债券周报20251123：2026年债券供给和节奏怎么看？

债券周报2025年11月23日 【债券周报】 2026年债券供给和节奏怎么看？ ❖一、2026年供给怎么看？ 华创证券研究所 2026年为支持稳增长预计财政政策维持积极定调。但赤字率水平已创历史新高、预计进一步提升空间有限，政策性金融工具等“准财政”工具或仍有发力空间。预计2026年财政政策组合为4%赤字率（5.88万亿赤字规模）+2万亿特别国债+4.7万亿专项债+2万亿置换债，对应14.6万亿政府债净融资。 证券分析师：周冠南邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 预计2026年政府部门杠杆率提高至74.6%，上行斜率略有放缓。通过“政府债务余额/年度名义GDP”的公式，预计2026年政府部门杠杆率上行6.67个百分点至74.6%，较2025年7.05个百分点的增速有所放缓，中央政府杠杆率上行3.34个百分点至32.1%，地方政府杠杆率上行3.33个百分点至42.5%。 证券分析师：许洪波电话：010-66500905邮箱：xuhongbo@hcyjs.com执业编号：S0360522090004 预计2026年利率债净融资为17.1万亿，较2025年增加0.8万亿。 （1）国债：全年净融资=普通国债+特别国债=中央财政赤字+超长期特别国债+特别国债补充大行资本金=5.1万亿+1.5万亿+5000亿=7.1亿；Q1-Q4净融资分别为1.5万亿、2.2万亿、2.2万亿和1.2万亿。 证券分析师：靳晓航电话：010-66500819邮箱：jinxiaohang@hcyjs.com执业编号：S0360522080003 （2）地方债：全年净融资=地方财政赤字+专项债+置换债=0.8万亿+4.7万亿+2万亿=7.5万亿，3000亿特殊再融资债券+普通再融资债券=地方债到期量；Q1-Q4净融资为3万亿、2.2万亿、1.2万亿和1.1万亿。 证券分析师：宋琦电话：010-63214665邮箱：songqi@hcyjs.com执业编号：S0360523080002 （3）政金债：积极的财政基调下对“准财政”发力仍有诉求，且政策性金融工具仍有发力空间，全年净融资参考2020年的历史高点为2.5万亿；预计Q1-Q4净融资分别为0.2万亿、0.4万亿、0.6万亿、1.2万亿。 联系人：李阳邮箱：liyang3@hcyjs.com （4）利率债净融资为17.1万亿，政府债净融资为14.6万亿。供给节奏较快，符合财政靠前发力基调，政府债Q1-Q4净融资规模分别为4.5万亿、4.4万亿、3.4万亿和2.3万亿，利率债Q1-Q4净融资规模分别为4.7万亿、4.9万亿、4万亿和3.5万亿，四季度供给量或偏小。 联系人：张威邮箱：zhangwei7@hcyjs.com （5）若考虑结存限额，2026年政府债供给仍有上行空间，届时或根据经济运行情况相机抉择使用。预计2026年国债结存限额为6600亿，地方债结存限额为1.37万亿、若使用3000亿发行特殊再融资债后仍有1.07万亿空间。 相关研究报告 ❖二、债市策略：“最后一跌”后，布局年末抢跑行情 《【华创固收】出口货量延续韧性——每周高频跟踪20251122》2025-11-22 《【华创固收】政策双周报（1106-1121）：保持合理的利率比价关系，财政力度要给足》2025-11-21《【华创固收】年底主线酝酿期，关注中低价、大盘——可转债周报20251118》2025-11-18《【华创固收】存单周报（1110-1116）：税期、打新及到期叠加，关注银行发行意愿》2025-11-16《【华创固收】如何理解央行的利率比价？——债券周报20251116》2025-11-16 1、当前10y国债围绕1.8%附近窄幅波动，处于央行关注区间1.75%-1.85%的中性位置。由于年内降息预期有限以及基金费率新规尚未落地，债市仍有观望情绪、缺乏交易主线，1.8%成为机构博弈形成的短期中性心理点位。 2、本周市场因长期在1.8%附近盘整略显疲态，收益率小幅回升至1.8125%，但并未偏离季节性。季节性上来看，2020年以来11月中下旬往往存在“最后一跌”。从幅度上看，除了2020年和2022年有较强事件冲击之外，其余年份债市调整未突破前高。待利空出尽后或可以布局年末行情，调整后的债券配置价值凸显，叠加宽松预期再起，通常迎来农商行等机构的建仓和抢跑行为，驱动收益率下行。 3、债市策略上灵活切换α和β策略：中端α挖掘策略接近尾声，可逐步切换回β策略，超长端在12月α和β或均有机会。 4、利率债：目前具备α空间的品种，可从骑乘、品种利差、期限利差等多维度进行判断。本周债市主要挖掘3-2y的期限利差（大行买债预期），各期限地方债（后续供给压力逐步缓解预期）的品种利差，以及5-6y政金债（久期可控，品种利差和骑乘收益好），体现出在窄震荡、利空因素尚未出清、“钱多”有限的行情中，机构挖利差优先选择有大行买债、供给压力放缓等确定性较强等因素支撑的方向。后续来看，由于中端品种利差挖掘相对充分，可采取哑铃策略参与短端和超长端，短端关注3~5y政金债，超长端关注30y国债老券的换券策略以及超长期地方债。 ❖风险提示：基金销售新规超预期，赎回放大债市波动。 目录 一、2026年债券供给怎么看？..............................................................................................4二、债市策略：“最后一跌”后，布局年末抢跑行情.........................................................7三、利率债市场复盘：债市缺乏交易主线，收益率维持窄幅震荡.................................10（一）资金面：央行OMO大幅净投放，资金面均衡偏紧......................................12（二）一级发行：政金债净融资增加，国债、地方债、同业存单净融资减少......12（三）基准变动：国债期限利差走扩，国开债期限利差收窄.................................13四、风险提示.........................................................................................................................14 图表目录 图表1债市缺乏交易主线，收益率维持窄幅震荡.............................................................4图表2 2026年赤字率和赤字规模预测................................................................................5图表3 2026年政府部门杠杆率预测....................................................................................5图表4 2026年利率债供给预测（季度）............................................................................6图表5国债可用结存限额测算.............................................................................................7图表6地方债可用结存限额测算.........................................................................................7图表7 2026年利率债供给预测（月度）............................................................................7图表8 4月以来，10年国债活跃券收益率波动中枢变化情况.........................................8图表9 11月在年末抢跑行情前，往往存在“最后一跌”.................................................8图表10债市α行情和β行情的阶段...................................................................................9图表11多维度下各类型利率债的配置价值.....................................................................10图表12国开老券-新券利差走扩（%，BP）....................................................................12图表13国债期货上涨、国开现券收益率上行（元，%）..............................................12图表14央行OMO大幅净投放..........................................................................................12图表15资金面均衡偏紧.....................................................................................................12图表16国债净融资大幅减少.............................................................................................13图表17政金债净融资大幅增加.........................................................................................13图表18地方债净融资大幅减少.........................................................................................13图表19同业存单净融资大幅减少.....................................................................................13图表20国债收益率曲线变化（%）..................................................................................13图表21国开债收益率曲线变化（%）..............................................................................13图表22国债期限利差变动（%，BP）.............................................................................14图表23国开期限利差变动（%，BP）.............................................................................14图