2025年三季报点评：业绩环比稳健增长，一体化运营韧性突出

动力煤2025年11月23日 中国神华（601088）2025年三季报点评 强推（维持）目标价：49.86元当前价：42.07元 业绩环比稳健增长，一体化运营韧性突出 事项： 华创证券研究所 ❖公司发布2025年三季报，报告期内公司实现营收2131.51亿元，同比-16.57%，归母净利润390.52亿元，同比-9.98%，扣非归母净利润387.04亿元，同比-15.90%；Q3实现营收750.42亿元，同比/环比分别-13.1%/+9.51%，归母净利润144.11亿元，同比/环比分别-6.24%/+13.54%，扣非归母净利润143.92亿元，同比/环比分别-13.05%/+14.16%。 证券分析师：杨晖邮箱：yanghui@hcyjs.com执业编号：S0360522050001 联系人：陈俊新邮箱：chenjunxin@hcyjs.com 评论： ❖外购煤销量下降，煤电产量保持平稳。煤炭：Q3商品煤产量/销量分别为8550/11160万吨，同比+2.27%/-3.46%，产量平稳，销量减少主因外购煤销量大幅下降。电力：发电量/售电量分别为640.9/601.8亿千瓦时，同比-2.3%/-2.5%，同期发电量/售电量保持平稳。运输：自有铁路运输量813亿吨公里，同比+10.76%。煤化工：聚乙烯/聚丙烯销量9.47/8.41万吨，同比+2.26%/-4.43%，环比+2.93%/-3.78%，因上年同期煤制烯烃设备计划检修，本期毛利率、产品营收增长。2025年Q1-3煤炭/电力/铁路/港口/航运/煤化工板块分别实现毛利率30.5%/19.2%/38.5%/50.0%/10.3%/7.1%， 同 比 分 别+1.1/+3.5/+0.2/+5.9/-0.2/+0.2pct。 公司基本数据 总股本(万股)1,986,852.00已上市流通股(万股)1,649,103.80总市值(亿元)8,358.69流通市值(亿元)6,937.78资产负债率(%)24.36每股净资产(元)20.9412个月内最高/最低价43.99/35.35 ❖长协比例大幅增长，主业产能持续提升。2025年前三季度公司年度长协/月度长协销售占比分别为53.2%/39.3%，合计约92.5%，同比上期重述值提升7pct。主业新增产能方面：电力端，控股子公司国能神华九江发电有限责任公司二期扩建工程3号机组（装机容量共计1000MW）于2025年8月正式投入商业运营；公司在福建、广东省多个光伏发电项目投运，光伏发电装机容量增加264兆瓦。煤炭端，新街一井、新街二井均已获得国家发展改革委核准批复及项目开工备案文件，处于建设阶段；公司在2025年2月完成对国家能源集团公司持有的杭锦能源100%股权收购，其下3座矿井雁南矿、扎尼河露天矿、敏东一矿合计产能约1570万吨/年。 ❖动力煤价格支撑强劲，公司盈利稳健性突出。截至2025年11月19日最新时点，秦皇岛港5500大卡动力煤价格为831.00元/吨，较三季度均价的672.90元/吨累计上涨23.50%，呈现显著回升趋势；截至最新时点（11.10）四季度电厂库存/港口库存/煤炭库存同比去年同期分别为+10.0%/-9.79%/-49.08%，结合疆煤及进口煤产量下滑，气温下降供暖需求上升，煤价支撑强劲，预测煤价未来仍进一步上涨。公司相较同行独有的煤电运一体化模式进一步加码长期投资价值，基于2025年公司归母净利润Wind一致预期以及75%的股利支付率假设，当前时点（11.21）公司的股息率约为4.8%。 相关研究报告 《中国神华（601088）2024年三季报点评：业绩同环比均增长，龙头优势明显》2024-11-07《中国神华（601088）2024年一季报点评：煤炭 产销逆势增长，高长协造就业绩韧性》2024-04-30《中国神华（601088）2023年报点评：煤价下行体现业绩韧性，高股息率凸显投资价值》2024-03-27 ❖投资建议：考虑到产能核增政策变化以及公司2025年前三季度业绩等，我们调整公司2025-2027年归母净利润预测为533.97/550.94/564.20亿元，对应pe分别为16x/15x/15x。参考公司近三年历史估值和市场风险偏好变化等因素，我们给予公司2026年18倍目标PE，对应目标价49.86元，维持“强推”评级。 ❖风险提示：国内需求不及预期，进口煤大幅增长，长协政策变化等 附录：财务预测表 能源化工团队介绍 组长、首席分析师：杨晖 清华大学化工学士，日本京都大学经营管理硕士。4年化工实业工作经验，6年化工行业研究经验。曾任职于方正证券研究所、西部证券研发中心，2022年加入华创证券研究所。2019年“新财富”化工行业最佳分析师入围，2021年新浪财经“金麒麟”新锐分析师基础化工行业第一名。 高级分析师：郑轶 清华大学化工学士、硕士，英国伦敦大学学院金工硕士，2年化工行业研究经验，曾任职于西部证券研发中心，2022年加入华创证券研究所。 高级分析师：王鲜俐 北京科技大学材料学士、清华大学材料硕士，2年新能源、化工行业研究经验，曾任职于开源证券研究所、西部证券研发中心，2022年加入华创证券研究所。 高级分析师：吴宇 同济大学管理学硕士。2022年加入华创证券研究所。 高级分析师：陈俊新 清华大学工学学士、硕士。2023年加入华创证券研究所。 分析师：申起昊 厦门大学材料科学与工程学学士，厦门大学辅修经济学士，兰州大学金融硕士，曾任职于国联证券研究所，2025年加入华创证券研究所。目前主要研究成长和新材料方向。 华创证券机构销售通讯录 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 华创证券研究所