策略周思考：回撤何时休？小登何时再支棱？

回撤何时休？“小登”何时再支棱？ 核心观点 策略研究·策略专题 核心结论：①亚太市场同步演绎“黑色星期五”，下跌原因主要有两点：一是全球流动性预期摇摆，二是以杠杆资金为观测口径下的情绪大幅降温；②牛市中跌破60日线的情况不多，破位后平均需要10天左右“收复失地”，如果需要“以时间换空间”，历史上最多再忍受15%左右回撤，当前和历史环境有所差异；③复盘近一轮牛市2.5倍以上涨幅的细分行业，“对数均线偏离度”达到-1.5%是较好的介入时点，往后一个月胜率接近七成，平均涨幅超过5%。当前科创50、创业板指数对数均线偏离度均未到达-1.5%入场线，回调过程中科创50或率先企稳。 证券分析师：陈凯畅证券分析师：王开021-60375429021-60933132chenkaichang@guosen.com.cnwangkai8@guosen.com.cnS0980523090002S0980521030001 基础数据 中小板/月涨跌幅(%)7613.33/-5.29创业板/月涨跌幅(%)2920.08/-5.31AH股价差指数122.15A股总/流通市值(万亿元)93.17/85.64 “黑色星期五”亚太普跌，成长股脆弱性凸显。全球资本市场2025年以来高相关性的特征延续，近一周全球风险资产遭遇同步抛售，市场恐慌情绪有所升温。全周跌幅榜前列几乎被亚太市场包揽，其中A股市场北证50、创业板指全周分别回撤9.04%、6.15%，远超发达国家权益市场回撤幅度。在全球风险偏好收缩时，新兴市场及高贝塔属性的市场面临的抛售压力更大。电解液、锂电、存储、光伏、稀土等成长板块整体压力较大，涨跌家数比和个股收益率中位数均收敛至年内次低点。 本次下跌是全球流动性预期摇摆、AI泡沫担忧和国内交投情绪降温共同导致。前期美联储官员释放鹰派信号，日债收益率新高，套息交易收紧流动性的螺旋有所强化。英伟达Q3财报超预期，黄仁勋回应AI泡沫论，但市场“Selltherip”，AI繁荣与互联网泡沫相提并论的质疑被pricein。国内交投情绪降温始于8月末缩量，但杠杆资金的降温则在近期表现得更加明显，高杠杆投资者情绪转冷形成直接的抛压，放大市场的下行波动。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《全球资管深研系列（三)-如何延拓投研能力圈？》——2025-11-21《全球资管深研系列（二)-组合个性化，税务效率化》——2025-11-19《估值周观察(11月第3期)-价值红利延续强势》——2025-11-16《AI赋能资产配置（二十三）-智能投研Agent应用实践》——2025-11-11《AI赋能资产配置（二十二）-大模型如何征服K线图？》——2025-11-10 牛途折返如何演绎，平均需要10日左右收复失地，历史上需要“以时间换空间”的时段对当前参考有限。过去30年中的牛市阶段共计出现59次盘中低点刺破60日线的情况，破位后平均需要11.1天重新站回60日线，1/3左右的情况次日重新站上60日线，在牛途未完的语境下，周线、月线级别胜率在六成以上，季线级胜率在八成以上。牛市环境中跌破60日线后，20天以内无法重新站稳的情形出现11次，这其中更多面临系统性的政策收紧、海内外黑天鹅事件亦或是分子端下滑，均与当前市场环境并不一致。我们维持“牛市进入第二阶段”判断，存款搬家逻辑延续，盈利驱动市场坚实上涨。 “小登”何时再支棱？关注对数均线偏离度-1.5%的入场时点。2019-2021年牛市期间涨幅在250%以上的二级行业，对数均线偏离度-1.5%时开仓共计135次，开仓后持有20日胜率达到68.15%，平均收益为5.71%。对于产业趋势更明确、股价弹性更大的板块，“顺大逆小”在均线偏离到达极端水平买入往往能够获得更高的胜率赔率。创业板指数与科创50均在本周内跌破EXPMA60，但距离EXPMA60的偏离幅度分别仅为-0.29%、-0.59%。若无法立即企稳，双创震荡寻底过程中，科创50或将率先企稳。目前并未出现对数均线偏离度到-1.5%的二级行业，偏离度低于-1%且回撤超过10%的行业或有望率先企稳。 风险提示：全球地缘关系不确定性；文中所列指数仅作为历史复盘，不构成投资推荐依据 内容目录 黑色星期五，成长股脆弱性凸显..................................................4流动性预期摇摆、情绪降温......................................................6“牛途折返”如何演绎？........................................................8“小登资产”何时再支棱？.....................................................10风险提示.....................................................................13 图表目录 