A股2026年策略展望：盈科而进

华金证券研究所策略组 分析师：邓利军S0910523080001 2025年12月5日 本报告仅供华金证券客户中的专业投资者参考请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 核心观点 u一、回顾与展望：2026年可能是盈利结构性回升下的慢牛行情。展望2026年，科技和周期盈利可能继续上升，信用也可能继续修复，但A股估值偏高，可能呈现盈利分化下的结构性慢牛走势，由拔估值行情转为基本面驱动。 u二、2026年市场主线：流动性维持宽松，盈利结构性回升。 （1）宏观环境：2026年美联储仍可能降息，国内流动性维持宽松；出口仍面临一定压力，制造业和基建投资增速可能企稳回升，消费也可能结构性回升。 （2）市场主线：2026年科技和周期行业盈利可能继续回升，A股盈利呈现结构性回升的趋势；中长贷增速也可能继续低位修复，A股估值可能维持偏高水平。历史经验上，盈利结构性回升、估值偏高时A股表现震荡偏强。 （3）市场趋势和节奏：2026年A股可能延续慢牛趋势，一、四季度表现可能相对偏强。 u三、影响2026年A股走势的因素：盈利修复、资金流入、十五五规划落地实施。 u四、2026年行业配置：科技成长和周期成长可能是配置主线。 （1）2026年超大盘和小盘表现可能相对占优，可能偏向周期风格。（2）2026年大类行业：科技成长和周期成长可能是配置主线，大盘成长也有配置机会。（3）2026年行业配置：建议关注TMT、电新、机械、医药、有色金属、化工、军工、非银金融等行业。一是成长行业方面，关注科技成长中的电子、计算机、通信、传媒、军工、机械，周期成长中的有色金属、化工，大盘成长中的电新、医药等。二是顺周期方面，建议关注有色金属、化工、食品饮料等。三是低估值价值方面，建议关注家电、特钢、非银金融等。 u五、风险提示：历史经验未来不一定适用、政策超预期变化、经济修复不及预期、模型失效风险 01.回顾与展望：2026年可能是盈利结构性回升下的慢牛行情 1.1回顾与展望：2025年持续慢牛，拔估值 u2025年A股呈现持续慢牛行情：2025年春季行情后，4月份因中美贸易摩擦出现快速调整，之后持续震荡上行至10月底突破4000点，主要依然是流动性宽松、风险偏好上升等分母端因素驱动。u2025年科技和周期板块表现较强，尤其是科技中的龙头股领涨，如创业板指年初以来涨幅超过40%，同时北证50指数等小盘成长涨幅也较高；而金融权重较高的沪深300表现偏弱。 1.2回顾与展望：2026年可能是盈利分化的结构性慢牛 u2025年和AI硬件相关的通信、电子，和涨价相关的电新、有色金属、化工，以及科技中的机械（机器人）、计算机、传媒等板块表现较强，领涨。u展望2026年，科技和周期盈利可能继续上升，信用也可能继续修复，但A股估值偏高，可能呈现盈利分化下的结构性慢牛走势，由拔估值行情转为基本面驱动。 02.2026年市场主线：流动性维持宽松，盈利结构性回升 2.1宏观环境：2026年美联储仍有降息空间 u美国就业市场仍在降温，通胀不易快速上升。 （1）美国劳动参与率和平均时薪同比增速均处于回落趋势，显示美国劳动力市场持续降温。（2）就业市场降温使得通胀不易快速上升：首先，当就业强劲时企业为转移劳动力成本的上升可能提升价格，从而形成薪资-物价的螺旋上涨效应，2020年疫情后美国就形成了这种效应；其次，随着经济增长动力的回落，美国就业市场持续降温，自2022年年中后持续显现“去螺旋化”效应，因此2026年在美国就业市场疲软背景下美国通胀或难快速上升。 2.1宏观环境：2026年美联储仍有降息空间 u减税和关税等政策可能提升通胀水平。 （1）2026年美国住房价格可能难对通胀形成拉动：首先，当前住房价格仍是美国CPI中权重最高的分项；其次，当前美国房价增速处于低位，且自住房屋空置率相对较高，同时美国利率水平仍相对较高，2026年住房价格难对通胀形成明显拉动。