油脂年报：宽幅震荡，关注生柴及天气利多兑现情况

产业服务总部 油脂年报：宽幅震荡，关注生柴及天气利多兑现情况 饲料养殖中心 观点总结 公司资质 全球植物油：供应端，USDA11月预估25/26年度全球植物油增产放慢，其中菜油增产幅度最大而棕油增产最小。需求端，各国生物柴油政策发力，在增强油脂国内消费的同时缩紧了油脂出口，不过总需求依然同比增长。需求增幅大于供应增幅，25/26年度全球植物油期末库存及库销比均同比下降，供需继续收紧，对植物油价格有支撑。后续全球油脂市场的不确定性将主要集中于南美大豆/印尼棕油产量和各国生物柴油政策上，可能造成价格剧烈波动：一是25/26年度美豆及南美豆因为天气炒作，印尼棕油因为种植园强征等原因导致产量下降，收紧供应。二是美国和印尼利多植物油生柴需求的生柴政策能否成功落地。 长江期货股份有限公司交易咨询业务资格：鄂证监期货字[2014]1号 研究员 棕油：供应端，目前市场对2026年东南亚棕油产量预估较为乐观，印尼两国均同比增产。需求端，印度人口增长带来的刚性需求与印尼B40计划支撑，2025年产地棕油出口及国内消费有望维持强劲。供需双强下，25/26年度印马库存预计都同比下滑，马来库存历史中位，印尼库存则是更紧张的历史低位。但是因为拉尼娜、树龄老化和种植园强征问题，印尼和马来，尤其是印尼的产量可能低于当前预估，加剧全球棕油供需紧张。另一方面，印尼B50政策能否顺利执行还是未知数，存在实际执行不及预期导致产地棕油供需边际转宽松的可能。 叶天咨询电话：027-65777093从业编号：F03089203投资咨询编号：Z0020750 豆油：供应端25/26年度阿根廷及美豆减产导致全球大豆产量同比下滑。需求端，市场维持对生柴政策以及大豆出口需求的乐观预估，总需求同比上涨。供弱需强下25/26年度全球大豆供需小幅下滑，处于历年中位。后续全球大豆的不确定性主要集中于美国及南美大豆产量、美国生柴政策以及中国采购需求：如果25/26年度南北美大豆产量因天气炒作下调，那么全球大豆供应将减少，并令供需收紧。二是如果利多美豆油生柴需求的美国生物燃料法案落地，或者中国根据协议完成1200万吨美豆的采购，将有助于25/26年度美豆供需平衡表向偏紧调整。 菜油：国外方面，25/26年度除乌克兰外的主产国都同比增产，国际菜籽供应量大幅增加。另一方面，虽然菜籽国内消费继续同比增长，不过中国对加菜籽实施反倾销调查打击出口需求，总需求同比仅小幅增长。供强需弱令国际菜籽供需大幅宽松。但是中国因为反倾销调查使得大量加菜籽无法进口，供应端缩量明显导致国内供需比国外明显收紧。未来重点关注中国对加拿大及澳大利亚菜籽的进口态度：如果2026年3月的加菜籽反倾销终审确认倾销不成立，或者国内放松对澳菜籽的进口管制，那么国内菜籽供需将明显放宽松，反之菜系供需会继续保持收紧状态。 总结：25/26全球植物油供需预计同比收紧，将支撑国内油脂价格运行区间上移。不过包括天气和政策在内的各种因素对油脂基本面影响较大，可能会导致油脂价格波动加剧。棕油方面，拉尼娜导致产地季节性减产和去库加速有望给出棕油阶段性上行的机会，而印尼马来棕油产量的不确定性和印尼B45/50计划如果落地都有望提供中长期的上涨动能。豆油方面，如果25/26年度南北美大豆产量因天气炒作原因下滑、中国继续大量采购美豆以及利多美豆油的美国生柴政策落地，全球大豆供需收紧将有助于国内豆油价格偏强运行。但如果以上利多未能兑现，则国内豆油将表现承压。菜油方面，重点关注加菜籽反倾销终审结果和中国是否会放松对澳菜籽的进口管制，从而改善当前国内菜系供需偏紧的格局并利空菜油价格。 目录 一、行情回顾...............................................................................................................3 二、基本面分析..............................................................................................................4 （一）产地油脂供需.................................................................................................4 1、25/26年度全球植物油供需预计连续4年收紧...................................................42、25/26年度全球棕油供需紧张边际改善有限，关注产地产量与印尼生柴政策....43、25/26年度全球大豆供需历年中位水平，关注美豆需求及南北美产量调整........84、25/26年度全球菜籽供需宽松，但加菜籽进口受阻导致中国供需偏紧.............12 （二）国内油脂供需...............................................................................................15 三、行情展望及策略....................................................................................17 风险提示.........................................................................................................18 一、行情回顾 2025年国内油脂价格和2024年类似，也呈现大幅波动+运行区间提高的特点，且豆油强于菜油强于棕油。