原油周报：关注俄乌28条是否打破僵局

市场分析 价格价差：绝对价格方面，上周油价小幅回落但未打破震荡区间，Brent回落至62.5美元/桶，WTI回落至58美元/桶，震荡格局维持。 月差方面，三大基准油月差维持低位，近端月差整体在0至0.5美元/桶，近期的Dubai月差明显走弱显示由于俄油制裁导致的抢货潮已经趋于平静，但此前天量的在途库存尚未转化成浮仓或者陆上原油库存的激增，BrentCFD近端转强，由于炼厂开工从秋检中恢复短期月差仍有支撑，但我们预计明年一季度转为Contango是大概率事件。 实货贴水方面，北海实货贴水上周略有反弹，Johan Sverdup原油贴水、WTIMidland原油到岸贴水均出现小幅反弹，实货市场有边际转好但力度有限；西非方面，尼油贴水明显反弹，安哥拉原油贴水近期走弱之后略有企稳，显示中国买兴疲软依旧；地中海原油方面，油种之间明显分化，乌拉尔、CPC原油贴水偏弱，KEBCO、Azeri原油贴水回升；中东方面，上周现货贴水继续走弱至年内低位，与Dubai月差表现一致，反应了中东出口增加同时中国需求疲弱；亚太方面，ESPO对Dubai原油贴水继续回落至8.75美元/桶后有所企稳，萨哈林等俄油贴水也偏弱；美国方面，Cushing月差有所反弹，三角价差变化不大，而美湾酸油贴水近期有所修复，Mars原油贴水明显回升，值得注意的是，美国船货油贴水持续走弱，显示出口经济性不佳，未来推动更多原油留在美国国内；拉美方面，巴西、圭亚那原油贴水上周变动不大，整体维持偏弱。从当前实货市场的现状上看，中东亚太东区市场明显偏弱边际转差，西区实货市场反而相对前期有所修复。 地区价差方面，Brent Dubai EFS继续微升至0.26美元/桶，WTI-Brent近月价差维持在4.5美元/桶左右，东强西弱程度有所弱化。 成品油裂解价差方面，受到乌克兰袭击俄罗斯石油码头以及ICE出台了更严的柴油交割指引，欧洲柴油、航煤裂解价差走高至40美元/桶，上周裂差有所回调，由于结构性因素叠加事件性因素柴油仍旧是石油市场最为脆弱的一环。 库存：根据Kpler高频库存数据，全球海陆原油库存（不含中国不含美国SPR库存）上周环比略有下降至30.19亿桶，但处于5年同期高位，中国陆上原油库存近期小幅反弹至11.86亿桶（含卫星浮顶罐不含地下SPR）。由于地炼年底缺配额，部分原油库存储存在保税仓库中可能处于待售状态。值得注意的是，上周中国以外的陆上原油库存近期持续增加。原油浮仓方面，近期在途原油库存持续增加至12.7亿桶，其中浮仓接近1亿桶。在途库存增加显示全球原油发货与到货的巨大不平衡。成品油库存方面，近期美国汽油库存持续去化，支撑了汽油裂解价差。 原油船期：全球原油发货量4460万桶/日，环比有所回落仍处于年内较高水平，中东发货量达到1850万桶/日，仍处于高位，尤其是科威特由于阿祖尔炼厂检修原油出口大幅增加，沙特原油出口维持在680万桶/日高位，伊拉克原油出口回升至360万桶/日，北部出口显著增加，反映在土耳其杰伊汉码头的船期上，阿联酋发货量恢复至340万桶/日，科威特由于阿祖尔炼厂装置故障，原油出口反弹至200万桶/日。拉美发货量从620万桶回落至570万桶/日，巴西发货近期维持在200万桶/日，圭亚那新FPSO黄尾项目投产发货量增加至100万桶/日，达产速度超预期。西非发货量小增至360万桶/日、北非发货量在260万桶/日（含埃及过境发货）。北美方面，加拿大原油发货量达到了90万桶/日左右，美国发货回落至400万桶/日，前苏联地区俄罗斯发货量回落至300万桶/日，受制裁与港口遇袭影响，哈萨克斯坦发货量持续下降至140万桶/日，阿塞拜疆原油发货量仍偏低在40万桶/日，北海方面发货量维持在200万桶/日。 全球到货方面，近期维持在4300万桶/日，环比有所下降但同比处于高位，东北亚到货量近期持续回升至1670万桶/日，主要是中国到货回升至1100万桶/日高位，南亚到货量近期回升至540万桶/日年内高位，东南亚进口维持在330万桶/日，美国到货量持续下降至210万桶/日，欧洲到货下降至940万桶/日有所企稳。 炼厂检修与利润：截至11月21日当周，全球炼油厂停工量稳定在约800万桶/日，全苏联地区的重启基本抵消了中国新增的维护工作。预计下一周停工量将下降至约570万桶/日，主要受中东、亚洲、前苏联和西欧地区进一步重启的推动。 在美国，炼油厂停产规模预计为45.5万桶/日，较上周减少8万桶/日，预计下一周将进一步下降至12万桶/日。本周欧洲炼油厂停产规模下降至125万桶/日，意大利Busalla炼厂已恢复运营。但安特卫普炼厂因维护工作仍在进行而推迟重启。Sines炼厂正在逐步推进重启程序，而Godorf、Puertollano、Augusta和Batman炼厂的常压蒸馏装置（CDU）仍处于停工状态，预计下周该地区停产规模将降至约80万桶/日。 俄罗斯炼油厂停工量下降至160万桶/日，因大部分计划内维护已结束，但近期无人机袭击受损设施的修复工作仍在继续。尽管维护季节已经结束，乌克兰持续的袭击（包括11月中旬对梁赞炼油厂的两次打击）仍导致非计划停工维持高位。 中东地区炼油厂停工量稳定在120万桶/日，科威特、伊朗和沙特阿拉伯的设施正在应对各种中断和大规模维护，包括Al Zour炼油厂的持续维修以及SASREF的新一轮维护。 亚洲炼油厂停工量上升至180万桶/日，因中国、印度多地炼厂持续推进计划内维护。多个装置因大修或维修而关停，同时部分装置开始重启，包括台塑的重油催化裂化装置（RFCC）。 地缘政治：重点关注俄乌局势与委内瑞拉局势，上周美国提出了俄乌和谈28条，但条约明显偏向俄罗斯，乌克兰与欧盟持反对意见，特朗普希望在年底前结束俄乌冲突，但与此同时美国对俄制裁依然如期执行，28条能否打破僵局有待观察。