晨会纪要
晨会主题 【常规内容】 宏观与策略 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 策略专题:全球资管深研系列（二)-组合个性化，税务效率化 行业与公司 机械行业周报:制造成长周报（第34期）-特斯拉拟扩建工厂年产千万台人形机器人，宇树科技IPO辅导完成 社服行业快评:餐饮行业动态点评-从瑞幸和百胜中国看外卖补贴大战的得与失 医药生物周报（25年第45周）：海外医疗器械MNC三季报业绩汇总电力设备新能源2026年度投资策略：全球新型储能堪当大任，新质生产力领航发展 拓荆科技(688072.SH)财报点评:三季度业绩大幅增长，全面受益存储与先进封装扩产 金融工程 金融工程日报:沪指震荡收红，水产股集体大涨、黄金股午后拉升 【常规内容】 宏观与策略 策略专题:全球资管深研系列（二)-组合个性化，税务效率化 单独管理账户（SMA）是面向高净值及机构客户的定制化投资工具，指投资者以个人名义在券商或托管机构开立独立账户，由专业投资经理集中管理交易，核心特征在于投资者直接拥有账户内每只证券的所有权，而非持有基金份额或ETF单位，兼具“基金化专业管理”与“个人资产直接掌控”双重优势，目前已在美国、澳大利亚等成熟市场广泛应用，国内合格投资者渠道也逐步出现该业务形态。与模型投资组合（ModelPortfolio）相比，SMA在定制化程度、所有权属性及税务管理上存在显著差异：模型投资组合多为预设标准化策略模板，所有选择同一模型的投资者共享相似组合，难以满足个性化需求，且投资者通常不直接持有底层证券；而SMA可根据投资者风险偏好、行业排除需求（如规避烟草、高污染行业）、ESG理念等灵活调整组合，每类账户投资决策独立，同时基于直接持股属性，能实现更精准的税务优化——通过税损收割（如卖出亏损证券对冲盈利，降低应纳税额）、资本利得分离（区分短期与长期资本利得，适用不同税率）、已有证券转入（避免清仓带来的资本利得税）等方式，提升税后收益，例如富达通过跨账户税损收割技术，2024年帮助客户税后年化收益提升0.5%-1.2%，J.P.Morgan运用TACTICALOVERLAY技术优化税基，同年实现组合税后收益提升1.2-1.8个百分点。 从海外资管机构SMA业务实践来看，头部机构各具特色，商业模式差异显著：J.P.Morgan作为全球领先SMA提供商，管理规模超3000亿美元，以“全资产覆盖+税务驱动型指数策略”为亮点，涵盖股票、固定收益及碳转型指数等前沿主题，LargeCapGrowthStrategySMA五年年化净回报率达15.25%，远超基准指数；Vanguard凭借“低成本+直接指数化平台”破局，通过收购JustInvest获得Kaleidoscope™平台，以70%指数ETF+30%主动管理基金的组合配置，结合“TaxCoordinatedRebalancing”技术，将税后收益提升0.8%，且起投门槛低至1万美元，兼顾零售与高净值客户；摩根士丹利依托CES平台构建“专业经理合作+全流程咨询”模式，提供从目标设定、策略定义到经理选择的全周期服务，其ClearBridgeSmall Cap SMA聚焦小盘价值股，通过概率分布估值模型挖掘低估标的，适配中长期投资需求；富达则以“智能税务优化+持仓透明化”为核心，通过内部STARScore评级系统精选个股，每日监控组合偏离度，同时支持客户实时查看持仓，解决传统基金“黑箱”问题。 展望未来，全球SMA业务将向数字化（AI赋能自动调仓与风险监控）、ESG深度定制（主题型ESG产品占比提升）、规模化（中小账户定制成本降低）方向演进；对国内专户而言，可借鉴海外经验，从三方面优化：一是推动产品分层定制，针对不同客户群体设计全权委托、模型驱动等多元形态；二是加快技术基建，搭建全链路数字化平台，开发自动税损收割模块；三是强化生态协同，联合券商、税务机构构建服务网络，提升定制化与税务效率，推动国内专户向“精准化、专业化”转型。 