股权财政与产业适配性简析

联合资信工商评级二部李成帅 土地财政收缩背景下，股权财政成为各级政府财政收入拓展与产业培育的重要路径之一，其核心是政府通过直接股权投资、引导基金等模式，依托国资运作实现财政补充与产业升级双重目标。近年来，股权财政呈现规模快速扩张的态势，区域分布梯度特征显著，基于资源禀赋、优势产业基础、产业发展阶段等方面的差异，不同城市在股权财政工具选择与产业适配路径的设计上呈现出鲜明的差异化特征，本文选取合肥市、佛山市和榆林市作为案例分析股权财政在不同城市的股权财政实践路径与成效。同时，股权财政实践中可能面临产业优势识别模糊、市场化运营不足、风险与收益失衡等挑战，未来需通过完善评估体系、强化市场化运作及风险收益平衡机制，推动股权财政健康发展。 一、股权财政概述及发展现状 近年来，我国房地产市场景气度走低，作为政府预算收入重要来源的“土地财政”规模不断下降，践行“股权财政”成为各级政府重要的财政收入拓展途径。 我国政府预算体系由一般公共预算、政府性基金预算、国有资本经营预算和社会保险基金预算四部分构成，又称“四本账”。一般公共预算以税收收入为主体，主要保障和改善民生、推动经济社会发展、维护国家安全、维持国家机构正常运转等；政府性基金预算收入以土地出让金为主，国有资本经营预算收入以企业上缴的国有资本收益为主，两者盈余按规定调入一般公共预算，统筹用于重点支出；而社会保险基金主要承担我国居民“五险”的支出，实行专款专用和省级统筹。 近年来，受城镇化进入中后期、人口结构变化以及房地产供需关系调整等因素影响，房地产市场景气度走低，与土地出让相关的政府性基金预算收入承压，“土地财政”对地方综合财力的支撑力度有所弱化。与此同时，在地方债务还本付息压力上升、产业转型升级需求增强的背景下，各地更加重视盘活和经营国有资产、提升国有资本回报，通过股权投资、国资运营等方式拓展财政资源与产业发展空间。从数据来看，2024年，我国一般公共预算收入、政府性基金预算收入和国有资本经营预算收入分别为21.97万亿元、6.21万亿元和0.68万亿元，增速分别为1.3%、-12.2%和0.6%。2022—2023年，上述三类收入增速分别为0.6%、-20.6%、10%和6.4%、-9.2%、18.4%，体现结构分化显著。 股权财政是指政府通过持有、运营企业股权获取财政收入与产业发展红利的财政模式，核心逻辑是地方政府顺应经济新旧动能转换与新质生产力培育需求，发挥国有资本的引领与放大功能，吸引社会资本参与地方产业投资，兼具财政补充与产业培育双重属性。股权财政对财政收入的贡献主要体现在一般公共预算非税收入中的国有资本经营收入以及国有资本经营预算收入，分别对应金融类国有企业和实体类国有企业。 从运作模式来看，股权财政主要包括三类，一是直接股权投资模式，即以财政资金为核心载体，由政府通过国资监管部门、财政部门直接出资，对符合区域产业规划的重点企业实施参股或控股，其收益形成机制具有双重属性，一方面通过提升国有企业经营效率（如优化治理结构、注入优质资源、强化战略协同）增厚企业利润，另一方面通过明确国有资本利润上缴制度，将国企经营收益纳入国有资本经营预算体系，成为股权财政的核心收入支撑渠道。二是政府引导基金模式，指政府通过财政出资设立母基金或直接发起产业引导基金、创投基金，吸引银行、保险、私募基金等社会资本共同组建子基金或直接投资项目，其收益与功能实现路径包括两方面，一是通过项目退出（IPO、并购重组、股权转让等方式）实现资本增值，形成财政分红或本金回 收，二是通过投资布局培育区域特色产业集群，带动产业链上下游企业集聚，进而扩大税基、增加税收收入，该模式又可细分为市场化运作、有偿参股、委托管理等具体形式。三是国资平台重组模式，通过资产划转及机构整合等方式，聚焦国有资产优化配置，构建功能定位清晰的综合性国资运营平台，构建“投—融—建—管—退”全链条闭环，将国有资本经营预算收入纳入公共预算，补充一般公共预算支出缺口，实现国有资产与公共财政的良性循环。 