晨会纪要

晨会主题 【常规内容】 宏观与策略 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 策略专题:中观高频景气图谱（2025.11）-上游企稳回升，中游分化修复 行业与公司 港股12月投资策略：11月的回调为2026年赢得确定空间电子行业周报：ASIC有望开拓新市场，夸克眼镜强化AI端侧新趋势机械行业周报:制造成长周报（第36期）-智元上线灵心平台，工信部公示人形机器人标准化技术委员会委员名单 金融工程 金融工程日报:A股缩量下跌，医药商业股持续拉升、锂电产业链走低 【常规内容】 宏观与策略 策略专题:中观高频景气图谱（2025.11）-上游企稳回升，中游分化修复 •截止2025年11月底，上游资源品：整体仍处低位运行，但内部结构继续分化。煤炭行业景气度保持平稳，动力煤价格环比小幅上行；石油石化板块延续偏弱格局，成品油及天然气价格同比降幅扩大；基础化工表现承压，PVC、甲醇等化工品价格继续下行；有色金属维持相对稳定，铜铝价格小幅上涨；建筑材料需求偏弱，水泥与玻璃价格同比仍处负区间。  •中游制造业：景气度整体回升，但板块间强弱分明。机械设备行业表现亮眼，工程及通用装备需求持续释放，增长动能强劲；汽车产业链景气边际改善，产销同比降幅稳步收窄，呈现修复态势；新能源板块仍处磨底阶段，虽然价格跌幅趋缓，但产业链整体仍维持低位运行；纺织服饰延续平淡走势，价格指数窄幅波动，整体缺乏上涨动力。 •下游消费行业：复苏动能分化，社服文娱表现亮眼。房地产板块呈现边际修复，商品房成交面积同比降幅收窄；农林牧渔内部走势背离，生猪价格小幅回升，但蔬菜价格指数同比回落；医药生物延续调整态势，中药材及维生素价格同比跌幅扩大；社会服务及传媒显著回暖，电影票房同比强劲转正，显示文娱消费活力有所恢复。 •支撑性服务与金融：整体延续修复态势，资金面维持宽松。银行体系流动性充裕，M2与社融增速平稳，资金面边际改善；非银金融保持活跃，市场对跨年行情预期升温；交通运输行业分化延续，港口集装箱吞吐量同比显著增长，但综合运价指数受地缘及供需影响小幅承压；环保板块景气度回暖，空气质量优良率提升，相关基础设施投资保持高位。  风险提示：海外地缘冲突尚未缓解；能源及运价波动风险犹存；美联储降息节奏和幅度的不确定性；市场情绪波动较大对行情演绎的冲击等。 证券分析师：王开（S0980521030001）、陈凯畅（S0980523090002） 行业与公司 港股12月投资策略：11月的回调为2026年赢得确定空间 美国：12月份降息预期飙至近90%。11月，当美联储还试图用缺乏数据的理由来给降息预期降温时，PMI、裁员（挑战者）、消费、褐皮书等多重数据显示当下美国经济已经面临较大的压力，故而以纽约联储主席为代表的降息主张迅速占据上风。 2026年早些时候，预计股票市场可能会较为温和，不会有大幅下跌的风险，理由是美联储的托底，但实际时薪的下行依然会导致经济表现较弱。美元指数将进一步走弱，这将利于新兴市场的股票表现。 A股：反内卷与效率进步是看点。11月的经济数据受到房地产、服务业的下行而表现偏弱。对于PPI恢复的预期很大程度上源自反内卷，亏损企业亏损额同比继续降低就是比较积极的信号。 此外，劳动生产率已经在AI的驱动下改善，软件行业表现较为显著。在过去的5年中，A股软件行业人均效率持续提升，从人均收入75万元提升至87万元，市场已经在悄然定价这种转变。考虑到大模型正在快速迭代，AI对企业效率的提升可能会在2026年变得更加广泛和深入。 港股：短线的调整为2026年赢得空间。 我们认为美国的“K型经济”影响叠加AI替代，已经到了不得不重视失业率上行的关键时刻，加之实际时薪的下行，12月的降息是必要的。美元指数将在26年初期持续走弱，这有利于新兴市场的估值修复。