更新报告：汽车利润即将释放，看好智能化、高端化、国际化的推进

买入 2025年11月24日 汽车利润即将释放，看好智能化、高端化、国际化的推进 陈晓霞+852-25321956xx.chen@firstshanghai.com.hk ➢存储成本上升挤压手机业务毛利空间：手机营收459.7亿元，同比下降3.1%。从出货端来看，全球智能手机出货量为4330万台，同比增长0.5%。产品结构持续高端化升级，Xiaomi 17系列较上一代销量同比增长约30%，且17Pro系列销量占比超80%，预计2025年高端机销量预计在1700-1800万台区间，未来五年将以每年200-300万台的幅度稳步增长。盈利端方面，ASP同比下降3.6%至1062.8元，同时受到存储涨价的影响，业务毛利率有所承压，下滑至11.1%。展望未来，存储芯片供需紧张引发的价格上涨仍将对手机业务毛利形成阶段性压力，但得益于产品结构向高端化持续升级，相较于上一轮存储周期，本次毛利率预计下滑幅度有限，整体盈利韧性有望增强。 主要数据 行业TMT股价38.08港元目标价50.2港元(+31.83%)股票代码1810已发行股本260.43亿股总市值9917亿港元52周高/低61.45港元/26.8港元每股净资产11.2元港元主要股东Smart Mobile HoldingsLimited22.74% ➢持续发力科技家电,互联网服务创历史新高：尽管国内国补退坡，IoT收入同比增加5.6%至276亿元，毛利率持续提升至23.9%。在高端科技家电领域，公 司 持 续 深 化 布 局 ：11月 正 式 发 布 开 源 智 能 家 居 解 决 方 案“XiaomiMiloco”，成功构建AI大模型与IoT设备的协同联动生态；武汉智能家电智能工厂同步落地投产，将为高端科技家电的规模化生产与效能提升提供核心支撑。受益于高端化，互联网服务业务同步实现稳健增长，期内收入同比增加10.8%至93.8亿元，创历史新高，且仍保持高盈利水平，毛利率为76.9%。 ➢汽车业务实现扭亏为盈：汽车等创新业务期内实现营收290.1亿元，其中汽车销售收入达282.9亿元，同期交付量超10.8万台，ASP提升至26.0万元。利润端持续向好，汽车业务毛利率为25.5%，季度经调整利润首次单季实现盈利，达到7亿元。在交付上，随着生产线技改提效以及解决汽车供应链材料限制，SU7系列多款车型的交付时间大大缩短，预计本月能交付超35万辆，提前完成今年35万的交付计划。 ➢新零售稳步推进，海外模式验证成功：2025年公司新零售加速扩张，截至目前门店总数已达1.8万余家，其中海外门店300家；2026年将迈入新一轮经营提效周期，长期布局3万家门店的终极目标保持不变。目前，海外新零售模式已在东亚、欧洲、东南亚等核心市场验证成功，门店盈利表现稳健，具备较强的规模化复制能力。 ➢目标价50.2港元，维持买入评级：公司2025-2027年的收入预计分别为4735/5779/6265亿元，净利润分别为456/472/547亿元。根据同类公司的估值情况，我们给予公司未来12个月的目标价为50.2港元，相当于2026年传统核心业务25xPE，汽车业务1.5xPS，目标价分别对应2026年/2027年的26x/22xPE，较现价有31.83%的上涨空间，故维持买入评级。 附录：主要财务报表 财务报表摘要 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼电话:(852) 2522-2101传真:(852) 2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对于本报告所载信息的准确性、公平性、完整性或正确性，不可作出依赖。 第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经，就本报告所载信息、评论或投资策略，发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点。信息、意见和估计均按“现况”提供，不提供任何形式的保证，并可随时更改，恕不另行通知。 第一上海并不是美国一九三四年修订的证券法(「一九三四年证券法」)或其他有关的美国州政府法例下的注册经纪-交易商。此外，第一上海亦不是美国一九四零年修订的投资顾问法(下简称为「投资顾问法」，「投资顾问法」及「一九三四年证券法」一起简称为「有关法例」)或其他有关的美国州政府法例下的注册投资顾问。在没有获得有关法例特别豁免的情况下，任何由第一上海提供的经纪及投资顾问服务，包括(但不限于)在此档内陈述的内容，皆没有意图提供给美国人。此档及其复印本均不可传送或被带往美国、在美国分发或提供给美国人。 在若干国家或司法管辖区，分发、发行或使用本报告可能会抵触当地法律、规定或其他注册/发牌的规例。本报告不是旨在向该等国家或司法管辖区的任何人或单位分发或由其使用。 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放©2025第一上海证券有限公司版权所有。保留一切权利。