证券分析师：王开（S0980521030001）、陈凯畅（S0980523090002） 行业与公司 机械行业周报:制造成长周报（第34期）-特斯拉拟扩建工厂年产千万台人形机器人，宇树科技IPO辅导完成 重点事件点评&重点关注：人形机器人、AI基建 事件1-特斯拉拟扩建工厂年产千万台人形机器人：2025年11月11日，特斯拉计划对其得克萨斯州超级工厂进行新一轮扩建，该生产基地预计2027年投产，规划年产能达1000万台。 事件2-宇树科技IPO辅导完成：2025年11月15日，据证监会官网消息，宇树科技已发布IPO辅导工作完成报告。 事件3-Anthropic拟500亿美元在美国建设人工智能数据中心：2025年11月13日，美国人工智能公司 Anthropic宣布计划在美国投入500亿美元，用于人工智能基础设施建设，首批数据中心计划2026年投入使用。 人形机器人点评：特斯拉最新人形机器人千万台扩产规划表明人形机器人大规模量产正在加速推进，宇树科技IPO辅导完成表面国产链人形机器人龙头发展提速。海外内人形机器人龙头企业进展均表明人形机器人产业化持续推进。我们持续看好人形机器人的长期投资机会，建议从价值量和卡位上把握空间&确定性，从股票弹性上寻找增量环节。1）确定性：特斯拉产业链核心供应商或者实力强、卡位好的公司，重点关注【飞荣达】【龙溪股份】【唯万密封】【恒立液压】【汇川技术】【绿的谐波】【蓝思科技】【五洲新春】；2）弹性：重视基本结构研究逐步拓展至完整功能结构的增量环节或现有环节挖掘的高确定性新标的，重点关注【唯万密封】【龙溪股份】【飞荣达】【唯科科技】【汉威科技】等。AI基建：Anthropic的500亿美元数据中心投资规划展示了科技巨头对AI基建的大规模投入，反映了当前AI驱动下云基础设施需求持续旺盛。我们认为AI算力仍然是需求确定性高增长的投资主线，持续看好AI基建相关产业链。燃气轮机作为海外数据中心主用电源将深度受益AI数据中心供电需求，建议重点关注AI数据中心能源供应核心卡位的燃机环节：【应流股份】【豪迈科技】【联德股份】等。未来1-2年基本面斜率最大的AI液冷环节建议重点关注，其余关注AI数据中心制冷环节：1）AI液冷：【飞荣达】【高澜股份】【同飞股份】【南风股份】【奕东电子】；2）制冷环节：【汉钟精机】【冰轮环境】。 行业动态&政府新闻&公司动态 行业动态：人形机器人-11月10日，俄罗斯推出首款国产人形机器人；11月10日，智元机器人完成股改；11月11日，智元机器人、蚂蚁集团等成立未来科技公司；11月11日，特斯拉拟扩建得州超级工厂，年产1000万台Optimus人形机器人；11月13日，宇树推出首款轮式人形机器人G1-D；11月15日，宇树科技IPO辅导完成。AI基建-11月10日，泰国批准近31亿美元数据中心项目；11月12日，微软宣布向葡萄牙数据中心项目投资100亿美元；11月12日，Anthropic数据中心计划开支500亿美元。低空经济-11月14日，第二十七届高交会低空经济展启幕。 公司动态：人形机器人-11月10日，亿嘉和&华为云CloudRobo具身智能平台深化合作签约。 本周重点关注标的-应流股份、联德股份、汉钟精机；五洲新春、信捷电气、唯万密封、飞荣达；奕瑞科技。 行业投资观点 1、人形机器人：从价值量和卡位上把握空间及确定性（优选T链供应商&实力强卡位好的公司），股票弹性上重点寻找增量环节，重点关注：1）关节模组：【恒立液压】【汇川技术】【蓝思科技】【震裕科技】；2）灵巧手：【飞荣达】【兆威机电】【雷赛智能】【蓝思科技】等；3）减速器环节：【绿的谐波】；4）丝杠环节：【恒立液压】【绿的谐波】【五洲新春】；5）关节轴承+连杆：【龙溪股份】；6）电机环节：【信捷电气】【雷赛智能】【伟创电气】【步科股份】等；7）本体及代工：【蓝思科技】【中坚科技】【永创智能】【博众精工】；8）散热：【飞荣达】；9）传感器：【汉威科技】；10）设备：【博众精工】【秦川机床】；10）其他：【唯万密封】【奥普特】【东华测试】【国机精工】【华翔股份】等。 