首次覆盖报告：航空物流领先服务商，业绩稳健增长可期待

东航物流（601156.SH）物流 2025年11月25日 评级：买入（首次） 分析师：杜冲执业证书编号：S0740522040001Email：duchong@zts.com.cn分析师：李鼎莹执业证书编号：S0740524080001Email：lidy@zts.com.cn 报告摘要 总股本(百万股)1,587.56流通股本(百万股)944.60市价(元)16.29市值(百万元)25,861.28流通市值(百万元)15,387.46 背靠东航集团，全国领先航空物流服务商。1）东航集团控股，航网资源丰富。东航物流为东航集团旗下子公司（持股40.50%），是全国领先的航空物流服务商，公司主营业务分为航空速运、地面综合服务、综合物流解决方案三大类。公司拥有丰富的航线网络，全货机业务航线网络覆盖洛杉矶、芝加哥、纽约、法兰克福等16个国际城市，客机腹舱运输业务依托于东航股份，航线网络通达全球160个国家和地区1000个目的地。2）经营利润稳定，综合物流业务显著增长。2024年公司营业收入波动上升至241亿元，同比增长17%，五年复合增速16.32%，其中航空速运、地面综合服务、综合物流解决方案业务的占比分别为38%、11%、52%，受益于跨境电商物流解决方案和产地直达解决方案业务的快速增长，公司综合物流解决方案收入占比显著提升。2024年，公司实现归母净利润26.88亿元，同比增长8%。 股价与行业-市场走势对比 航空速运业务为基石，综合物流解决方案为第二增长曲线。1）航空速运业务：毛利率较高，经营优势显著。公司航空速运业务主要通过全货机运输和客机腹舱运输，为客户提供覆盖国际与国内主要航线网络的多层次航空物流服务。公司拥有18架777F货机，在国际远程航线上有较大优势。2020-2024年，公司航空速运业务经营表现逐年提升，公司货邮运输总周转量、货邮运输量五年复合增速分别为6.7%、1.2%，全货机飞机利率用在2025年H1达到13.55小时。2025年H1，在疫情后运价回落、中美关税冲击的背景下，公司航空速运毛利率仍维持18.91%。2）地面综合服务：浦东货站优势助力高毛利。公司通过货站操作、多式联运、仓储业务等航空物流核心作业环节及延伸服务，为客户提供全方位地面综合服务。公司在浦东机场的货站操作量市占率约为50%，2024年浦东机场货邮吞吐量378万吨，居全国机场首位。2025年H1，公司地面综合服务毛利率34.19%，远高于国货航（4.37%）。3）综合物流服务：需求多点开花，带动收入提升。公司综合物流解决方案主要包含跨境电商解决方案、产地直达解决方案、同业项目供应链、定制化物流解决方案四类。跨境电商的旺盛需求为公司综合物流业务的快速增长奠定基础。2024年，公司跨境电商出口单量及货量同比增长41%、48%，收入占公司整体收入的比例达到25%，同比增速26%。根据预测，预计中国跨境电商出口规模将持续增长，至2029年将达到1.6万亿美元，未来五年复合增速达4.5%，有望为公司业务提供显著增量。除跨境电商外，公司产地直达业务增速较高，2024年实现33亿元收入，同比增长73%。2025年H1，公司综合物流业务毛利率为14.65%，仅略低于国货航。 相关报告 盈利预测及投资建议。供给端，由于波音、空客的飞机交付能力仍未恢复至疫情前，且当前国内宽体机未及客改货年龄，无法为供给提供大量补给，我们认为近年内货机的增速仍然较慢。需求端，我们认为未来航空物流需求将受益于经济的增长和消费市场尤其是跨境电商的蓬勃发展。我们预计2025-2027年公司的归母净利润为26.29/28.10/31.15亿元，对应PE为9.8X/9.2X/8.3X，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示。宏观经济下行风险、海外政策影响风险、航空运价持续下跌风险、市场规模测算偏差风险、第三方数据失真风险、研报使用信息数据更新不及时风险。 内容目录 背靠东航集团，全国领先航空物流服务商........................................................................4 东航集团控股，航网资源丰富..................................................................................4经营利润稳定，综合物流业务显著增长...................................................................6 航空速运业务为基石，综合物流解决方案为第二增长曲线..............................................8 航空速运业务：毛利率较高，经营优势显著............................................................8地面综合服务：浦东货站优势助力高毛利..............................................................11综合物流业务：需求多点开花，带动收入提升......................................................13 行业展望及盈利预测.......................................................................................................17 货机供给相对偏紧，航空物流需求向好.................................................................17盈利预测及投资建议...............................................................................................21 风险提示..........................................................................................................................22 图表目录 图表1：东航物流历史沿革.............................................................................................4图表2：东航集团为公司控股股东..................................................................................5图表3：2025年冬春航季公司全货机北美时刻占公司时刻总量的比例为42%.............5图表4：2025年冬春航季公司全货机美国时刻量居首位（时刻量/周）........................5图表5：东航物流主营业务.............................................................................................6图表6：公司营业收入持续增长......................................................................................6图表7：综合物流解决方案收入增长显著（亿元）........................................................6图表8：综合物流解决方案占营业收入比重上升............................................................7图表9：近两年公司归母净利润保持稳定.......................................................................7图表10：2016-2025前三季度公司营业成本变化..........................................................7图表11：2017-2024公司成本结构变化.........................................................................7图表12：公司客机腹舱业务结算模式变迁.....................................................................8图表13：截至2025年至今公司货机数量18架............................................................8图表14：777F为航程最远的双发货机（公里）............................................................8图表15：行业货机分布（不完全统计，架数）..............................................................9图表16：公司航空速运业务经营数据............................................................................9图表17：公司全货机载运率高于国货航.......................................................................10图表18：公司客机腹舱载运率略低于国货航...............................................................10图表19：公司航空速运业务毛利率有所下降（亿元）................................................10图表20：公司航空速运业务毛利率高于国货航............................................................10图表21：公司地面综合服务细分业务...........................................................................11图表22：2001-2024年浦东机场货邮吞吐量...............................................................11图表23：2024年浦东机场货邮吞吐量国内第一..........................................................11图表24：公司地面综合服务业务经营数据...................................................................12图表25：公司地面综合服务毛利率保持高位（亿元）................................................12图表26：公司地面综合服务毛利率高于国货航............................................................12图表27：公司综合物流解决方案细分业务...................................................................1