中国房地产市场再承压

如何改过自新（v） 中国房地产市场重回压力之下 ◆再次增长的房地产压力引发了围绕支持该行业的新的潜在政策措施的辩论 刘静大中华区首席经济学家香港上海滬豐銀行有限公司 jing.econ.liu@hsbc.com.hk +852 3941 0063 ◆短期政策买来了时间，但结构性解决方案可能需要中央政府出手，并可能涉及…… Erin Xin经济学人，大中华区香港上海银行有限公司 erin.y.xin@hsbc.com.hk +852 2996 6975 ◆…将问题资产进行隔离，同时将收购的库存转化为可负担住房，加速城市化 王泰经济学人，中国香港上海商业银行有限公司 taylor.t.l.wang@hsbc.com.hk +8522288 8650 中国房地产行业持续低迷 已经过去了四年多，中国的房地产行业继续面临压力。近期指标显示压力重现，新房销售和房地产投资均出现更大幅度的下降，分别萎缩了两位数（10月份分别下降了20%和23%），而房价仍在持续下跌。其影响已超出房地产行业，因为它损害了消费者信心，在 worst-case scenario 下，如果从这里显著恶化，还可能影响金融稳定。 海蒂·李关联广州 近期选择 持续的压力引发了对是否将推出更多政策的疑问。彭博最近报道，政府可能正在考虑对新房买家提供按揭补贴、对按揭进行退税以及降低交易成本（彭博，11月20日）。在持续进行的货币宽松政策下，这或许能争取时间，但最终在长期内，稳定该行业仍可能需要更结构性的解决方案。 一个长期解决方案应由中央政府主导 我们一直主张，如果中央政府介入并提供直接资金，那么可以管理过剩库存和未完工的住房。中央政府的财政状况优于地方政府，拥有更多政策工具，并有能力协调跨地区的支持。我们的西班牙案例研究表明，那里的中央政府创建了一家资产管理公司Sareb，该公司能够接管受损和过剩的住房相关资产，以稳定整个行业并为银行部门提供金融稳定。Sareb吸收了大约12%的现有住房库存，目前，大约三分之二已经逐渐在市场上出售以收回成本。 将解决方案与中国增长转型联系起来 西班牙迅速进行了“救助”。中国仍有时间考虑必要的措施。然而，我们主张可以探索资产管理公司模式作为预防性措施，以防万一需要。收购的房地产资产在与中国城市化长期目标相结合时具有良好用途。中国有约3亿农民工，其中很大一部分处于不太理想的生活条件中。更多的社会住房供应（无论是通过租赁还是房屋所有权计划）可以帮助解决这种不匹配。 extel亚洲调查2026 2025年11月14日 – 12月5日 点击投票 披露与免责声明 本报告必须结合披露附录中的披露声明和分析师资格认定一起阅读，并且要与作为其一部分的免责声明一起阅读。 查看汇丰环球投资研究：https://www.research.hsbc.com 如何改过自新 ◆持续加大的住房压力引发了关于政府是否还有空间支持以及如何...的争论 ◆理想情况下，应该有一个全面的计划，短期措施用来争取时间，并且有一个长期计划以防万一 ◆西班牙案例可能提供一个蓝图，而收购的住房库存可以被转化为社会住房，帮助城市化 自2021年以来，中国一直在精心监管其房地产市场的去杠杆化。尽管房地产投资持续收缩，平均房价和整体交易量下降，但经济仍然持续增长。紧迫的问题在于，这种下降是否对房地产市场本身之外构成更广泛的担忧，以及北京可以采取哪些措施来稳定房地产行业。本报告旨在回答这些问题。 对住房市场的再次强调 直到最近，中国的房地产市场并非投资者讨论的焦点。中美贸易紧张局势，以及中国在生成式人工智能和制药领域的进步，吸引了大量关注。此外，住房领域也出现了绿色迹象，尤其是在上海和杭州等大城市。 然而，近期随着中美达成一年贸易停战协议以及中国第三季度开始的经济数据显现疲软迹象，房地产市场再次成为讨论的焦点。由于11月正值房地产市场调整四周年，人们开始关注接下来会发生什么。