（2）2026年美国减税和加征关税对通胀的拉动可能显现。一是服务通胀可能上升：首先，交通运输、食品饮料、医疗护理、能源等受薪资收入影响较大，2026年美国减税政策对当前比较低迷的消费者信心可能有所提振；其次，美国就业放缓对服务通胀可能有所压制。二是关税可能推升商品通胀：首先，2026年美国中期选举前，中美摩擦仍可能反复，关税政策仍面临不确定；其次，供应链转移使得生产成本也可能上升，可能因此推升美国商品进口价格。 2.1宏观环境：2026年美联储仍有降息空间 u预计2026年仍可能降息3次以上，国内流动性仍可能维持宽松。 （1）机构预测美联储在2026年仍可能降息3次以上。一是CME当前预测2026年仍可能有2次降息（6月和9月），可能降至3%-3.2%的区间。二是从圣路易斯联储和Morningstar的预测来看，2026年联邦基金目标利率中枢可能下移至2.5%-2.9%左右。 （2）2026年国内流动性可能维持宽松。一是2026年人民币汇率可能维持震荡偏强趋势：首先，2026年美联储仍处于降息周期中，且美国债务风险仍较高，美元指数可能继续维持低位震荡趋势；其次，2026年是“十五五”开局之年，国内政策托底下经济基本面仍维持修复态势。二是2026年反内卷政策可能导致PPI回升，但收入预期难回升下CPI仍可能维持低位，国内通胀压力较小同时保增长压力仍较大的背景下，央行货币政策目标可能以经济增长为主，流动性可能维持宽松。 CME预测2026年有2次降息 2.1宏观环境：2026年出口增速可能回落，但仍有韧性 u出口：2026年出口可能面临高基数压力，但仍可能维持一定的韧性。 （1）总量上，美国等经济回落及高基数效应使得2026年出口增速面临一定的回落压力。一是2026年美国经济回落和关税政策等不确定性可能仍较高；二是，截至10月，2025年中国出口总额接近3.1万亿美元，为近三年来最高水平，2026年中国出口同比增速面临高基数压力。(2)结构上，对亚非拉国家及高新技术产品等出口可能维持高增速。一是从出口区域结构上看，2025年前10月中国对非洲出口累计同比增长超25%，对东盟、印度出口累计同比增长超10%，展望2026年，制造业的成本优势及城镇化需求上升使得亚非拉等新兴市场国家的进口需求可能维持较高增长。二是从出口产品结构上看，2025年前10月船舶、集成电路等高技术产品出口累计同比增速分别达25%和23.7%左右，展望2026年，在新兴市场国家持续高增的需求下，机电产品出口可能延续高增速。 2.1宏观环境：2026年基建投资增速可能企稳有所回升 u基建：预计2026年基建投资增速可能低位企稳，有所回升。 （1）2026年财政政策可能继续加力，基建投资增速可能低位企稳、有所回升。一是“十五五”明确提出以经济建设为中心，2026年是“十五五”开局之年，积极的财政政策实施是大概率，赤字率、专项债等发行规模可能维持较高水平。二是从专项债发行规模来看，2025年新增专项债发行超过4万亿元，预计2026年发行规模可能进一步上升。（2）2026年基建投资方向可能继续转向重大项目。一是水利、跨区域铁路等中央主导的重点项目仍可能是2026年基建投资的主要方向：2025年1-10月铁路运输、水利管理业投资同比增速分别达3.0%、0.7%，这一趋势可能在2026年延续。二是地方主导的公共设施管理、道路运输业等投资受化债压力制约而持续回落，2025年1-10月同比增速已降至-4.4%、-4.3%，2026年这些领域的基建投资可能继续承压。 2.1宏观环境：2026年房地产投资增速仍可能偏弱 u地产：2026年房地产投资增速依然可能偏弱。 （1）2026年地产政策可能进一步放松，房价和地产销售回落速度可能趋缓：一是2026年在防范化解风险的大政策背景下，地产政策可能进一步放松；二是房价降幅有所收窄，同时百城住宅租金收益率稳步提升，显示房地产库存和投资属性去化已经较为充分；三是个人住房公积金贷款利率处于低位，LPR也有望进一步下调，购房成本的下降使得地产销售可能有所企稳。 （2）2026年地产投资增速仍可能偏弱：一是居民收入预期依然偏弱，地产销售难出现大幅回升；二是地产企业债务风险依然较高，在销售、拿地和新开工均偏弱背景下，地产投资增速2026年依然可能维持偏弱趋势。 2.1宏观环境：2026年制造业投资增速可能企稳回升 u制造业：2026年制造业投资增速可能企稳回升。 （1）发展新质生产力、设备更新等政策可能使得2026年制造业投资增速企稳回升。一是2025年前10个月设备工器具购置同比增速持续高于制造业投资增速，显示设备更新等政策对制造业投资有一定拉动作用；展望2026年，设备更新政策可能继续大力实施，对制造业投资增速有支撑作用。二是2025年前10个月信息服务业等投资增速较高，显示发展新质生产力等政策对高新技术制造业投资有明显拉动作用；展望2026年，新质生产力相关的高新技术制造业投资可能维持高增速。 （2）高新技术产品出口可能对制造业投资有支撑。一是出口同比增速与制造业投资同比增速相关性较强。二是2026年中国出口同比增速面临外需走弱和高基数等压力可能有所回落，但高新技术产品出口可能维持较高增速，对制造业投资仍可能有支撑。 （3）制造业盈利回升对制造业投资可能有较大支撑：2025年1-9月制造业利润累计同比增速升至9.9%，可能支撑2026年制造业投资增速回升。 2.1宏观环境：2026年消费可能结构性回升 u2026年提振消费等政策推动下消费可能低位有所企稳，结构性回升。 （1）2026年提振消费仍是政策着力的主要方向。一是2025Q3消费对GDP的贡献率为53.5%，较2023年Q3的84.5%左右的贡献率有所回落，消费提升的空间较高；二是2026年外需仍可能面临一定的压力，提振消费的必要性较高。（2）收入预期偏弱使得2026年消费增速仍可能维持低位。一是地产下行、企业盈利和就业偏弱等导致居民收入预期在2026年可能依然偏弱；二是2024年以来，消费增速持续处于偏低水平，但也持续企稳有明显韧性，2026年也可能维持这种趋势。（3）2026年服务消费可能继续维持较高增速，消费结构性回升趋势可能延续。一是2026年商品消费可能维持一定增速：2025年上半年“以旧换新”等政策导致商品消费增速有所回升，2026年政策可能延续。二是2026年服务消费可能维持较高增速：“十五五”规划重点强调“以新需求引领新供给，以新供给创造新需求”，新消费和服务消费大概率是政策重点提振的方向。 2.22026年市场主线：盈利结构性回升，信用继续修复 u2026年盈利可能继续结构性回升。 （1）科技盈利增速回升预示着工业企业盈利增速2026年可能回升：一是周期类工业企业盈利增速与整体工业企业盈利增速基本同步，2026年反内卷等政策实施可能提升周期企业盈利增速；二是科技类工业企业盈利增速2015年以来领先于整体盈利增速，而当前科技企业盈利增速已于2025年5月见底，持续处于回升趋势中，预示着工业企业盈利增速可能见底回升。 （2）成长和周期行业对全A非金融石化贡献率可能上升：近年成长为全A非金融石化的主要盈利支撑；科技和周期行业2026年盈利可能回升，全A非金融石化盈利可能上升。 2.22026年市场主线：盈利结构性回升，信用继续修复 u2026年盈利可能继续结构性回升。 （3）财政政策发力可能使盈利回升。一是财政发力可能使企业盈利维持较高增速，如2008年11月“四万亿”政策、2012年4月对小微企业财税支持、2020年3月特别国债发行等。二是2026年是“十五五”开局之年，积极的财政政策可能加力实施。 （4）领先指标来看，2026年盈利可能结构性回升：一是PPI与盈利周期基本同步，而PPI领先指标当前仍在回升，或指向2026年盈利可能继续回升。二是计算TMT盈利预测趋势指数（TMT四个行业市值前三个股的研发投入增速分位数与企业价值倍数的分位数乘积），可以看到202