.04%，环比下降0.25PCT； 收益率：11月末，信用债和利率债收益率以上行为主，3-7年期为主要上行期限，利率债变化幅度居于-1BP至7BP之间,其中5年期、7年期期限品种上行幅度较大；信用债变化幅度居于1BP至8BP之间,其中3年期、5年期、10年期期限品种上行幅度较大；城投估值：11月收益率上行，但均值仍低于前月，其中3年期AAA、AA+和AA级平均YTM环比下降6BP、下降10BP和下降13BP，收益率分位数整体在6%-23%区间，处于近三年的底部；地产估值：11月收益率下行，月末受万科展期影响，高级别收益率有所上行，1年期AAA、AA+和AA级平均YTM环比收窄2BP、收窄6BP和收窄11BP，收益率分位数整体在0%-12%区间，处于近三年底部； ◼评级调整与违约：本月未发生信用风险事件 11月有11家主体评级上调，4家主体评级下调；11月未发生信用风险事件；11月有25期已违约的债券有更新进度，涉及7家主体。 一、一级市场 1.11月非金融企业信用债1净融资3,523.00亿元，环比上升11.91%，同比上升47.98%，主要因央企发债增长带动，城投已连续9个月净偿还 11月非金融企业信用债净融资3,523.00亿元，环比上升11.91%，同比上升47.98%；发行规模为13,135.95亿元，环比上升12.02%，同比上升4.42%，偿还规模为9,612.95亿元，环比增加12.07%，同比减少5.75%。本月发债主体评级中，AA+及以上主体级别占比87.78%，较前一月增加0.19个百分点，其中AAA、AA+级别主体分别占比56.69%、31.09%，较前一月增加0.71个百分点、减少0.52个百分点。 资料来源：Wind，中证鹏元整理 资料来源：Wind，中证鹏元整理 分债券类型来看：企业债净偿还193.06亿元，较前一月上升9.41%，其中发行35.00亿元，偿还228.06亿元；公募公司债净融资859.28亿元，较前一月下降8.03%，其中发行2,059.25亿元，偿还1,199.97亿元；私募公司债净融资172.80亿元，较前一月下降75.55%，其中发行1,858.43亿元，偿还1,685.63亿元；短融净偿还180.61亿元，由前一月的净融资491.89亿元转为净偿还，其中发行3,296.66亿元，偿还3,477.27亿元；中票净融资2,671.35亿元，较前一月上升108.40%，其中发行5,245.52亿元，偿还2,574.17亿元；PPN净融资144.49亿元，由前一月的净偿还154.89亿元转为净融资，其中发行581.97亿元，偿还437.48亿元。 资料来源：Wind，中证鹏元整理 资料来源：Wind，中证鹏元整理 11月城投债净偿还557.75亿元，较前一月上升6.41%，其中发行规模为2,045.55亿元，较前一月下降11.27%，偿还规模为2,603.29亿元，较前一月减少8%。本月共有9个区域城投净融资，较上月增加3个区域，云南净融资规模最高，为47.22亿元，广东以179.31亿元居年度累计净融资规模最高地区。 11月地产债净融资14.43亿元，较前一月下降95.67%，其中发行规模为545.11亿元，较前一月下降27.34%，偿还规模为530.68亿元，较前一月增加27.32%。 11月国企净融资3,255.81亿元，较前一月上升14.23%，其中发行规模为12,549.03亿元，较前一月上升12.72%，偿还规模为9,293.21亿元，较前一月增加12.2%。 11月民企净融资267.18亿元，较前一月下降10.3%，其中发行规模为586.92亿元，较前一月下降0.97%，偿还规模为319.74亿元，较前一月增加8.46%。 资料来源：Wind，中证鹏元整理 资料来源：Wind，中证鹏元整理 资料来源：Wind，中证鹏元整理 资料来源：Wind，中证鹏元整理 2.11月信用债以发行利率下行、利差收窄为主 与前一月相比，本月9个月AAA级短融平均发行利率为1.75%，平均利差为36BP，较前一月分别下行1BP、收窄1BP。3年期AAA级中期票据平均发行利率为2.16%，平均利差为72BP，较前一月分别上行0BP、走阔7BP。3年期AAA级公募公司债平均发行利率为2.00%，平均利差为56BP，较前一月分别下行11BP、收窄4BP。5年期AAA级公募公司债平均发行利率为2.13%，平均利差为54BP，较前一月分别下行13BP、收窄12BP。 资料来源：Wind，中证鹏元整理 资料来源：Wind，中证鹏元整理 资料来源：Wind，中证鹏元整理 资料来源：Wind，中证鹏元整理 二、二级市场 1.11月债券成交活跃度上升，总成交量环比上升一成，其中信用债成交额占比为15.04%，环比下降0.25PCT 11月债券总成交340,656.33亿元，较前一月上升14.62%。其中信用债成交额占比为15.04%，较前一月下降0.25PCT。主要信用品种中，短期融资券、中期票据、公司债、企业债分别成交5,248.42亿元、13,003.45亿元、14,968.09亿元、799.52亿元，较前一月分别上升0.98%，上升8.84%，上升21.41%，上升2.12%。 