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顺丰控股（002352.SZ）-潜龙在渊，静待价值回归 今日概览 作者 ◼重磅研报 分析师胡偌碧执业证书编号：S0680519010003邮箱：huruobi@gszq.com 【交通运输】顺丰控股（002352.SZ）-潜龙在渊，静待价值回归——20251124 ◼研究视点 【海外】百度集团-SW（09888.HK）-三大AI收入实现高速增长——20251125 晨报回顾 1、《朝闻国盛：生产资料价格环比回升》2025-11-252、《朝闻国盛：当前债市关键在银行》2025-11-243、《朝闻国盛：滔搏（06110.HK）-卓越零售能力构建竞争壁垒，高分红回馈投资者》2025-11-21 ◼重磅研报 【交通运输】顺丰控股（002352.SZ）-潜龙在渊，静待价值回归 对外发布时间: 2025年11月24日 直营快递龙头，进阶综合大物流。顺丰以时效快递为基础，依托直营模式对全链路的强管控能力与重资产布局形成的物流网络，保持了领先的服务品质和品牌影响力。供应链及国际业务有望成为第二增长曲线。我们看好顺丰由快递龙头向一体化综合物流服务商的持续转型，关注其长期价值重估潜力。 网络融通与运营变革持续降本。顺丰通过多网融通实现资源复用与全链路降本，2021年以来累计降本超38亿元，2025年多网融通进入常态化阶段。运营变革成效显著，通过中转效率优化、线路直发和节点优化、干支线通用笼车升级、自动化与无人化运用等多项举措，推动成本持续优化。 激活经营件量高增，看好后期利润改善与弹性释放。受益于2025年前三季度“激活经营”策略的推进，顺丰以持续多月30%以上的件量增速而领跑行业，但由于前期阶段的主动投入较多，成本与利润率仍存在优化空间。三季度起，公司在“先有”的基础上深化“后优”举措，2025Q4公司有望逐步实现结构性提效降本，据公司预测，Q4归母净利润有望实现同比持平，2025年全年归母净利润或保持稳健增长。中长期，公司具备顺周期特征，未来随着经济复苏，有望充分释放盈利弹性。 风险提示：宏观经济波动、恶性价格竞争、政策风险、油价波动等。 罗月江分析师S0680525030001luoyuejiang@gszq.com谭伊珊研究助理S0680125110005tanyishan@gszq.com ◼研究视点 【海外】百度集团-SW（09888.HK）-三大AI收入实现高速增长 对外发布时间: 2025年11月25日 百度发布2025Q3业绩。百度集团2025Q3录得收入312亿元，同比下降7.1%。其中，1）百度核心收入247亿元，同比下降7.0%。百度核心下的在线营销服务收入为153亿元，同比下降18.4%；非在线营销服务收入为93亿元，同比增长20.4%。non-GAAP经营利润/归母净利分别为22/38亿元，对应non-GAAP营业利润率/归母净利率为9.0%/15.6%；2）爱奇艺收入67亿元，同比下降7.8%。百度集团整体non-GAAP经营利润与non-GAAP归母净利分别录得22/38亿元，non-GAAP营业利润率与归母净利率为7.1%/12.1%。 约七成百度搜索结果页面包含AI生成内容。公司持续推进对百度搜索的AI改造。截至10月，已有约70%的搜索结果页面包含AI生成内容，较7月底64%的比重进一步上升。2025年9月，百度APP的MAU达7.08亿，同比增长1%。 AI业务更新三大口径，总收入接近百亿规模。本季度百度推出全新AI原生视角：1）智能云基础设施，指智能云中企业及公共部门的AI基础设施及平台服务。本季度实现收入42亿元，同比增长33%。其中，AI高性能计算设施订阅收入同比增长128%。2）AI应用，指个人及企业特定用途的AI原生或AI赋能产品（百度文库、网盘、数字员工等）。该业务收入达26亿元，同比增长6%。3）AI原生营销服务，指AI原生在线营销产品及服务（智能体及数字人）。本季度收入达28亿元，同比增长262%，正成为百度传统业务外的第二增长曲线。 智能驾驶：国内运营区域实现无人驾驶，全球化布局持续进行。本季度萝卜快跑提供全无人自动驾驶订单量达310万，同比增长212%。10月平均每周自动驾驶运营订单已超25万单。截至11月，萝卜快跑累计为公众提供自动驾驶服务订单超1700万单。在国内，萝卜快跑所在运营城市已实现100%无人驾驶。全球化布局也在持续进行中：萝卜快跑与瑞士公共交通运营商PostBus达成战略伙伴关系、获阿布扎比全无人商业化运营牌照、在中国香港道路测试区域已涵盖九龙及观塘区。截至2025年10月，萝卜快跑全球足迹已覆盖22个城市。 重申“买入”评级。我们预计公司2025-2027收入为1283/1377/1480亿元；non-GAAP归母净利195/196/238亿 元。基于百度广告5x 2026e P/E、百度云4x 2026e P/S、昆仑芯10x 2026e P/S、萝卜快跑10x 2026e P/S及其他业务和参股公司估值，重申“买入”评级。 风险提示：算力迭代不及预期、应用不及预期，robotaxi扩张不及预期 夏君分析师S0680519100004xiajun@gszq.com 免责声明 国盛证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com 北京地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com 深圳邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com P.4