投资要点
- 部分关注车企11月销量：零跑汽车销量70,327辆，同比增长75.1%，环比增长0.1%，年度目标完成度107%；小鹏汽车销量36,728辆，同比增长18.9%，环比下降12.6%，年度目标完成度112%；蔚来销量36,275辆，同比增长76.3%，环比下降10.2%，年度目标完成度63%；理想汽车销量33,181辆，同比下降31.9%，环比增长4.5%，年度目标完成度57%；特斯拉中国销量86,700辆，同比增长9.9%，环比增长41.0%；小米汽车销量超40,000辆，年度目标已完成。
- 零跑汽车高位稳增：11月销量70,327辆，同比增长75.1%，环比增长0.1%。11月15日提前达成2025年50万辆销量目标，全年有望突破60万辆。25Q3营业收入194.5亿元，同比增长97.3%，毛利率提升至14.5%，保持正向经营现金流与自由现金流。产品方面，零跑A10补齐A、B、C、D四大产品矩阵，Lafa5已上市提供边际增量。
- 小米汽车累计交付50万辆：自2024年4月3日累计交付量突破50万辆，验证了公司的研发、制造、销售、交付和服务体系能力，进入规模化发展新阶段。截至11月底，国内覆盖144城共249家服务网点，国内131城共441家门店。12月计划新增36家门店，覆盖衡阳、绵阳等7座城市。
- 小鹏汽车X9驱动结构优化与新增量：11月交付36,728辆，同比增长18.9%，环比下降12.6%。截至11月，累计交付391,937台，同比增长156%。X9上市后快速破大定纪录，北方地区订单占比首超50%，1602Ultra版占比79%，预计成为结构改善与新增量的关键驱动。MONAM03连续15个月交付过万，P7+累计交付超88,000辆，蝉联15-20万级中大型纯电轿车销冠。G6、G9全球化拓展至40个国家和地区。11月城区NGP用户渗透率升至84%，用户粘性持续提升。
- 蔚来全球化布局深化：11月交付新车36,275辆，同比增长76.3%，环比下降10.2%。“以旧换新”补贴退坡，蔚来品牌18,393辆，乐道品牌11,794辆，萤火虫品牌6,088辆。全新ES8预计12月交付提速，支撑Q4毛利率与盈利目标。蔚来ES6为30万元以上纯电车型的累计销冠，乐道L90上市4个月累计交付39,319辆，品牌均价升至26万元。萤火虫在高端小车市场保持领先地位，已进入荷兰、挪威等国家，右舵车型已正式量产，计划陆续拓展至欧美、东南亚共17国市场。
- 理想汽车纯电车型初现放量潜力：11月交付33,181辆，同比下降31.9%，环比增长4.5%。主力车型L系列销量整体回落，理想i6、i8纯电SUV累计订单突破10万辆。理想i6电池供应启用“双供应商”模式，预计2026年初实现月产2万辆。L系列预计2026年大改款升级。OTA8.1预计于2025年12月初推送。配套上，全国设有544家零售中心，覆盖157个城市，理想超充站3614座，充电桩20,027个。
- 投资建议：看好智能化领先车企围绕“大模型+算力”加速建立用户体验壁垒，智能汽车头部集中的行业格局或加速形成，建议关注【小米集团（1810.HK）、小鹏汽车（9868.HK）、零跑汽车（9863.HK）、理想汽车-W（2015.HK）、蔚来-SW（9866.HK）】。
- 风险提示：技术发展不及预期；行业竞争加剧；政策支持不及预期。