市场何时会反弹，以及需要哪些政府措施来稳定市场？ 房地产市场再次成为焦点 近年来，中国的房地产市场持续恶化。最新数据显示，房地产投资同比下降23%，初级住宅销售同比下降20%，新建房屋开工量同比下降30%。其他数据也显得疲软：根据国家金融监管局的数据，连续三个月未付款的抵押贷款“违约者”数量已超过187万，同比增长35.6%；而截至2025年7月，抵押贷款逾期率达到2.78%，较2024年同期上升了0.82个百分点。相比之下，尽管香港房价下跌超过70%，其抵押贷款逾期率仍保持在1.5%以下。BIS 论文 第 94 号1997年至2003年（国际清算银行，）). 如果你欣赏我们的研究，我们将非常重视你的支持in亚特拉斯亚洲研究调查宏观行业/经济，中国/中国研究，香港/香港研究类别。 中国房地产市场下行引发了担忧，因为它不仅持续拖累整体经济，还可能引发更广泛的金融风险，如果情况显著恶化的话。2024年末，金融监管机构将住房相关贷款的宽限期限延长至2026年底。此外，财政部（MoF）宣布了一项5000亿元人民币的计划，以补充大银行资本，这是一项积极措施，旨在重振增长。虽然这些举措在短期内是有益的，但我们认为仍需要更多协调的努力来结束房地产下行。 还会出台更多政策措施吗？ 十五th五年计划概述了促进房地产领域高质量发展的战略。主要建议包括消除不合理的购房限制、有效利用闲置资源、优化保障性住房供应、建设品质住房、建立住房全生命周期安全管理。尽管采取了这些全面措施，重点仍在于长期可持续发展，而非提供即时解决方案以稳定房地产市场。 最近，彭博社报道了一个潜在的政策包，其中包括按揭利息补贴、交易成本削减以及对已支付按揭的所得税减免（彭博社，11月20日）。尽管这些措施有待官方确认，但它们已经引发了任何对中国可能会推出更多举措的乐观情绪（另见Michelle Kwok等人的文章，）新闻是好消息住房补贴：一项可能重新定息的政策, 20十一月；Gary Lam等人，该领域, 21十一月）。我们相信这些措施可以成为有效的短期策略，以稳定市场。然而，经过四年的修正，可能需要更多系统性的措施来扭转房地产市场。 在我们看来，抵押贷款利率降低——或者补贴，这两种方式对现有抵押贷款和新抵押贷款都有效果——以及交易成本节约，都是在可负担性是主要制约因素且信贷渠道对潜在购房者可及的情况下有效的。然而，在这些策略在资产负债表受损、供过于求或家庭收入预期疲软是主要挑战的情况下通常效果较差。 考虑美国和西班牙的例子：在2007年7月至2008年12月期间，美联储将利率降低了500个基点至接近零，而美国房地产价格在2012年左右稳定下来。类似地，欧洲央行在2008年10月至2011年12月期间将其政策利率降低了300个基点至接近零，而西班牙的住房市场在2013年稳定下来。然而，在这两种情况下，补充措施似乎更重要。在美国，量化宽松政策的引入和大规模救助计划帮助修复了家庭和银行的资产负债表（来源：工作人员） 2012年imf第四条文章磋商报告）；而对于西班牙，在2012年引入了一套全面的救助计划，将陷入困境的房地产资产与银行系统分离，此后如何改过自新自 2007 年以来，房地产市场一直持续大幅下跌（见(IV), 2024年5月17日). 中国有哪些选择？ 我们认为，鉴于压力和自我实现恶性循环的风险重现，让市场自行其是可能会很昂贵。在过去的四年里，已经推出了一系列政策举措，但进展有限。这个拼图缺失的部分可能是中央政府的直接干预。一个设计良好的策略可以有效支持房地产市场。 我们同意汇丰地产分析师关于实施需求和任何和稳定住房市场的供给侧措施（参见Michelle Kwok等人）新闻是好消息, 20十一月）。理想情况下，这种方法应该结合短期和长期战略。 近期宽松措施为争取时间 据报道的住房抵押贷款利息补贴是针对新的住房抵押贷款（彭博，11月20日），其影响不如普遍降低住房抵押贷款利率。