板块建议： 1、AI方向：AI方向依然是2026年的重中之重，既有硬件国产化加速的需要，也有更多AI应用落地的 期待，同时公司利用AI提升劳动生产率也会更为普遍； 2、原材料、工业：“反内卷”依然是2026年的重要主线，上游金属，中上游的部分工业企业将持续受益；此外，我们判断美元指数走弱对2026年的商品价格也是利好； 3、红利方向：红利方向作为年底稳定业绩、年初迎接“开门红”的重要方向，预计将在12月-1月保持超额； 4、创新药：创新药业绩平稳，值得继续持有，后续一旦出现新BD项目的释放，板块还有空间； 风险提示：地缘政治的不确定性，美国关税政策的不确定性，海外降息幅度的不确定性，部分行业竞争格局的不确定性。 证券分析师：王学恒（S0980514030002） 电子行业周报：ASIC有望开拓新市场，夸克眼镜强化AI端侧新趋势 保持乐观展望，维持配置耐心，以时间换空间。过去一周上证上涨1.40%，电子上涨6.05%，子行业中元件上涨8.10%，电子化学品上涨3.93%。同期恒生科技、费城半导体、台湾资讯科技上涨3.77%、9.66%、5.01%。我们认为，电子板块近一个月的弱势表现主要是由于国补退坡、二季度抢出口以及存储缺货涨价所引致的三季报走弱。当下时点处于近半年的业绩空窗期，而部分受益于海外AI算力需求高增长的标的临近1月份业绩预告催化，同时基于2026年AI手机、AI眼镜、折叠屏等端侧创新预期所有望引致的春季躁动行情，我们维持对于电子行业“保持乐观展望，维持配置耐心，以时间换空间”的投资建议，继续推荐自主可控（代工+设备）、本土算力+存力产业链。此外，近期多个硬科技主题基金快速获批，亦有望助力板块加速开启筑底反弹。重点推荐：翱捷科技、江波龙、德明利、蓝思科技、立讯精密、蓝特光学、恒玄科技、澜起科技、中芯国际、赛微电子、天岳先进。 夸克智能眼镜S1正式发布，重视AR眼镜催化及发展机遇。11月27日，夸克正式发布智能眼镜S1，采用双芯片架构，搭载“千问”对话助手；光学方案上，夸克S1采用“二维双目衍射光波导+MicroLED”的组合，在显示效果与全天候佩戴之间取得平衡；配合入眼亮度高达4000nit的绿色光引擎，基于高折射率玻璃基底及光栅的位置设计，大幅抑制了“彩虹纹”效应。基于“近眼显示”能力，阿里庞大的服务生态通过AI多模态形式延展至眼镜端，我们认为具备显示功能的AR眼镜仍是智能眼镜的理想方案，建议持续关注：蓝特光学、水晶光电、舜宇光学科技、豪威集团、歌尔股份、立讯精密等。 谷歌寻求对外销售TPU，ASIC芯片有望开拓新市场。11月25日，根据财联社等媒体报道，谷歌正寻求通过向客户提供本地部署选项，来拓展其TPU业务。其中，MetaPlatforms正在考虑明年从谷歌云租用谷歌芯片，同时计划2027年斥资数十亿美元购买GoogleTPU，包括用于Meta自己的数据中心。谷歌曾讨论过，希望其TPU业务能达到英伟达营收的10%。当前谷歌第七代TPU Ironwood，其ASIC性能比肩英伟达GB200，单芯片峰值算力达4614TFLOPs，搭载192GB的显存，带宽提升到7.4TB/s。我们认为，若未来谷歌将TPU对外销售，ASIC方案在云端推理领域市场规模有望进一步提升，建议关注相关国产ASIC公司：翱捷科技、芯原股份、灿芯股份等。 长鑫推出DDR5和LPDDR5X新品，看好存储国产化与价格回暖的增长机遇。长鑫存储展示DDR5和LPDDR5X新品，DDR5系列最高速率达8000Mbps，最高颗粒容量24Gb，覆盖服务器、工作站及个人电脑等全场景。LPDDR5X针对移动市场旗舰产品，最高速率10667Mbps，最高颗粒容量16Gb；随着国产颗粒升级，下游模组厂随上游成熟逐步进入手机、服务器等高端市场，迎产品升级机遇。此外，在部分消费类急单及工控补库需求拉动下，本周渠道SSD及行业SSD价格持续拉升。在国产化与价格回暖推动下，我们认为存储向上趋势不改，建议关注江波龙、德明利、佰维存储、兆易创新和普冉股份等公司。 