2、AI基建：1）AI液冷：【飞荣达】【高澜股份】【同飞股份】【南风股份】【奕东电子】；2）燃机环节：【应流股份】【豪迈科技】【联德股份】；3）制冷环节：【汉钟精机】【冰轮环境】。 3、自主可控-国产化率低：通用电子测量仪器重点关注【普源精电】【鼎阳科技】【优利德】，其他关注【川仪股份】等；半导体产业链重点推荐【汇成真空】【唯万密封】；X线设备核心器件重点推荐【奕瑞科技】。 4、低空经济：低空经济产业进展迅速基建先行，全国低空交通“一张网”项目启动，统一标准构建空管网络，整机和核心零部件（发动机/电机）会是产业发展核心环节，重点关注【应流股份】【宗申动力】等。 5、智能焊接机器人：智能焊接在钢结构行业已开始从0到1放量，长期来看智能焊接机器人市场近千亿，重点关注【柏楚电子】。 6、3D打印：3D打印作为增材制造技术，在制造领域有实现复杂结构、轻量化、缩短研发周期等优势， 随技术成熟将在航空航天、3C等各领域实现应用打开市场空间，重点关注【铂力特】【华曙高科】【南风股份】。 7、核聚变：核聚变是能源变革的长期方向，首次聚变能发电标志核聚变取得一定实质进展，重点关注【应流股份】【江苏神通】【海陆重工】。 8、商业航天：国内商业航天火箭进步推动卫星组网，海外卫星应用成果显著，整体产业化进展加速，重点关注【广电计量】【应流股份】【上海沪工】。 风险提示：行业下游需求不及预期，技术发展不及预期的风险。 证券分析师：吴双（S0980519120001）、杜松阳（S0980524120002）联系人：张宇翔 社服行业快评:餐饮行业动态点评-从瑞幸和百胜中国看外卖补贴大战的得与失 2025年11月17日，瑞幸咖啡披露2025Q3经营业绩数据；百胜中国举办线下投资者交流日。 国信社服观点： 1）外卖大战下，瑞幸咖啡VS百胜中国2025Q3财报对比。瑞幸咖啡：外卖大战下收入同比高增，但利润受配送费用扰动。2025Q3，瑞幸咖啡收入152.9亿元/+50.2%；经营利润17.8亿元/+12.9%；归母净利润12.8亿元/-2.7%。外卖大战刺激了收入同比高增，但也导致了配送费用大幅上升，其中2025Q3配送费用28.9亿元/+211.4%，占比从9.1%提升至18.9%；百胜中国：外卖销售收入驱动效果显著，经营利润率则相对稳健。2025Q3，百胜中国收入32.06亿美元/+4.4%；经营利润4.00亿美元/+7.8%；归母净利润2.82亿美元/-5.1%，归母净利润同比下滑主因美团投资收益影响而非经营扰动。分渠道看，2025Q3，外卖收入同增32%是核心驱动，外卖占餐厅收入占比已达51%。外卖占比持续提升的同时，百胜中国经营利润率稳步抬升，2023Q3-2025Q3分别为11.1%/12.1%/12.5%。 2）同样是借力外卖渠道拓宽收入来源，为何百胜中国经营利润率相对稳健，而瑞幸咖啡短期却有波动？一系竞争环境差异。咖啡奶茶是典型高频消费赛道，价格因补贴降低后会催生出大量需求，因此咖啡奶茶赛道成为平台补贴的聚焦方向。若品牌方不参与外卖业务，直接面临被同行价格内卷后丧失份额的风险，因此瑞幸最终选择积极与外卖平台合作，外卖订单高增也导致了配送费用大幅上行。而百胜中国所处的西式快餐/休闲餐饮赛道，并非平台补贴的重点发力方向，赛道品牌内卷程度较之饮品赛道也相对可控，外卖大战下也能够和堂食间达到较好的动态平衡，整体看百胜中国能够相对从容地参与外卖大战。 二是会员渠道贡献的差异。百胜中国私域运营经营丰富，会员销售占比约占6成，来自于会员销售渠道的线上订单，能够避免被三方平台多抽佣金；而瑞幸咖啡作为国内咖啡龙头佼佼者，也正在积极补齐自有APP运营能力，借助将核心优惠通过自有App的会员系统、微信私域独家发放的方法，尝试将外部流量转化为私
