中通快递W(2057.HK)首次覆盖报告：量质并举稳健发展，龙头有望强者更强

2025年12月04日 证券研究报告/公司深度报告 评级：增持（首次） 分析师：杜冲执业证书编号：S0740522040001Email：duchong@zts.com.cn分析师：邵美玲执业证书编号：S0740524110001Email：shaoml@zts.com.cn 报告摘要 “同建共享”理念下实现后来者居上。中通快递成立于2002年，是最年轻的“通达系”公司；2005年率先开通跨省际网络班车；2008年率先在行业推出有偿派费制；2010年启动“全网一体化”发展战略，在行业率先成功完成全国网络股份制改革；2014-2015年，先后收购24个网络合作伙伴，并建立集中管理的全国性网络；2016年包裹量实现弯道超车，市场份额成为行业第一，2017-2025年前3季度稳居加盟制快递首位。 股价与行业-市场走势对比 重资产投入构筑基础设施领先优势。公司注重对土地、厂房、设备、车辆等核心资产的投入，2016-2025年前3季度的累计资本开支规模超570亿元，显著领先于“通达系”其他快递公司，多维度构建竞争壁垒。截至2025年Q3，运输环节，公司拥有由超10000辆车组成的“通达系”中最大自有干线运输车队，其中超9600辆为15-17米高运力甩挂车；分拣环节，公司拥有91个自营分拣中心和4个由网络合作伙伴运营的分拣中心，共761套自动化分拣设备投入使用；末端环节，公司拥有超过6000位直接网络合作伙伴，经营超过31000个揽件和派件网点以及超过100000个末端驿站，并在末端建设与运营方面持续赋能加盟商，通过将智能取件、无人配送等新技术与社区服务场景深度融合，实现“快递提效+商业增收”。 优化结构提升效率追求“量质并举”。件量端，2025年Q3，公司实现包裹量约95.7亿件，同比增长9.8%，市场份额约19.4%；其中散件业务量增长势头依然强劲，同比增幅近50%，持续为利润带来积极贡献。收入端，2025年Q3，公司单票收入（不含货代业务）同比提升0.02元至1.22元，其中增量补贴增加0.14元、单票重量下降影响0.02元，而KA客户单价提升0.18元则抵销了前述影响，业务结构仍在持续优化。成本端，2025年Q3，公司单票运输成本为0.34元，同比下降0.05元，主要受益于更好的规模效益及优化路由规划；单票分拣成本为0.25元，同比持平，自动化水平提升带来的正向影响对冲了新场地投产导致的成本增加；随着末端直链、无人配送等举措持续推进，预计全链路降本增效仍有空间。盈利端，2025年Q3，公司实现调整后净利润25.1亿元，同比增长5.0%，增速环比Q2转正；单票调整后净利润为0.26元，同比下降0.01元，环比Q2提升0.05元。公司重视服务质量、业务规模、盈利能力的共同发展，在快递行业竞争从“价格战”转向“价值战”的背景下，看好公司中长期市场份额的提升。 相关报告 盈利预测与投资建议：预计公司2025-2027年实现营业收入分别为490.53、535.83、587.36亿元，净利润分别为90.61、97.43、107.13亿元，每股收益分别为11.26、12.11、13.32元，对应12月3日收盘价的PE分别为13.0X/12.1X/11.0X。公司是国内加盟制快递龙头，在资产布局、市场份额等方面具备领先优势，并持续提升核心竞争力，竞争格局改善趋势下有望实现强者更强。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：需求增长不及预期风险、恶性价格竞争风险、降本增效不及预期风险、政策影响不确定性风险、模型假设和测算误差风险、使用信息数据更新不及时风险。 内容目录 中通快递：同建共享，稳中求进................................................................................4加盟制快递龙头，同建共享促发展......................................................................4营收端稳健增长，盈利端趋势向好......................................................................5快递服务：量质并举，长效发展................................................................................6注重资产投入，市场份额领先.............................................................................6全链路降本增效，量质并举共发展......................................................................9盈利预测及投资建议.................................................................................................14风险提示...................................................................................................................15 图表目录 图表1：公司发展历程..............................................................................................4图表2：公司围绕快递主业构建生态圈....................................................................4图表3：公司将主要网络合作伙伴转变为股东.........................................................5图表4：公司创始人持股比例相对较低....................................................................5图表5：2016-2025Q1-3公司营业收入变化............................................................5图表6：2016-2025Q1-3公司营业收入结构............................................................5图表7：2016-2025Q1-3公司毛利变化....................................................................6图表8：2016-2025Q1-3公司调整后净利润变化.....................................................6图表9：2016-2025Q1-3公司毛利率及调整后净利率变化......................................6图表10：2025Q1-Q3公司调整后净利润变化（亿元）...........................................6图表11：2016-2025Q1-3公司资本开支变化..........................................................7图表12：2016-2025Q1-3公司资本开支结构..........................................................7图表13：2016-2025Q1-3资本开支对比（亿元）...................................................7图表14：2016-2025Q1-3公司累计资本开支领先...................................................7图表15：2024-2025H1固定资产对比（亿元）......................................................7图表16：2024-2025H1土地使用权对比（亿元）...................................................7图表17：2013-2025Q1-3公司快递业务量变化......................................................8图表18：2014-2025Q1-3快递业务量增速对比......................................................8图表19：2013-2025Q1-3公司快递业务量市占率...................................................8图表20：2013-2025Q1-3快递业务量市占率对比...................................................8图表21：公司基于“同建共享”理念的独特网络合作伙伴模式..............................9图表22：2016-2025Q1-3公司自有干线车辆变化.................................................10图表23：2024-2025H1自有干线车辆对比（辆）.................................................10图表24：2016-2025Q1-3公司单票运输成本变化.................................................10图表25：2024-2025H1单票运输成本对比（元）.................................................10图表26：2016-2025Q1-3公司自营分拣中心变化.................................................11图表27：2024-2025H1自营分拣中心对比（个）.................................................11图表28：2020-2025Q1-3公司自动化分拣线变化.................................................11图表29：2024-2025H1自动化分拣设备对比（套）.............................................11图表30：2016-2025Q1-3公司单票分拣成本变化.................................................11图表31：2024-2025H1单票分拣成本对比（元）.................................................11图表32：2020-2025Q1-3公司加盟商数量变化....................................................12图表33：2024-2025H1加盟商数量对比（位）....................................................12图表34：公司的多功能末端驿站.................................