预计2025年全球智能机出货同比增长3.3%，iPhone销量第一。根据CounterpointResearch本周发布的最新《智能手机市场展望追踪》，预计25年全球智能手机出货量将同比增长3.3%。苹果的智能手机出货量整体表现强劲，Counterpoint预测苹果2025年全球出货份额将达19.4%，使其自2011年以来首次成为全球第一大智能手机品牌。三星出货量预计也将同比增长4.6%，全球份额达18.7%，但仍将让出其十余年来的榜首位置。苹果预计将于1H26推出iPhone17e，26年底预计还将发布其首款折叠屏产品。 继续推荐苹果产业链标的：立讯精密、工业富联、鹏鼎控股、蓝思科技、东山精密、福立旺等。 ADI4QFY25所有下游均同环比增长，预计2026财年将看到广泛的增长。ADI公布截至11月1日的4QFY25业绩，实现营收30.76亿美元(YoY+26%，QoQ+7%)，连续三个季度同比增速超过20%；所有下游均实现同环比增长，其中工业同比增长34%，环比增长11%，增速最高。ADI预计1QFY26营收30-32亿美元(YoY+23.8%至+32.1%，QoQ-2.5%至+4.0%)，其对2026财年及以后的增长充满信心，预计2026财年将看到广泛的增长，所有终端市场都会增长。我们看好国内模拟芯片企业在周期复苏阶段的新料号导入机会，继续推荐圣邦股份、杰华特、思瑞浦、纳芯微、南芯科技、艾为电子、芯朋微等。 重点投资组合 消费电子：工业富联、蓝思科技、小米集团、蓝特光学、舜宇光学科技、沪电股份、立讯精密、鹏鼎控股、水晶光电、世华科技、东山精密、电连技术、海康威视、传音控股、康冠科技、视源股份、世运电路、京东方A、景旺电子、永新光学 半导体：中芯国际、翱捷科技、德明利、华虹半导体、杰华特、赛微电子、恒玄科技、澜起科技、乐鑫科技、长电科技、圣邦股份、伟测科技、豪威集团、通富微电、新洁能、晶晨股份、龙芯中科、佰维存储、艾为电子、晶丰明源、江波龙、扬杰科技、斯达半导、北京君正、芯朋微、思瑞浦、卓胜微、帝奥微、东微半导、士兰微、华润微、天岳先进、纳芯微 设备及材料：北方华创、中微公司、鼎龙股份、拓荆科技、立昂微、沪硅产业 被动元件：江海股份、顺络电子、风华高科、三环集团、洁美科技 风险提示：下游需求不及预期；产业发展不及预期；行业竞争加剧。 证券分析师：胡 剑 （S0980521080001） 、 胡 慧 （S0980521080002） 、 叶 子 （S0980522100003） 、 詹 浏 洋（S0980524060001） 、 张 大 为 （S0980524100002） 、 李 书 颖 （S0980524090005） 、 连 欣 然（S0980525080004） 机械行业周报:制造成长周报（第36期）-智元上线灵心平台，工信部公示人形机器人标准化技术委员会委员名单 重点事件点评&重点关注：人形机器人、AI基建 事件1-智元上线灵心平台：2025年11月24日，智元机器人正式推出灵心平台，该机器人智能操作系统可以使用户为机器人配置性格、声音等。 事件2-工信部公示人形机器人标准化技术委员会委员名单：2025年11月24日，工信部于11月24日公示《人形机器人标准化技术委员会委员名单》，宇树科技创始人王兴兴、智元机器人联合创始人兼CTO彭志辉等拟任该委员会副主任委员。 人形机器人点评：智元机器人推出灵心平台表明人形机器人整体技术发展的逐步完善；工信部公示人形机器人标准化技术委员会委员名单，标志着人形机器人产业标准不断建立并完善。我们持续看好人形机器人的长期投资机会，建议从价值量和卡位上把握空间&确定性，从股票弹性上寻找增量环节。1）确定性：特斯拉产业链核心供应商或者实力强、卡位好的公司，重点关注【飞荣达】【龙溪股份】【唯万密封】【恒立液压】【汇川技术】【绿的谐波】【蓝思科技】【五洲新春】；2）弹性：重视基本结构研究逐步拓展至完整功能结构的增量环节或现有环节挖掘的高确定性新标的，重点