近年来，股权财政呈现规模快速扩张的态势，区域分布呈现梯度特征，不同产业资源禀赋的城市投资侧重点有所差异。 根据清科研究中心统计数据，截至2024年底，全国累计设立政府引导基金2178只，总目标规模达12.84万亿元，已认缴规模7.70万亿元，较2021年6.16万亿元实现约25%的增长，反映出政府引导基金作为股权财政市场化运作的核心载体，近年来布局速度持续加快。根据财政部公开数据，国有资本经营预算相关收支规模稳步扩张，支出端从2021年2625亿元增至2024年3129亿元，年均复合增长率约6.0%；收入端从2021年5180亿元提升至2024年6783亿元，年均复合增长率约9.4%。从财政支出结构来看，结合政府引导基金出资与国有资本经营预算支出规模测算，股权投资相关支出占财政总支出的比重从2021年的约0.99%提升至2024年的1.46%，凸显股权财政在财政体系中的权重持续提升。从收入贡献维度，2024年广义股权财政1规模达2.14万亿元，占全国财政“三本账”（一般公共预算、政府性基金预算、国有资本经营预算）总收入的7.42%，成为近年来财政收入结构中增速较快、潜力突出的新增长点。 政府引导基金的区域分布呈现显著梯度差异，行政层级上“倒金字塔”结构特征突出。从区域布局来看，长三角、京津冀、珠三角三大经济圈的引导基金累计规模占全国比重超70%，凭借扎实的产业基础、雄厚的资本实力与成熟的市场化机制，成为引导基金布局的核心聚集区；中部核心城市（武汉、长沙、郑州等）及成渝地区双城经济圈的引导基金规模增速领跑全国，资金杠杆撬动效率与产业适配性表现亮眼；东北、西北等地区虽当前基金规模相对偏小、创新运作模式较为有限，但依托区域特色资源禀赋与政策扶持力度加大，具备明确的增长潜力。从行政层级分布来看，省级引导基金以规模优势占据主导地位，聚焦战略型投资与政策导向落地，发挥统筹区域产业发展的核心协调作用；市级引导基金作为产业投资的中坚力量，对接区域重点产业需求与项目资源，承担承上启下的枢纽功能；县级引导基金近年来增速显著，主要围绕地方特色产业开展精准培育，形成差异化、补位式投资布局，完善了引导基金的层 级覆盖体系。 股权投资呈现“资源禀赋—产业基础—投资重点”相对适配的内在规律，区域差异化投资特征显著。长三角地区以科创驱动为核心引领，聚焦前沿新兴产业开展全产业链布局，构建创新生态闭环；京津冀地区紧扣区域战略协同定位，深度布局高端制造与绿色低碳两大核心赛道，形成双轮驱动的投资格局；珠三角地区坚持市场需求导向，推动科技与先进制造深度融合，凸显产业转型与创新升级的市场化优势；中部地区以国资为主导引领，聚焦产业链强链补链与东部产业梯度承接双重目标，实现产业基础提质与投资效益双赢；西部地区以特色资源转化为核心抓手，推动区域特色产业培育与绿色低碳发展协同推进，依托资源禀赋打造差异化投资亮点。 从具体城市维度来看，结合资源禀赋特征、优势产业基础与产业发展阶段，股权财政投资可划分为科技创新型、制造业集群型、资源型等六大核心类型，不同类型城市的投资方向与重点领域各有侧重。同时，部分资源禀赋多元、产业基础综合的城市，呈现多类型融合的投资布局特征，兼顾广度拓展与深度培育。 二、股权财政与产业适配路径及案例分析 （一）适配的目标与路径 股权财政短期主要解决本地优势产业的“耐心资本缺口”，长期则以强化优势产业竞争壁垒、提升产业竞争力为目标。由于不同城市在资源禀赋、优势产业基础、产业发展阶段等方面存在差异，股权财政在工具选择与产业适配路径的设计上呈现出鲜明的差异化特征。 股权财政作为引领和支撑产业发展的重要力量，其短期与长期目标构建起递进式的发展逻辑，既聚焦当下产业发展的现实痛点，又着眼长远产业生态的持续构建。从短期来看，其核心目标是弥补本地优势产业的“耐心资本缺口”。