季报点评：Mega 召回拖累业绩，调整再起航

Q3业绩承压

• 受销量下降和Mega召回影响，Q3业绩承压，季度亏损。
• Q3销量9.32万台，同比/环比减少39%/16%；收入274亿元，同比/环比下降36%/10%。
• Q3毛利率16.3%，同比/环比下降5.2pct/3.7pct，汽车毛利率同比下降5.4pct、环比下降3.9pct，主要由于理想MEGA召回预估成本及产量下降。
• 剔除理想MEGA召回预估成本影响，Q3车辆毛利率为19.8%。
• Q3研发和SG&A费用分别为30亿元、28亿元，归母净亏损6.25亿元（Non GAAP归母净亏损3.6亿元，率1.3%）。

Q4展望

• 预计Q4车辆交付量10-11万辆（同比减少37%），收入265-292亿元（同比减少34.2%-40.1%）。
• 预计Q4综合毛利率16%-18%。

公司战略调整

• 李想分享理想汽车第二个十年的思考：
  1. 组织：Q4起回归创业公司管理模式，聚焦用户价值、提升效率。
  2. 产品：打造具身智能机器人产品，核心为汽车形态机器人。
  3. 技术：从具身智能整体解决关键问题，不只关注语言智能。

技术与架构升级

• 年底部署架构升级，加强语言与行为交互，兼容自研M100芯片。
• 2026年推出基于自研M100芯片的AI系统，实现更自动化的主动服务。

i6产能与市场

• i6上市订单强劲，但交付爬坡较慢。
• 11月起启用双供应商模式，预计2026年初期产能提升至2万台。

投资建议与预测

• 调整盈利预测：
  • 2025-2027年销量41/59/70万辆，总收入1122/1483/1824亿元。
  • GAAP归母净利润11/53/81亿（率1.0%/3.5%/4.4%），Non-GAAP归母净利润26/69/98亿（率2.3%/4.6%/5.4%）。
• 目标市值1631亿人民币，目标价84港元（2015.HK）/22美元（LI.O），对应1.1x2026 P/S、24x 2026 P/E。
• 维持“买入”评级。

风险提示

• 车型研发及销售不及预期、上游零部件供应波动、智能驾驶技术迭代不及预期、竞争激烈、盈利能力下降。