高成长产业债发行加速，赋能实体经济新引擎

公用二部|刘苑 2025年11月21日 2024年，上海证券交易所推出高成长产业债这一债券品种，为成长型产业企业提供更为适配的融资渠道，自推出以来，在中国债券市场迅速成长，取得了显著成效。截至2025年11月5日，上交所高成长产业债已累计发行85只，多地区、多类型企业相继完成创新性发行，发行规模总计531.45亿元。高成长产业债作为中国债券市场创新与实体经济赋能的重要工具，促进信用分层与风险定价机制的完善。虽然发展过程中仍面临诸多挑战，但随着市场机制的不断完善和参与各方的共同努力，高成长产业债有望在中国金融市场与实体经济深度融合的进程中发挥更为重要的作用。 一、高成长产业债的概念与推出背景 近年来，随着我国利率市场化改革的深入推进与利率中枢的显著下行，债券市场长期存在的结构性矛盾日益凸显。一方面，投资机构面临传统“重城投、轻产业”投资策略难以为继的困境，遭遇所谓“资产荒”的结构性欠配；另一方面，大量处于成长期的优质产业企业，尤其是民营企业与科技创新企业，因不符合传统低风险标准，长期受困于融资难、融资贵的挑战。为破解这一难题，上海证券交易所于2024年创新性地推出高成长产业债这一债券品种，旨在打通资本市场与实体经济之间的梗阻，为成长型产业企业提供更为适配的融资渠道。 高成长产业债是上海证券交易所在现有产业债框架下，为适应债券市场信用分层趋势，支持实体经济发展而创新的债券品种，其推出旨在鼓励以信用分层促进资质不同的产业企业融资，同时带来市场观念的扭转，即投资者因为看重企业、产业本身的发展前景，拿出“真金白银”，以达到支出实体经济的目的。 与传统产业债相比，高成长产业债具有以下几个显著特征： 发行主体特征：产业属性显著，多为处于成长期、具有良好发展前景但融资渠道受限的实体企业。这些企业通常具备良好的偿债意愿和信用记录，无财务造假行为，但在传统债券融资框架下难以获得足够关注与认可。 风险收益特征：通过合理容忍信用水平变化，建立风险合理分配和市场化退出机制，为投资者提供相对较高的收益。截至2025年7月，已发行的高成长产业债票面利率多分布在2.58%-3.2%之间，高于同期限高等级产业债，但显著低于境外纯粹的高收益债券。 机制设计特征：配套完善的信息披露和交易机制，设置投资者保护条款，提升二级市场流动性，并建立违约快速处置机制。 二、高成长产业债市场现状 1、总体概况 高成长产业债自2024年推出以来，在中国债券市场迅速成长，取得了显著成效。首单高成长产业债发行于2024年3月，由南山集团有限公司发行，规模10亿元，南山集团有限公司主动披露了净利润/归母净利润、资产负债率等财务指标限制承诺以及争议解决机构等信息，就投资者关心的核心上市子公司南山铝业、南山智尚、恒通股份经营情况和财务数据，按照季度持续披露信息。整体来看，截至2025年11月5日，上交所高成长产业债已累计发行85只，多地区、多类型企业相继完成创新性发行，累计发行规模531.45亿元。 2、发行主体特征 从发行主体特征来看，高成长产业债已覆盖多地区、多类型企业，其中包括广西现代物流集团发行的全国商贸物流领域首单省属国企高成长产业债、杭州热联集团发行的杭州市属国企首单可续期公司债（高成长产业债）、江西省建工集团发行的江西省首单高成长产业债以及红狮控股集团发行的国内首单“一带一路”科技创新高成长产业债等。其中一部分债券符合新质生产力发展、金融“五篇大文章”等国家战略支持导向，同时一部分债券贴有科技创新标签。 （1）发债主体信用评级方面，2024年以来的高成长产业债的发债主体均具有主体信用级别。高成长产业债发行时，发债主体的主体信用级别以AAA和AA+为主，其中主体信用级别为AAA的占比约为43.53%，主体信用级别为AA+的占比约为41.18%。同时，占比约32.56%的高成长产业债在发行时具有债项评级，且其债项级别均在AA+及以上。 （2）发债主体地域分布方面，高成长产业债的发债主体地域主要分布于山东省、浙江省、江苏省、新疆维吾尔自治区、广西壮族自治区等。其中山东省发债主体较多，2024年以来累计发行债券20只，发债规模为96.15亿元，占比约18.09%，主要包括南山集团有限公司、山东融发腾达产业发展集团有限公司、山东鲁泰控股集团有限公司、山东公用产业发展有限公司等。 图1发债主体信用级别 数据来源：wind,大公国际整理 （3）发债主体企业所有权性质方面，民营企业、地方国有企业、中央国有企业和外资企业均有发行，其中地方国有企业累计发行规模330.35亿元，占比约62.16%。地方国有企业在高成长产业债市场的发行表现，充分体现了其作为区域经济的“服务者”与产业“毛细血管”的定位。通过发行该创新产品，一方面地方国有企业债券融资渠道得到畅通，另一方面能够使得资金精准滴灌地方产业，充分实现债券市场对实体经济的有效支持的目标。此外，发债主体所有权性质的多元化，也充分体现了高成长产业债不限制企业所有制类型，民企、地方国企、央企均可参与试点的支持原则。 （4）发债主体所涉行业方面，高成长产业债的发行主体所涉行业包括制造业、建筑业、批发和零售业、租赁和商务服务业等，行业较为多元。整体来看，制造业、批发和零售业占比较为靠前，其中27只债券的发行主体为制造业，14只债券的发行主体为批发和零售业。尽管高成长产业债以各类制造业主体为支持重点，但从目前发债主体所涉行业来看，部分产业发展类企业和文旅类企业也成功发行了高成长产业债。 数据来源：wind,大公国际整理 三、高成长产业债的创新机制分析 高成长产业债作为中国债券市场的创新品种，在机制设计上针对传统产业债市场的痛点进行了一系列创新，形成了全方位的制度保障。 1、精准的融资支持机制 面对产业企业，尤其是首次发债企业面临的券商不敢做、不在投资机构白名单、市场关注度低等融资壁垒，上交所建立了全链条的高成长产业债服务团队，创设了新型服务模式。这一模式主要包括两个维度：（1）中介机构激励，推动中介机构优化产业企业立项标准，鼓励证券公司积极承销产业企业债券，解决高成长主体立项困难的问题；（2）投融对接机制，设计多层次投融对接支持机制，包括上证路演、投融交流会、组织调研等，帮助投资机构增加对企业的了解，挖掘产业企业的投资价值，为产业企业营造更友好的融资环境。 2、完善的信息披露与投资者保护机制 为化解投资机构对产业企业信心不足的问题，高成长产业债在信息披露和投资者保护方面进行了更为严格和有针对性的机制设计：（1）信息披露机制：要求发行人以偿债能力为核心，提高临时信息披露的及时性与针对性，鼓励发行人通过高频次披露核心财务数据指标或强化行业特定信息披露提升发行人透明度，使投资者能够及时掌握企业经营动态与偿债能力。这一机制有效解决了投融双方信息不对称问题，为投资决策提供了更为充分的依据；（2）投资者保护机制：要求设置投资者保护条款，并鼓励发行人提前了解潜在投资者意向，有针对性地约定契合发行人信用特征的内容。具体保护措施包括：通过财务事项承诺表明业绩目标，通过限制性承诺约束核心资产转让，或通过增信担保提高兑付安全性等。这些条款为投资者提供了更为全面的风险保障，降低了投资风险。 3、二级市场流动性提升机制 针对传统产业债二级市场流动性不足的问题，上交所设置二级市场询报价机制，组织询报价主参与商参与一级市场投标，同时询报价主参与商在二级市场持续性提供做市或询报价服务，活跃二级市场交易，实现承销商一二级联动，发挥做市商市场价格发现功能，提升债券的二级市场流动性，让投资者“投得进来，退得出去”。 4、违约快速处置机制 在违约风险处置方面，高成长产业债建立了更为市场化和高效的处置机制：责成发行人在募集说明书中约定违约情形认定与违约责任承担方式，同时 鼓励企业根据自身特点探索丰富违约处置路径。这一机制为潜在违约事件提供了明确的前置安排，有利于降低违约处置的不确定性，提高违约回收率。 