对于人工智能、生物医药等新兴产业而言，研发环节具有高投入、高风险、长周期的特性，市场化资本 往往因顾虑回报周期而投入谨慎，股权财政通过政府引导基金、产业投资基金等形式注入资本，既能为关键技术攻关、实验室成果转化提供稳定资金支持，也能撬动社会资本跟进布局；对于制造业、传统服务业等存量优势产业，在数字化转型、绿色低碳改造、设备迭代升级过程中，普遍面临资金需求量大、回收周期长的压力，股权财政可在信贷难以覆盖的股权融资环节形成补充，助力企业完成转型升级。从长期来看，股权财政的深层价值在于强化产业优势的“护城河”，推动产业竞争力与财政可持续性形成正向循环。通过股权绑定这一核心机制，财政资本既能够推动龙头企业与配套中小企业形成股权联结，构建分工协作、优势互补的产业集群，也能引导产业链上下游企业在技术研发、市场拓展、标准制定等方面深度合作，降低协同成本、提升创新效率，从而形成产业竞争壁垒。产业竞争力的持续提升将带动税收收入增长，股权增值、分红等收益也将为财政可持续性收入形成贡献。 基于不同资源禀赋形成的城市类型，股权财政与产业发展的适配路径呈现显著差异化特征。对于科技创新型城市，以“政府引导基金（母基金+子基金）”为主要运作模式，通过吸引市场化普通合伙人（GP）参与，聚焦技术成果转化与产业化、规模化发展，为新兴技术从实验室走向市场搭建资本桥梁，加速创新生态闭环构建；针对制造业集群型城市，主要采用“直接股权投资+专项基金”双轮驱动，一方面支持龙头企业技术改造与核心产能升级，强化产业链链主引领作用，另一方面围绕强链补链推进产业链上下游整合重组与关键环节补短板，夯实产业集群的竞争力与抗风险能力；对于资源型城市，则依托“绿色产业基金+产融结合平台”的协同模式，以资本为纽带推动传统资源型产业向绿色低碳转型，加快淘汰落后产能、优化产业结构，同时聚焦资源加工与产业链延伸，着力提升产品附加值，增强产业可持续发展动能。 （二）案例分析 基于科技创新型、制造业集群型和资源型三类城市的产业特性与股权财政适配模式，本文选取合肥市、佛山市和榆林市作为典型案例，分析股权财政在不同城市类型中的实践路径与实施成效。 作为科技创新型股权财政的典型，合肥市依托中国科学技术大学等顶尖高校的科研资源禀赋，聚焦新能源汽车、集成电路和量子科技等战略性新兴产业，构建了以“政 府引导基金（母基金+子基金）”为核心的股权财政运作体系。通过合肥市建设投资控股（集团）有限公司、合肥市产业投资控股（集团）有限公司、合肥市兴泰金融控股（集团）有限公司三大国资平台统筹运作，形成总规模超1560亿元的母基金矩阵，累计招引各类基金53只，以高杠杆比例高效撬动社会资本参与，构建起“投资—退出—再循环”的资本闭环机制。典型投资案例方面，合肥市累计向京东方科技集团股份有限公司投入超200亿元2，后通过股权退出与分红实现超140亿元账面收益，并推动显示面板国产化率从15%提升至70%3，打破进口依赖；联合兆易创新科技集团股份有限公司投资100亿元布局长鑫存储芯片项目，2024年3月投前估值达1400亿元，账面浮盈约300亿元；2020年至2024年，合肥市累计投资超100亿获得蔚来中国24.10%股权并推动蔚来汽车区域总部落地，推动其市值从30亿美元升至750亿美元，后通过股权减持实现数倍投资回报。合肥市的战略投资均通过股权减持、IPO退出等方式实现资本增值，收益反哺新产业布局，形成良性循环。同时，借助“链长制”统筹政策资源与产业需求，加速技术成果转化与规模化落地，战略性新兴产业继续保持良好的增长势头。2024年，合肥市新能源汽车产业链产值增长37.6%，产量达137.61万辆，占全国总产量10.5%；新型显示产业链产值增长21.5%，液晶显示屏产量5.85亿片，打造了新能源汽车与半导体产业集群，成为国内“政府投行”模式的标杆。 作为制造业集群型城市，佛山市以家电、智能装备、金属加工等为优势产业，通过“直接股权投资+专项基金”的双轮驱动模式推进股权财政实践。佛山市构建了“市级200亿新动能基金+区级专项基金”体系，规划未来五年打造总规模不低于1200亿