国泰君安期货PPI分析与预测

PPI分析与预测 毛磊投资咨询从业资格号：Z0011222maolei@gtht.com王笑投资咨询从业资格号：Z0013736 Wangxiao@gtht.com 报告导读： 摘要： PPI概况：中国PPI仅衡量工业品价格，采用“二分法”（生产资料主导走势）和“行业法”两套并行的分类体系，以全面反映价格波动来源。 PPI权重构成与核心驱动：PPI的走势并非单纯由其权重高低决定，而是由权重与各类别价格变动幅度共同作用的结果。从PPI编制方法看，中国PPI权重以工业行业销售产值占比为核心依据。计算机、电气机械等行业权重虽高，但因价格稳定，对PPI整体影响有限。核心驱动由上游资源行业与基础材料主导（如煤炭、石油、有色、黑色、化工），其价格波动对PPI有决定性影响——尽管部分行业（如煤炭）直接权重不高，但通过行业波动性和成本传导效应产生巨大间接影响力。 PPI走势展望：我们通过两种方法对PPI进行预测。第一种基于关键商品价格假设的测算显示，若煤炭、石油、有色、黑色、化工价格维持，则2026年PPI同比增速跌幅将收窄，并于二季度转正；回升过程可能依靠有色、煤炭、黑色/化工依次驱动的态势。2026年基数效应对PPI同比回升的贡献明显。另一种环比推同比方法预测，2026年PPI全年同比为-0.44%，预计三季度同比读数转正。 感谢实习生徐博对本文的贡献。 目录 1.中国PPI数据基本概况....................................................................................................................................................................32. PPI权重的构成与核心驱动行业.....................................................................................................................................................43. PPI走势测算........................................................................................................................................................................................7 （正文） 从今年7月政策面大力推动“反内卷”落地以来，统计局已经发布了7-10月的通胀数据。10月份，中国CPI同比0.2%，前值为-0.3%；CPI环比0.2%，前值0.1%。PPI同比-2.1%，前值-2.3%；PPI环比0.1%，前值0%。反内卷叠加基数效应，使得10月通胀数据超出市场预期。 市场更为关注的“反内卷”下工业品物价走势趋势已渐趋明朗。2025年8月，PPI环比结束了8个月连续负增长的格局，环比转为0增长；2025年10月，PPI环比又进一步转为正增长。本文针对市场所关心的PPI的基本概况，如权重构成，影响因素以及后期走势展望进行分析。 资料来源：Wind、国泰君安期货研究 资料来源：Wind、国泰君安期货研究 1.中国PPI数据基本概况 中国工业生产者出厂价格指数（PPI）是衡量工业产品出厂价格整体变动的核心宏观经济指标。其与美国PPI的核心区别主要为，中国PPI仅包含商品生产领域（不包含服务业），而美国PPI同时覆盖商品和服务业（服务业权重达67.7%）。 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 中国PPI在统计制度里同时采用“两套分类口径”并行发布，以满足不同分析需要： ①二分法：包括生产资料与生活资料。其中生产资料包括采掘、原材料、加工工业3个子类，生活资料包括食品、衣着、一般日用品和耐用消费品4个子类。PPI的走势主要由生产资料主导。 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 ②行业法：以《国民经济行业分类》为依据，包含41个工业行业大类（实际调查40个大类，“其他采矿业”除外），进一步细分为207个工业行业中类、666个工业行业小类和1310个基本分类。涵盖了采矿业5个行业、制造业全部31个行业、电力燃气及水的生产和供应业3个行业。 两套口径均按销售产值法确定权重，五年一调，目前基期为2020年。二分法侧重“产业链”位置，行业法侧重“行业”归属，两者结合即可判断“哪个环节-哪个行业”在驱动PPI波动。 2.PPI权重的构成与核心驱动行业 为合理反映价格变化的平均趋势，PPI由各调查行业价格指数通过加权平均计算得出。所以，在计算PPI时，需要科学、合理地确定权数。其中，小类及以上分类的权重资料来源于工业统计中分行业“销售产值”数据资料。由于国家统计局不公开PPI各分项的具体权重，且销售产值数据自2016年后不再更新，因此市场上普遍采用“营业收入”替代“销售产值”估算行业权重进行估算。在计算出各行业权重之后，再与各行业PPI波动率相乘得到对整体PPI波动的贡献。 从PPI权重来看，计算机、通信和其他电子设备制造业（12%）、电气机械及器材制造业（8.2%）、汽车制造（7.6%）、电力、热力的生产和供应业（7.5%）、有色金属冶炼及压延加工业（6.9%）、化学原料及化学制品制造业（6.6%）等行业的权重位居前列。整体上，PPI权重分配反映行业经济贡献。 不过，虽然计算机制造业等部分高营收行业在PPI中所占权重较大，但由于其价格波动通常较小，整体价格稳定，它们对PPI走势的整体影响并不大。 