资料来源：Wind，中证鹏元整理 资料来源：Wind，中证鹏元整理 2.11月末信用债和利率债收益率以上行为主，特别是长期限，利率曲线趋于陡峭化 市场主要债券品种的收益率期限结构方面，11月末，国债到期收益率全线上行，收于1.4%至2.19%之间，各期限品种到期收益率变化幅度在1.91BP至6.64BP之间。其中1年期期限品种上行幅度最小，为1.91BP，7年期期限品种上行幅度最大，为6.64BP。国开债到期收益率涨跌互现，收于1.62%至2.32%之间，各期限品种到期收益率变化幅度在-0.17BP至5.87BP之间。其中3年期期限品种下行幅度最大，为0.17BP，5年期期限品种上行幅度最大，为5.87BP。 11月末，AAA级中短期票据到期收益率全线上行，收于1.63%至2.40%之间，各期限品种到期收益率变化幅度在1.36BP至8.01BP之间。其中3个月期期限品种上行幅度最小，为1.36BP，5年期期限品种上行幅度最大，为8.01BP。AAA级企业债到期收益率全线上行，收于1.72%至2.34%之间，各期限品种到期收益率变化幅度在2.72BP至7.54BP之间。其中7年期期限品种上行幅度最小，为2.72BP，3年期期限品种上行幅度最大，为7.54BP。 资料来源：Wind，中证鹏元整理 主要信用债品种的收益率走势方面，11月份，270天AAA级别中债中短期票据平均到期收益率为1.67%，较前一月下行3BP，平均利差为28BP，较前一月收窄4BP；3年期AAA级别中债中短期票据平均到期收益率为1.88%，较前一月下行7BP，平均利差为44BP，较前一月收窄1BP。 11月份，5年期AAA级别企业债平均到期收益率为1.98%，较前一月下行8BP，平均利差为39BP，较前一月收窄8BP；7年期AAA级别企业债平均到期收益率为2.13%，较前一月下行13BP，平均利差为42BP，较前一月收窄9BP。 资料来源：Wind，中证鹏元整理 资料来源：Wind，中证鹏元整理 3.11月城投债收益率上行，但均值仍低于前月，收益率分位数整体在6%-23%区间，处于近三年的底部 11月城投债到期收益率表现方面，1年期AAA、AA+和AA级城投债平均收益率分别收于1.70%、1.74%和1.77%，较前一月分别下降3BP、下降4BP和下降6BP；3年期AAA、AA+和AA级城投债平均收益率分别收于1.90%、1.94%和2.01%，较前一月分别下降6BP、下降10BP和下降13BP；5年期AAA、AA+和AA级城投债平均收益率分别收于2.00%、2.09%和2.21%，较前一月分别下降15BP、下降17BP和下降21BP。 11月末，3年期AAA、AA+和AA级城投到期收益率的近三年分位数分别行至22%、21%、16%，本月城投债收益率分位数整体在6%-23%区间，处于近三年的底部。 资料来源：Wind，中证鹏元整理 资料来源：Wind，中证鹏元整理 4.11月地产债收益率波动下行，月末受万科展期影响，高级别收益率有所上行，收益率分位数整体在0%-12%区间，处于近三年的底部 11月地产债到期收益率表现方面，1年期AAA、AA+和AA级地产债平均到期收益率分别为1.73%、1.81%和2.16%，较前一月分别收窄2BP、收窄6BP和收窄11BP。 11月末，1年期AAA、AA+和AA级地产债到期收益率的近三年分位数分别行至6%、12%、2%，本月地产债到期收益率分位数整体在0%-12%区间，处于近三年的底部。 资料来源：Wind，中证鹏元整理 资料来源：Wind，中证鹏元整理 三、评级调整与违约 1.11月有11家主体评级上调，4家主体评级下调 11月全市场信用债有15家主体发生评级调整。其中4家主体为评级下调，均为产业主体。11家主体为评级上调，有9家为产业主体，所属申万行业主要涉及银行（2家）、非银金融（2家）、建筑装饰（2家）、社会服务（1家）、商贸零售（1家）等；2家为城投主体。具体信息见附表1。 2.11月未发生信用风险事件 11月未发生信用风险事件。 3.11月有25期已违约的债券有更新进度 11月有25期已违约的债券有更新进度，涉及主体7家：奥园集团有限公司（H20奥园2，实质性违约），北京远洋控股集团有限公司（H21远洋1，H19远洋2，H19远洋1，H18远洋1，H15远洋5，H15远洋3，H21远洋2，债务重组），广州市时代控股集团有限公司（20时代04，20时代09，20时代02，20时代05，20时代01，20时代07，19时代04，展期），鹏博士电信传媒集团股份有限公司（18鹏博债，展期），融信(福建)投资集团有限公司（20融信01，20融信03，19融投02，H9融投08，21融信01，21融信03，展期）等。具体信息见附表3。 免责声明 本报告由中证鹏元资信评估股份有限公司（以下简称“本公司”）提供，旨为派发给本公司客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于我们认为可靠的公开信息和资料，但我们对这些信息的准确性和完整性均不作任何保证。需要强调的是，报告中观点仅是相关研究人员根据相关公开资料