流动性跟踪：资金面风浪未平

评级及分析师信息 11月17-21日，资金面波澜再起，周初（17-18日）受税期、政府债缴款及北交所打新等因素影响，资金面显著承压，R001迅速攀升至1.57%，R007也升至1.53%。周三起，随着央行持续加力投放，且税期走款即将结束，资金利 率迎来下行。直至周五，资金利率才回归合理定价，R001回落至1.39%，低于OMO利率，R007也逐步下行至1.50%水平。 联系人：刘谊邮箱：liuyi8@hx168.com.cn ►展望：跨月周，资金面风浪依旧未平 下周（11月24-28日）进入跨月周，资金面风浪依旧未平。周一（24日）起，拆借7天利率可跨月。参考今年二季度以来季中月（5月、8月）资金利率在跨月周的变化情况，R007最大上行幅度分别为11、8bp，而R001多在跨月当日显著上行，幅度在5-10bp。 与此同时，下周公开市场还面临2.58万亿元到期，单周到期规模仅次于国庆后一周的2.66万亿元。其次，政府债缴款规模可能依然不低。根据已披露的发行计划，下周缴款额预计为2337亿元。不过，下周三（26日）还将有国债2个月、3个月期贴现国债计划发行，实际缴款压力将更大，根据我们估算，实际缴款规模或仍在3000亿以上，约为3087亿元左右。 因此，对于接下来的跨月周，地方债发行缴款以及MLF续作情况将是两个关键变量。不过，考虑到三季度基本面压力显现，央行宽货币态度延续，下周央行或同步加大短期逆回购资金投放，缓解资金压力，预计跨月期间隔夜、7天资金成本高点或在1.60%附近。 ►公开市场：11月24-28日，逆回购到期1.6万+亿元 11月24-28日，央行公开市场合计到期25760亿元，其中逆回购到期16760亿元，压力升至年内相对高位；MLF到期9000亿元。不过，下周（24日）投放21天、1个月国库定存800、1200亿元，25日常规续作MLF，或部分缓解到期压力。 ►票据市场：利率转为上行，大行转为净卖出 截止11月21日，1M票据较前一周上行28bp至1.08%，3M上行18bp至0.58%，6M上行14bp至0.77%。在此期间（11月17-20日），大行净卖出235亿元，11月累计净买入774亿元（去年同期累计净买入2058亿元）。 ►政府债：11月24-28日，净缴款2237亿元 11月24-28日，政府债净缴款2337亿元，前一周为3629亿元。主要由于国债到期规模由前一周的854亿元大幅提升至2131亿元，使得其净缴款规模缩减；地方债净缴款规模则由前一周的1152亿元大幅增至2898亿元。 ►同业存单：发行利率进一步上行，到期压力回落 存 单 发 行 利 率 进一 步上 行 。11月17-21日，同业存单加权发行利率为1.64%，较前一周（11月10-14日）上行0.6bp（前一周升幅为0.4bp）。 存单到期压力有所回落。下周（11月24-28日）存单到期7522亿元，较前一周的9209亿元有所回落，不过仍高于年内6167亿元的单周到期中枢。 风险提示：流动性出现超预期变化；货币政策出现超预期调整。 正文目录 1.税期，资金面起波澜.....................................................................................................................................32. 11月前三周，超储下降约0.9万亿元.............................................................................................................53.公开市场：11月24-28日，逆回购到期1.6万+亿元.......................................................................................64.票据市场：利率转为上行，大行转为净卖出...................................................................................................75.政府债：11月24-28日，净缴款2337亿元....................................................................................................86.同业存单：发行利率继续上行，到期压力回落................................................................................................107.风险提示.....................................................................................................................................................14 图表目录 图1：资金利率走势与央行净投放情况（bp）...................................................................................................3图2：银行体系净融出量下降（亿元）.............................................................................................................4图3：存单发行价格相对平稳（%）.................................................................................................................4图4：存单发行期限持续拉伸（月）.................................................................................................................4图5：截至11月21日，逆回购余额16760亿元，高于11月14日的11220亿元...............................................7图6：11月17-21日，票据利率全面上行，其中1M票据利率上行28bp至1.08%..............................................8图7：11月17-20日，大行净卖出235亿，11月累计净买入774亿（2024年11月同期累计净买入2058亿）....8图8：11月24-28日，政府债周度净缴款2337亿元（前一周为3629亿元）......................................................9图9：存单二级市场收益率曲线变化不大.........................................................................................................10图10：同业存单发行分期限：6M以上期限发行占比升至54.7%（+6.8pct）.....................................................12图11：11月17-21日，同业存单加权发行期限8.3个月（前一周为7.7个月）..................................................12图12：分银行类型同业存单周度期限变化：股份行和城商行拉伸，其余类型银行压缩........................................13图13：11月24-28日，同业存单到期7752亿元，到期压力有所回落...............................................................13 表1：流动性日历（11月24-28日，亿元）......................................................................................................5表2：11月24-28日，政府债净缴款2337亿元（单位：亿元）.........................................................................5表3：11月24-28日，央行公开市场到期25760亿元........................................................................................6表4：国债、地方债发行及净融资（缴款）：11月24-28日政府债净缴款为2337亿元.........................................9表5：11月17-21日，同业存单发行5307亿元，净融资-3902亿元..................................................................11 1.税期，资金面起波澜 11月17-21日，资金面波澜再起，周内资金面先紧后松。加权资金价格均上行，隔夜利率超OMO水平，R001、DR001周均值分别上行2、1bp，分别至1.49%、1.43%，7天资金R007、DR007均上行1bp，分别达1.52%、1.50%。 具体来看，周初（17-18日）受税期、政府债缴款及北交所打新等因素影响，资金面显著承压。周一（17日）纳税申报截止，叠加当日政府债净缴款规模达1963亿元，资金占用较高。尽管当日8000亿买断式逆回购超额续作落地，同时净投放1631亿元逆回购资金，借贷利率仍快速上行，R001上升13bp至1.56%，R007也升至1.53%。周二（18日）税期走款启动，同时北交所精创电气开启申购缴款，进一步加剧资金压力，R001继续攀升至1.57%，不过R007持稳于1.53%。 周三起，随着央行持续加力投放，且税期走款即将结束，资金利率迎来下行。 直至周五，资金利率才回归合理定价，R001回落至1.39%，低于OMO利率，R007也逐步下行至1.50%水平。 资料来源：WIND，华西证券研究所 资金面收敛，伴随的是银行融出持续回落。临近年末，银行可能存在时点性的资产配置诉求，或一定程度上影响其资金融出意愿。近两周银行融出规模连续下降，本周银行日均净融出规模进一步降至3.61万亿元（前一周为3.84万亿元），明显低于10月的4.1万亿。拆分银行类别，大行和中小行净融出规模均在压缩，其中大行日均融出量由前周的3.89万亿元进一步降至3.78万亿元；非大行净融入规模也由570亿元升至1707亿元。 存单方面，5000亿元6M买断式逆回购（中长期）资金净投放落地，存单发行价格相对平稳，国股行一年期存单发行利率区间持稳于1.63%-1.65%附近。从期限结构看，银行或在用长期限存单置换短期限存单，本周6个月及以上存单发行占比达88%，远高于其79%的到期占比。与此同时，尽管市场整体净融资为负（-3902亿元），6M期存单却依然实现812亿元净发行。背后或指向银行持续在为跨年和一季度信贷旺季做主动负债管理