而有些商品虽然直接权重不大，但其间接影响和波动率较大，对PPI的影响就十分显著。譬如典型的如煤炭开采和洗选业，在PPI中的直接权重仅为2.4%，但煤炭价格对电力、钢铁、化工等多个上游行业具有显著的成本传导效应，导致其对整体PPI有着远超其权重的影响力。 整体来看，上游资源与基础材料行业的价格波动成为PPI走势的核心驱动力，其中煤炭、石油、黑色金属、有色金属、化工等五大类行业对整体指数变动具有决定性影响。 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 从具体数据来看，2025年10月，PPI生产资料同比下跌2.4%，其中采掘工业的同比跌幅虽然有所缩窄，但依然最大，为-7.8%，显著大于原材料的-2.5%和加工的-1.9%。 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 2025年10月，在PPI生活资料中，耐用消费品的同比跌幅最大，为-3.2%，明显低于食品（-1.6%）、衣着（-0.3%）和一般日用品（+1.0%）。耐用消费品价格已连续多年同比为负，且跌幅仍呈趋势扩大状态，成为生活资料中价格表现最弱的类别。 截至到2025年10月，本轮PPI同比已经录得37个月下跌，与2012年-2016年PPI同比连续下跌54个月的记录接近。当前PPI下跌的核心驱动源于国际输入性因素影响国内相关价格下降，煤炭、原油等上游商品行业价格承压；以及部分耐用品的供给过剩与需求萎缩形成双重压制，带动部分行业价格下行。 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 3.PPI走势测算 对于PPI的测算，一种方法是按照煤炭、有色、化工几大关键驱动行业进行估算。其核心在于判断未来相关商品价格走势。不过，商品价格变化快速且难以准确判定，加上我国对原油等国际大宗商品的定价权相对较弱，因此我们只能对不同核心商品进行价格假设给出PPI的参考锚。我们假设上述商品价格维持在2025年11月水平，则2026年PPI走势将由有色（H1同比高增）→煤炭（Q1同比转正）→黑色/化工（Q3接力）三轮驱动，预计全年同比在二季度回到零轴左右。整体可以看出，2026年基数效应对PPI同比回升的贡献明显。 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 测算PPI的第二种方法按照环比推同比的方式得出。基于历史季节性因素测算，预计2026年全年PPI环比均值在0.02%，预计2026年CPI全年为0.85%，PPI全年为-0.44%，其中三季度PPI同比读数将转正。 资料来源：Wind、国泰君安期货研究 国泰君安期货有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的期货投资咨询业务资格（证监许可[2011]1449号）。 本报告的观点和信息仅供本公司的专业投资者参考，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，请勿阅读、订阅或接收任何相关信息。本报告不构成具体业务的推介，亦不应被视为任何投资、法律、会计或税务建议，且本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。请您根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险，不应凭借本内容进行具体操作。 分析师声明 作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，力求报告内容独立、客观、公正。本报告仅反映作者的不同设想、见解及分析方法。本报告所载的观点并不代表本公司或任何其附属或联营公司的立场，特此声明。 免责声明 本报告的信息来源于已公开的资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的期货标的的价格可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，对此本公司可不发出特别通知。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的研究服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议，客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 版权声明 任何机构和个人不得以任何形式翻版 本报告版权仅为本公司所有 如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安期货研究”，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他个人或机构（以下简称“该个人或机构”）发送本报告，则由该个人或机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该个人或机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的期货品种。本报告不构成本公司向该个人或机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该个人或机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 除非另有说明，本报告中使用的所有商标、服务标记及标记均为国君期货所有或经合法授权被许可使用 任何单位或个人不得使用该商标