流动性与机构行为跟踪：资金波动，大行融出下行

2025年11月23日 证券研究报告/固收定期报告 报告摘要 分析师：吕品执业证书编号：S0740525060003Email：lvpin@zts.com.cn分析师：严伶怡执业证书编号：S0740525070001Email：yanly@zts.com.cn联系人：苏鸿婷Email：suht@zts.com.cn 本周（11.17-11.21）关注要点：本周资金利率分化，大行融出日均环比减少，基金小幅降杠杆；存单到期增加，各期限存单到期收益率分化；现券成交来看，买盘主力来自其他产品类和保险，其中保险主要增配20-30Y利率债，大行增持1-3Y和5-7Y利率债为主，基金增持短信用，农商行、券商减持。 货币资金面 本周（11.17-11.21，下同）共有11220亿元逆回购到期。周一至周五央行分别投放逆回购2830、4075、3105、3000、3750亿元，期间累计投放16760亿元逆回购，周一投放8000亿元买断式逆回购，全周净投放流动性13540亿元。下周二将有9000亿元MLF到期，下周五将有3000亿元买断式逆回购到期。本周资金价格分化。截至11月21日，R001、R007、DR001、DR007分别为1.39%、1.5%、1.32%、1.44%，较11月14日分别变动-4.19BP、0.07BP、-5.2BP、-2.65BP，分别位于17%、8%、13%、3%历史分位数。 相关报告 1、《债基久期再回落》2025-11-202、 《 震 荡 行 情 下 的 机 构 行 为 》2025-11-16 大行融出日均环比小幅下行。11月17日-11月21日大行融出规模合计18.13万亿元，单日最高融出规模4万亿元，日均融出规模3.6万亿元，环比前一周日均值减少0.06万亿元。 3、 《 买断 式 平 量 ， 基金 增 信 用 》2025-11-10 质押式回购交易量下行。日均成交量为7.29万亿元，单日最高达7.51万亿元，较前一周日均值减少2.01%。隔夜回购成交占比下行，日均占比为88.9%，单日最高达90.1%，较前一周的日均值下行0.19个百分点，截至11月21日位于92.1%分位数。 同业存单与票据 本周（11.17-11.21，下同）同业存单发行规模环比减少，净融资额环比减少。总发行量为5330.3亿元，较前一周减少1760.9亿元；到期总量9070.3亿元，较前一周增加1740.4亿元。净融资额为-3740亿元，较前一周减少3501.3亿元。 本周存单到期收益率分化。截至11月21日，评级为AAA的中债商业银行同业存单1M、3M、6M、9M、1Y到期收益率分别为1.49%、1.57%、1.61%、1.63%、1.64%，较11月14日分别变动-0.5BP、-0.15BP、0BP、0.25BP、0BP。 本周票据利率上行。截至11月21日，3M期国股直贴利率、3M期国股转贴利率、6M期国股直贴利率、6M期国股转贴利率分别为0.72%、0.63%、0.82%、0.82%，较11月14日分别变动13BP、18BP、14BP、14BP。 机构行为跟踪 广义基金杠杆率小幅下行。截至11月21日，银行杠杆率、证券杠杆率、保险杠杆率和广义基金杠杆率分别为103.2%、194%、129.1%、104.6%，环比11月14日分别变动0.04BP、-1.92BP、0.18BP、-0.03BP，截至11月21日分别位于14%、3%、74%、11%历史分位数水平。 基金净买入久期中枢小幅上行，农商、保险降久期。截至11月21日，基金净买入加权平均久期（MA=10）为2.56年，较11月14日的2.26年环比回升，位于56%的历史分位数水平；理财净买入加权平均久期（MA=10）为-0.59年，较11月14日表现下行，位于30%的历史分位数水平；农商行净买入加权平均久期（MA=10）为-1.74年，较11月14日表现下降，位于21%的历史分位数水平；保险净买入加权平均久期（MA=10）为10.68年，较11月14日表现下降，位于76%历史分位数水平。 风险提示：1）央行超预期收紧货币政策；2）流动性超预期变化；3）机构行为大幅趋同形成正反馈；4）第三方数据失真；5）数据更新不及时。 内容目录 1.货币资金面.............................................................................................................32.同业存单与票据.....................................................................................................53.机构行为跟踪.........................................................................................................8风险提示....................................................................................................................11 图表目录 图表1：公开市场操作（亿元）................................................................................3图表2：央行公开市场操作投放回笼量（亿元）......................................................3图表3：资金利率与7天逆回购利率（%）.............................................................4图表4：资金利率本周（11.17-11.21）变化（BP）................................................4图表5：大行融出（亿元）.......................................................................................4图表6：质押回购成交量（亿元）............................................................................4图表7：隔夜回购成交占比（%）............................................................................4图表8：不同银行类型同业存单周度发行情况（亿元）...........................................5图表9：不同期限同业存单周度发行情况（亿元）..................................................5图表10：本周（11.17-11.21）同业存单发行、到期、净融资（亿元）..................6图表11：同业存单周度到期规模（亿元）...............................................................6图表12：不同银行类型1年期同业存单发行利率（%）.........................................7图表13：不同期限同业存单发行利率（%）...........................................................7图表14：SHIBOR利率（%）.................................................................................7图表15：SHIBOR利率曲线（%）..........................................................................7图表16：AAA中债商业银行同业存单到期收益率（%）........................................7图表17：AAA中债商业银行同业存单到期收益率曲线（%）.................................7图表18：票据利率（%）.........................................................................................8图表19：银行间杠杆率（%）..................................................................................9图表20：分机构杠杆率水平（%）..........................................................................9图表21：广义基金杠杆率与10年期国债收益率变动关系（%）............................9图表22：基金净买入加权平均久期（年）...............................................................9图表23：理财净买入加权平均久期（年）...............................................................9图表24：农商行净买入加权平均久期（年）.........................................................10图表25：保险净买入加权平均久期（年）.............................................................10图表26：中长期纯债型基金测算久期（年，%）..................................................10图表27：短期纯债型基金测算久期（年，%）......................................................10 1.货币资金面 本周（11.17-11.21，下同）共有11220亿元逆回购到期。周一至周五央行分别投放逆回购2830、4075、3105、3000、3750亿元，期间累计投放16760亿元逆回购，周一投放8000亿元买断式逆回购，全周净投放流动性13540亿元。下周二将有9000亿元MLF到期，下周五将有3000亿元买断式逆回购到期。 来源：iFinD，中泰证券研究所注：下周一至下周五为11月24日-11月28日 来源：iFinD，中泰证券研究所 本周资金价格分化。截至11月21日，R001、R007、DR001、DR007分别为1.39%、1.5%、1.32%、1.44%，较11月14日分别变动-4.19BP、0.07BP、-5.2BP、-2.65BP，分别位于17%、8%、13%、3%历史分位数。 来源：iFinD，中泰证券研究所 来源：iFinD，中泰证券研究所 大行融出日均环比小幅下行。11月17日-11月21日大行融出规模合计18.13万亿元，单日最高融出规模4万亿元，日均融出规模3.6万亿元，环比前一周日均值减少0.06万亿元。 来源：iFinD，中泰证券研究所 质押式回购交易量下行。日均成交量为7.29万亿元，单日