截至2025年12月5日当周，国内棕油主力合约较1月1日涨288元/吨（3.40%）至8762元/吨，豆油主力合约较1月1日涨542元/吨（7.02%）至8266元/吨，菜油主力合约较1月1日涨480元/吨（5.38%）至9407元/吨。 一季度国内三大油脂处于行情博弈阶段，强度表现为菜大于棕大于豆。其中棕油受到印尼推迟B40政策实施导致政策端影响利空以及马棕油一季度产量恢复的压制，但国内库存偏低提供支撑，走势呈现先涨后盘整。豆油受到24/25年度南美大豆丰产预期以及美豆出口数据较差的拖累，表现最弱。菜油虽然国内库存较高，但是市场担心加菜籽反倾销调查导致未来供应收紧，价格震荡上涨表现最强。二季度国内三大油脂走势进一步分化，其中豆菜油保持震荡走势，而棕油出现大幅下跌。棕油方面，马来及印尼棕油产量在二季度期间强势回复，产地库存也顺畅回升，供应压力冲击下国内棕油价格加速筑底。另一方面，豆油因为国内大豆供应紧张逐步缓解和24/25年度南美豆丰产预期落地，菜油因为国内高库存与中加谈判多空相搏弈，基本面矛盾并不突出，走势震。 三季度国内三大油脂集体上涨，其中菜油涨幅最为居前，而豆棕油在大涨之后高位震荡。其中菜油大幅上涨是因为8月14日加菜籽反倾销调查初审落地并要求对进口的加菜籽征收保证金，市场担心三四季度国内菜籽进口量大减导致菜油供应紧张。豆菜油方面，7月初-8月下旬两大油脂同步上涨，主要因为美国环保署颁布的2026-27生物燃料政策草案以及印尼提出B50生柴政策均利多食用油的生柴需求。但是8月下旬起25/26年度美豆丰产预估逐步落地，马来棕油顺畅累库，中美/中加举行谈判和国内油脂库存高位的压制下，豆棕油涨势减弱。四季度国内菜棕油在大幅下跌后震荡筑底，而豆油维持震荡走势。其中棕油因为9-11月马来累库幅度超市场预期和印尼B50生柴政策存在不确定性，菜油因为国内允许澳菜籽进口和中加谈判持续进行中，走势承压最为明显。豆油方面，虽然国内供应宽松但中国重新进口美豆提振美豆表现，成本端支撑增强，限制了其跌幅。 数据来源：同花顺长江期货 数据来源：同花顺长江期货 数据来源：同花顺长江期货 数据来源：同花顺长江期货 二、基本面分析 （一）产地油脂供需 1、25/26年度全球植物油供需预计连续4年收紧 25/26年度全球植物油供需预计延续自22/23年度以来的连续4年收紧趋势。供应端，USDA11月预估25/26年度全球植物油产量2.34395亿吨（同比+1.96%），产量增速为近五年来第二低。各品种上，菜油产量3500.9万吨（同比+2.56%）为三大油脂中增幅最多，主要因为除乌克兰以外的大部分主产国都同比增产。其次是棕榈油8018.6万吨（+2.42%）。而豆油因为美国及阿根廷预计同比减产的拖累，产量7056.7万吨，同比增幅最小（+1.10%）。需求端，各国生物柴油政策发力，在增强油脂国内消费（2.28811亿吨，同比+2.86%）的同时缩紧了油脂出口（8697.9万吨，同比-0.44%）。由于需求增幅大于供应增幅，25/26年度全球植物油期末库存及库销比均同比下降，库销比9.48%为近五年最低，供需继续收紧。后续来看，全球油脂供需不确定性将主要集中于南美大豆和印尼棕油产，以及各国生物柴油政策上。 数据来源：USDA长江期货 数据来源：USDA长江期货 2、25/26年度全球棕油供需紧张边际改善有限，关注产地产量与印尼生柴政策 供应端，USDA11月预估25/26年度全球棕油产量8081.6万吨（同比+2.42%），其中印尼4750万吨（同比+3.26%），马来1950万吨（同比+0.62%）。但是由于树龄老化、2026年厄尔尼诺以及印尼将种植园收归国有等一系列因素，东南亚中长期棕油产量的不确定性非常大，增产可能低于预期。 马来方面，该国2025年1-10月产量1652万吨为近五年来最高（同比+1.77%），MPOB预计全年产量可能超过之前的1950万吨预估，至2000万吨级。该国2025年产量表现强劲的可能原因包括2024年降水良好的滞后利好作用、外籍劳工入境数量增加，以及肥料和维护量投入加大等等。但是马来油棕仍然面临老龄化问题（2024年成熟油棕占比仍然高达90%），2026年又有可能因厄尔尼诺导致长期干旱，因此我们认为马来2026年棕油产量同比增幅预计有限，暂维持1950万吨级。节奏上，马来在11月下旬才进入雨季，导致该国11月产量可能仍保持接近10月的高水平。不过12月后雨季正式来临加上拉尼 娜带来的降雨增加预期，有望加剧2025年12月-2026年2月期间马棕油的减产幅度。之后根据2025年6-7月马来降雨减少往后推10个月计算，2026年4-5月的增产季开始初期该国的产量回复速度可能偏慢。 印尼方面，该国2025年1-9月产量也是近五年来最高的4333.6万吨（同比11.30%）。GAPKI最新预估该国全年产量同比增长达10%（+528万吨至5800万吨。但已有数据显示该国1-9月已经增产了440万吨。这意味着：1、10-12月产量出现显著下滑。2、6-8月产量数据严重注。3、GAPKI未来继续上修产量预估。总之，虽然目前市场继续维持2025年印尼棕油同比增的预估，但接下来数据出现大幅修正，扰乱交易的可能性较高。至于2026年，目前GAPKI预估产量同比增速仅3-4%，比2025年的10%已经明显放缓。更重要的是2025年印尼大规模打击非法种植园并将其移交给国有企业管理。但是后者的经营管理和油棕重植能力广遭质疑，再加上树龄老化和种植园投入维护和肥料的资金减少等一系列问题，印尼棕油的中长期产量前景恐怕并不乐观，按照4%增长推算的6000万吨预估面临较大下调风险。节奏上印尼和马来类似，预计也是在2025年11月-2026年2月减产，然后在进入季节性增产季后再度增产。 数据来源：NOAA长江期货 数据来源：MPOB长江期货 数据来源：马来海关长江期货 数据来源：MPOB长江期货 数据来源：GAPKI长江期货 数据来源：NOAA长江期货 需求端，USDA11月