三季报超出预期；出行需求保持坚挺

Trip.com Group (TCOM) 发布的 2025 年第三季度财报显示，总收入为 184 亿元人民币，同比增长 15.5%，超出分析师预期；非 GAAP 营业利润为 61 亿元，同比增长 5/6%，主要得益于优于预期的运营杠杆；非 GAAP 净利润为 192 亿元，远超市场预期，主要受出售部分摩天轮股份的一次性收益影响。

核心观点

1. 国际业务增长强劲：国际业务收入同比增长超过 60%，预计第四季度将保持这一增长势头；出境游预订量已恢复至 2019 年水平的 140% 以上，收入和预订量同比增长 20% 和中 teens%；纯国际业务收入占比达 13%，预计第四季度将保持超过 60% 的同比增长。
2. 国内和出境业务运营效率提升：非 GAAP 营业利润率（OPM）为 33.4%，高于市场预期，主要得益于毛利率（GPM）的提升和运营费用的优化；公司表示将保持业务扩张的效率，预计未来国内和出境业务的 OPM 将持续扩张。

关键数据

• 2025 年第三季度总收入：184 亿元（同比增长 15.5%）
• 2025 年第三季度非 GAAP 营业利润：61 亿元（同比增长 5/6%）
• 2025 年第三季度非 GAAP 净利润：192 亿元（远超市场预期）
• 预计 2025 年总收入增长：16%（总收入预计达到 148 亿元）
• 预计 2025-2026 年非 GAAP 营业利润：180 亿元/205 亿元（同比增长 11%/14%）

研究结论

• 受国际业务收入增长超预期和国内及出境业务运营效率提升的影响，分析师将 2025-2027 年的收入和营业利润预测上调 1-5%。
• 基于上调后的盈利预测和估值窗口的推移，分析师将基于 DCF 的目标价上调 9%，至 83 美元，对应 2026 年非 GAAP PE 为 20 倍，维持“买入”评级。