规模保持领先，新供给等待释放

核心观点

• 公司中高端策略卓有成效，2025Q1至Q3累计市场份额同比保持增长。
• 银河综艺馆举办多项大型国际娱乐活动，吸引旅游客流并进行转化。
• 高端物业嘉佩乐开业带来协同作用，银河四期是澳门稀缺的新增供给，预计2027年竣工并分期开业运营，贡献下一个增长点。
• 看好公司的规模优势、供给释放潜力、中高端客户粘性、稳健的管理经营能力以及行业领先的财务优势。

关键数据

• 2025Q3净收益122亿港元，同比增长14%，环比增长1%。
• 澳门银河净收益101亿港元，同比增长20%，环比增长1%；澳门星际净收益13亿港元，下跌6%，环比增长8%。
• 经调整EBITDA为33亿港元，同比增长14%，环比下跌6%。
• 2025H1每股股息0.7港元，占期内EPS的比例为58%，中期提升了派息率。
• 2025Q3贵宾、中场、老虎机下注额分别为650、354、274亿港元，同比增长46%、12%、3%。
• 2025Q3GGR分别为20、95、7亿港元，同比增长86%、13%、11%，环比下降15%（赢率原因）、增长7%、下降6%。
• 2025年前三季度的累计市场份额为19.4%，累计份额同比增长。

研究结论

• 预计公司2025/2026/2027年营业收入为482/517/577亿港元，同比增长11%/7%/12%；调整EBITDA为140/151/168亿港元，同比增长15%/8%/11%。
• 给予“买入”评级，当前股价对应2025/2026/2027年PE为17/15/14倍，EV/EBITDA为11.3/10.5/9.4倍。
• 当前股价对应2025/2026/2027年股息率为3.5%/3.8%/4.1%。

风险提示

• 竞争环境加剧，居民出行消费意愿下降，旅游政策变化，监管政策变化。