如果抵押贷款支付额下降，并且可能低于租金回报率——目前主要城市仍比租金回报率高1个百分点（图表2），那么正在考虑是租房还是买房的居民可能会发现买房更有吸引力。然而，如果预计房价会下降，潜在购房者可能会推迟他们的购房决定。需要注意的是各种价格管制北京地产泡沫担忧曾一度到位（例如，, 2021年3月30日), 这些数据可能扭曲了国家统计局的价格数据, 我们使用中原二手住宅价格指数: 图表3显示大城市已经从峰值回调了30%以上, 目前还没有明显的稳定迹象。 作为备注，如果现有抵押贷款（截至2025年第三季度为37.4万亿元）符合资格，这可能导致在基准利率降低50个基点的情况下，每年节省约2000亿元人民币的利息成本，这有可能支持消费并降低抵押贷款拖欠率。因此，无论是适用于新抵押贷款还是所有抵押贷款的抵押贷款利率补贴，在某种程度上可能仍然有用。 除了财政支持外，我们预计“适度宽松”的货币宽松立场将继续。虽然这些措施并非专门针对住房部门，但它们有潜力刺激经济活动，这可能会间接惠及房地产市场。对于利率，我们预计将削减20个基点，以在短期内支持更广泛的经济，但这可能会达到其极限——毕竟，银行板块的平均净利息率已达到1.4%的创纪录低点，远低于PBoC宏观审慎评估框架中规定的1.8%的“健康”区间。未来的宽松措施可能将通过流动性注入进行，例如RRR削减和新的货币政策工具，包括PBoC的二级市场国债购买。 长期战略：资产管理公司模式？ 对于长期计划而言，焦点可能从单纯确保已售房屋的交付，转变为关注财务稳定性和重塑对房地产市场趋势的预期。超过750万套此前延迟的房源已完工交付（新华社，10月11日），可能代表着资金缺口可控的项目。对于那些资金缺口较大的项目，注入额外资本的有效性则存在争议。此外，如果房产价值显著下降，如果存在选择，买家可能会倾向于选择替代方案，而不是遵循其最初的购买计划。 谈到金融稳定，得益于有效的宏观审慎措施（如首付要求等），房地产市场调整迄今为止并未对更广泛的金融稳定构成更广泛的溢出效应。我们四年前就指出，中央政府没有必要介入，因为高风险开发商贷款仅占c4%（如果将与保障房项目相关的贷款也计算在内，则为c6.4%）。中国地产紧缩II中国 total loans 中 included), 2021年9月30日). 如今,开发者贷款仍然只占c5%。但这仅 仅是更大问题的表面。 总的来说，国内贷款占开发商资金的比例不到20%。如果开发商未能偿还其银行贷款，它很可能无法完成房屋交付，导致已付首款的购房者遭受损失，并且可能仍在偿还抵押贷款。此外，拖欠供应商款项可能导致供应商财务紧张，从而可能引发进一步的资金压力。银行对与开发商相关的信用风险敞口更大。我们还观察到抵押贷款的拖欠率正在上升。住房情况拖得越久，价格下跌越严重，担忧也越大。 为维护金融稳定，资产管理公司模式是许多其他经济体中常用的工具，用于将问题资产剥离至资产管理公司，同时允许银行其余部分继续正常运营。在转移之后 将 distress housing assets 处置给资产管理公司，可以探索多种策略来恢复其价值。例如，购入的商品住房资产可以转化为保障性住房，特别是在人口流入的地区。这种策略不仅有助于城市化进程，也有助于房地产市场的高质量发展，与“十四五”规划建议相契合。 一个资产管理公司模型 资产管理公司模型是如何运作的？ 资产管理公司模式是一种旨在管理和稳定拥有大量不良资产机构的财务重组策略。在该模式下，一个实体保留健康资产并继续正常运营；一个独立的载体（资产管理公司）承担不良资产，专注于管理和最终回收这些非 performing 资产的价值。这种做法使健康资产能够高效运作，同时资产管理公司专注于解决资产相关问题。 在这种情况下，我们参考西班牙模式——我们的读者可能还记得我们写过关于这个支撑房地产稳定属性去年广泛地（见，2024年2月8日； 市场：价格标签？2024年5月17日). 西班牙于2012年创立Sareb，将