芯原股份(688521)首次覆盖：IP筑墙，ASIC破局，国产设计服务龙头迎接AI大时代

证券研究报告2025年11月28日 IP筑墙，ASIC破局，国产设计服务龙头迎接AI大时代 芯原股份（688521.SH）首次覆盖 核心结论 【核心结论】我们预计2025/2026/2027年营收分别为32.67/46.61/58.71亿元，对应PS为25/18/14倍。公司为中国半导体IP第一股，目前拥有自主可控的6种处理器IP，收购芯来智融后将补齐CPU IP的短板。随着国内ASIC自研进展加快和端测AI需求增长，公司两大业务IP授权和芯片定制有望持续受益。首次覆盖，给予"增持"评级。 【主要逻辑】 芯原是一家依托自主半导体IP，为客户提供平台化、全方位、一站式芯片定制服务和半导体IP授权服务的企业。基于公司独有的SiPaaS经营模式，主营业务应用领域广泛包括消费电子、汽车电子、计算机及周边、数据处理、物联网等，客户包括芯片设计公司、互联网厂商、云服务提供商等。 深耕半导体IP二十载，自研/并购铸就IP护城河。公司拥有自主可控的GPUIP、NPUIP、VPU IP、DSPIP、ISPIP和显示处理器IP这六类处理器IP，以及1,600多个数模混合IP和射频IP。根据IPnest，公司IP种类在全球排名前十的IP企业中排名前二。8月底宣布筹划收购芯来智融，补齐CPU IP。IBS预计2030年中国芯片设计公司规划中的设计项目数将增长到2,435项。随设计项目数增长，IP授权需求有望持续增长，公司有望从中受益。 分析师 葛立凯S080052508000918321289971gelikai@research.xbmail.com.cn 在手订单再创新高，AI ASIC龙头端侧/云侧业务同步发力。云侧：云厂商出于降本和供应链安全等考虑自研芯片，博通预计2027年AIASIC市场规模可达600-900亿美元，公司有望持续受益，25Q3公司新签订单15.93亿元，同比+145.80%，为公司未来营业收入增长提供有力保障；端侧：系统厂商、互联网公司、车企等出于缩短开发周期和降低风险的目的与公司合作，公司NPUIP已被91家客户用于其140余款人工智能芯片中。 相关研究 风险提示：新签订单不及预期；核心研发人员流失风险；在手订单转化收入延期、数据陈旧风险。 内容目录 投资要点..................................................................................................................................5关键假设.............................................................................................................................5区别于市场的观点..............................................................................................................5股价上涨催化剂..................................................................................................................5估值与目标价......................................................................................................................5芯原股份核心指标概览.............................................................................................................6一、芯原股份：以自主IP为基，构建SiPaaS平台化生态...................................................71.1基于自主IP的领先芯片定制服务公司.........................................................................71.2技术领先与财务承压并存，短期阵痛有望带来长期价值.............................................81.3深度绑定各行业头部客户，构建弹性供应链体系......................................................10二、行业：技术、需求双轮驱动，后摩尔时代蓬勃发展......................................................122.1半导体IP供应已成为重要的商业模式.......................................................................122.2 FinFET、FD-SOI诞生打破技术瓶颈，Chiplet、RISC-V架构创新驱动产业变革......142.3不断增长的集中市场，国产替代任重道远.................................................................18三、公司：从中国半导体IP第一股到AI ASIC龙头............................................................233.1 IP产品多面开花，筹划收购芯来智融实现处理器IP全覆盖......................................233.2算力需求下ASIC浪潮迭起，在手订单持续位于高位................................................273.3全面布局AIGC、汽车电子、数据中心等领域，领跑Chiplet、RISC-V两大赛道.....31四、盈利预测.......................................................................................................................32五、风险提示.......................................................................................................................34 图表目录 图1：芯原股份核心指标概览图...............................................................................................6图2：芯原股份业务.................................................................................................................7图3：芯原股份发展历史..........................................................................................................8图4：公司营业收入及其增长..................................................................................................8图5：公司归母净利润及其增长...............................................................................................8图6：全球半导体市场规模及其增长预测................................................................................9图7：公司各业务营业收入占比...............................................................................................9图8：公司各业务毛利率水平..................................................................................................9图9：公司各年度费用率占比................................................................................................10图10：2024年研发人员学历结构.........................................................................................10图11：公司全球布局.............................................................................................................10 图12：2024年度营业收入按下游行业构成情况（单位：万元）..........................................10图13：公司上游供应商占比..................................................................................................11图14：公司下游客户占比......................................................................................................11图15：半导体IP分类...........................................................................................................12图16：芯片中的IP核复用....................................................................................................12图17：全球半导体三次转移示意图.......................................................................................13图18：IC产业链变化及半导体IP的作用.............................................................................13图19：基于IP的定制化服务流程.........................................................................................14图20：一站式芯