另一方面，委内瑞拉局势目前仍然紧张，特朗普威胁下马杜罗政权岌岌可危，但委内的石油行业没有受到影响。 整体预判：未来基本面的过剩预期没有逆转，短期油价受到地缘与宏观的影响较多，尤其是俄乌局势以及宏观流动性，短期维持看空逻辑不变。 策略 油价短期震荡偏空，中期空头配置，做空月差 风险 下行风险：俄乌和谈达成，宏观黑天鹅事件上行风险：制裁油（俄罗斯、伊朗、委内瑞拉）供应收紧、中东冲突导致大规模断供 图表 图1：原油期货价格走势............................................................................................................................................................4图2：原油期货与国内成品油价格走势对比............................................................................................................................4图3：原油期货与美债收益率走势对比....................................................................................................................................4图4：原油期货与铜价走势对比................................................................................................................................................4图5：原油基金净多持仓............................................................................................................................................................4图6：西北欧原油库存................................................................................................................................................................4图7：新加坡成品油库存............................................................................................................................................................5图8：全球原油浮式库存............................................................................................................................................................5图9：美国商业原油库存............................................................................................................................................................5图10：中国炼厂利润..................................................................................................................................................................5 资料来源：Bloomberg，华泰期货研究院 资料来源：Bloomberg，华泰期货研究院 资料来源：Bloomberg，华泰期货研究院 资料来源：Bloomberg，华泰期货研究院 资料来源：Bloomberg，华泰期货研究院 资料来源：Bloomberg 资料来源：Bloomberg 资料来源：卓创，华泰期货研究院 本期分析研究员 潘翔 康远宁 从业资格号：F3023104投资咨询号：Z0013188 从业资格号：F3049404投资咨询号：Z0015842 联系人 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1289号 免责声明 本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、结论及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，投资者并不能依靠本报告以取代行使独立判断。对投资者依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。 本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华泰期货研究院”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权力。所有本报告中使用的商标、服务