图1：全周维度看，全球权益资产跌多涨少....................................................4图2：亚太权益市场“黑色星期五”影响更大..................................................4图3：周五跌幅超过5%的主题涵盖锂电、存储、光伏、稀土等成长板块............................4图4：近一周，领涨概念涨幅收敛，领跌概念跌幅扩大..........................................5图5：涨跌停家数与涨跌停家数比............................................................5图6：市场上涨家数占比来到年内次低点......................................................5图7：美联储降息预期持续降温后快速扭转....................................................6图8：日本30年国债收益率新高.............................................................6图9：英伟达财报发布后高开低走“Selltherip”............................................6图10：换手率自8月底触及2.8%后开启下行...................................................7图11：融资买入/两市成交伴随量的下行同频走弱..............................................7图12：历史上牛市跌破MA60后的统计情况....................................................8图13：如果需要“以时间换空间”，极限情况需要忍受15%左右回撤..............................9图14：全A非金融后续ROE抬升路径展望.....................................................9图15：2025年1月以来新增个人存款/新增M2回落.............................................9图16：对数偏离度视角看止盈需求与抄底机遇................................................10图17：上一轮牛市主线行业在对数均线偏离度达到-1.5%时买入的胜率和赔率.....................10图18：光伏设备2019-2021年股价走势与偏离度..............................................11图19：医疗服务2019-2021年股价走势与偏离度..............................................11图20：非金属材料2019-2021年股价走势与偏离度............................................11图21：饲料2019-2021年股价走势与偏离度..................................................11图22：2025年以来创业板股价与EXPMA均线运行情况..........................................12图23：2025年以来科创50股价与EXPMA均线运行情况.........................................12图24：各二级行业近一月涨跌幅和相对EXPMA 60的偏离度.....................................12 黑色星期五，成长股脆弱性凸显 A股下跌为亚太资本市场同步演绎“黑色星期五”所致”。全球资本市场2025年以来高相关性的特征延续，近一周全球风险资产遭遇同步抛售，市场恐慌情绪有所升温，亚太区尤甚。周五单日，仅新加坡市场表现尚可、回撤幅度在1%以内，恒指和日经225分别回撤2.38%、2.40%，上证指数、沪深300分别回撤2.45%、2.44%，恒生科技回撤超3%，韩国综指更是回撤3.78%。纵观全球权益市场全周表现，跌幅榜前列几乎被亚太市场包揽，其中A股市场北证50、创业板指全周分别回撤9.04%、6.15%，远超发达国家权益市场回撤幅度。在全球风险偏好收缩时，新兴市场及高贝塔属性的市场面临的抛售压力更大。 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 A股成长赛道板块脆弱性凸显，整体赚钱效应收敛至年内低点。周五300余个万得主题指数中，仅有5个收涨，超过20个热门概念主题下跌6%+，电解液全周回撤超15%、近30个主题全周回撤10%以上，锂电、存储、光伏、稀土等成长板块整体压力较大。大盘跌破55日线后，日内踩踏效应加剧，领涨概念日内涨幅收敛、领跌概念跌幅不断放大。从两个维度看市场赚钱效应，涨跌停家数比进一个月首次收敛至1以内，个股收益率中位数来到年内次低的位置。 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 流动性预期摇摆、情绪降温 全球流动性预期出现较大波动，是市场调整的核心驱动。前期美联储多位官员集体释放“鹰派”信号，官员们强调通胀回落进程缓慢及劳动力市场的强劲韧性，不排除进一步收紧政策的可能，一度颠覆市场宽松预期，市场对2025年12月降息预期骤降至30%以下。但近24小时内，纽约联储主席威廉姆斯表示，就业面临的下行风险已然增加，而通胀面临的上行风险有所减轻，CME对降息的押注出现扭转，12月降息概率重回70%+。日本国债收益率新高，“日债收益率失控上行→日元融资成本和波动率上升→CarryTradeUnwind→套息/掉期头寸平仓→日本资金回流日债+套息资金卖出美元资产→美元流动性收紧→进一步抛售美元资产→流动性进一步收紧”循环螺旋强化，日元贬值亦无法拯救套息交易。目前场外日元/外汇掉期规模远大于传统口径下的套息交易测算规模，叠加杠杆效应，平仓对短期美元头寸规模影响较大，因此SOFR、SRF恢复的过程中，市场仍流露出流动性相对紧张的隐忧。 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：CMEFEDWATCH，国信证券经济研究所整理 隔夜美股“过山车”，英伟达财报发布后“Selltherip”。英伟达Q3收入570