信用周报20251210：连续调整后，二永的机会在哪儿？

核心观点与关键数据

上周利率债震荡稍弱，信用债跟随利率同步调整但跌幅更大，主要受万科事件影响，市场信用风险偏好趋于谨慎。超长期限信用债跌幅高于普信债和同期限利率债，7年期表现整体好于10年期。AAA/AA+10年期中票收益率分别上行4.18BP，10年期国债收益率仅上行0.68BP。

二永债“波动放大器”特征重现，连续三周调整后跌幅高于同期限普信债和利率债，具有一定的左侧参与机会。1-5年、7年、10年AAA-银行二级资本债收益率分别上行2.98BP、3.18BP、7.48BP、7.65BP、4.97BP、6.64BP、8.54BP。从绝对位置看，4年及以上部分离2025年以来收益率最低点位的差距还有45BP-65BP，与上一轮急跌7月底对比，2年以上期限品种收益率点位均高于上轮。

机构行为与成交情况

上周市场多空力量较为均衡，行情反复横跳。二永债低估值成交占比波动较大，平均成交久期变化明显。超长期限信用债上周卖盘力量较强，年末市场对久期愈发谨慎，折价成交重点存在信用瑕疵的个券，如中航产融、深铁等。低于估值成交意愿不强，市场交易重点仍为弱资质城投。

公募基金和理财对普信债增持集中于中短端（3Y以内），二永被抛盘力度减弱。上周基金净买入1Y以内信用债59.40亿元，1-3Y信用债53.40亿元；理财净买入1Y以内信用债90.99亿元，1-3Y信用债26.79亿元。二永债方面，公募和保险抛盘力度减弱，理财买入力度不强，其他资管产品为主要增持力量。

研究结论

目前票息策略依然最优，1-3年隐含评级AA和AA(2)信用债中约28.7%的收益率在2.2%-2.6%之间，仍有一定的择券空间。不建议追超长久期信用债，市场对该品种砸盘力度不小。二永在连续三周调整后已具有一定的性价比，虽然公募费率新策尚未落地，利率方向不明朗，但对于负债端稳定的配置盘，目前3-5Y国有大行二永收益率调整后保护垫较厚，可考虑适当参与。

风险提示

融资政策超预期事件、信用黑天鹅事件。