四、高成长产业债的评级关注要素分析与评级意义 1、评级关注要素分析 高成长产业债作为一种创新型债券，其核心特征在于“成长性”与“产业属性”的结合。发行主体通常处于高速发展的赛道，拥有核心技术或商业模式，但其财务特征往往表现为高投入、低盈利或现金流不稳定。 在信用评级过程中要采用一种动态、前瞻性的视角，在评估其当前偿债能力的同时，更要审慎判断其未来现金流的可实现性及稳定性。核心在于平衡以下三对关系：（1）成长速度与成长质量的关系：不仅关注营收、利润的增长率，更需审视增长的驱动因素是否可持续；（2）当前偿债能力与未来现金流创造能力的关系：容忍阶段性较弱的偿债指标，但要求明确的改善路径；（3）技术创新价值与商业化可行性的关系：将技术优势转化为持续现金流的能力是关键评估点。 债项特定条款与增信措施是对高成长产业债进行信用评级需要格外关注的要素。债券特定条款方面，需要对高成长产业债的特殊条款进行重点评估，例如，财务维持条款设置是否合理，是否与业务特征匹配；限制性条款对资产处置、对外担保、追加投资等的限制程度；控制权变更条款中控制权变动是否触发赎回或利率调整；交叉违约条款的触发条件设置的合理性。增信措施是高成长产业债评级中需要特别关注的环节，通过公开信息查询，目前有第三方增信担保的高成长产业债在整体发行规模中占比约10.90%，高于2025年以来发行的普通产业类公司债中有第三方增信担保的占比。对于有第三方担保的发行人，需要对担保方的资质情况和担保方式进行审慎评估；对于无增信债券，其信用质量完全依赖于发行人自身资质。 2、高成长产业债评级意义 高成长产业债发行过程中信用评级的核心意义：风险定价的“刻度尺”与市场信任的“黏合剂”。高成长产业债的发行，本质上是发行人与市场投资者之间一次关于“未来”的风险交易。发行人售卖的是其未来的成长潜力和现金流，而投资者则在承担相应风险的前提下，寻求超越传统债券的收益。在这一关键交易中，信用评级作为一个专业、独立的风险评估过程，意义不止于最终的等级符号，而是一个综合性的金融基础设施服务。 对于发行人和投资者而言，信用评级是解决信息不对称的“核心工具”。高成长企业，特别是民营、中小企业，往往在债券市场上缺乏知名度，面临“券商 不敢做、不在投资机构白名单、市场关注度低”的三重困境。评级机构通过尽职调查和系统分析，将企业的“成长故事”转化为严谨的风险评估框架和报告，既为发行人提供专业信任背书，又为投资者起到了“信息翻译”和“风险解码”的作用，大幅降低了投资者的尽调成本和研究门槛。 对于市场建设而言，信用评级有助于维护市场稳定。评级机构作为独立的第三方，其持续跟踪与不定期跟踪，构成了对发行人的外部监督机制，督促其保持经营稳健和信息披露透明。这有助于提升整个高成长产业债市场的运行效率和透明度，降低系统性风险。 五、发展机遇与挑战 高成长产业债作为中国债券市场的重要创新，在服务实体经济、促进信用分层等方面发挥着积极作用。展望未来，其发展前景广阔，但仍需持续研究与探索。 从市场发展前景看，上交所已设定明确目标，力争2025年底高成长产业债发行规模达到百只。随着产品常态化发行的推进，高成长产业债的市场规模有望持续扩大。同时，随着相关ETF产品的研发推进，高成长产业债的投资渠道将更加丰富，市场流动性有望进一步提升。从政策支持前景看，高成长产业债作为服务国家战略的重要金融工具，预计将继续获得政策层面的大力支持。特别是在当前推动经济高质量发展、培育新质生产力的背景下，高成长产业债有望成为支持科技创新和产业升级的重要融资渠道。 尽管高成长产业债取得了初步成效，但其发展仍面临多方面挑战，需要市场各方共同努力解决。债券市场长期形成的“重城投、轻产业”投资理念难以在短期内彻底扭转，不少投资机构对产业债仍心存顾虑。引入信用分层后，信用风险随之而来。如何在促进市场发展的同时有效管控风险，是高成长产业债面临的核心挑战。而作为企业进入债券市场的“带路人”，中介机构同样存在畏惧违约、不愿面向高成长主体展业的情形。