化债“组合拳”下发债城投企业票据逾期情况追踪

联合资信公用评级二部|宋金玲|邢小帆 随着“一揽子化债方案”相关政策陆续出台，发债城投企业票据逾期数量快速增长后呈波动趋势；2024年11月以来，化债“组合拳”全面落地，发债城投企业票据持续逾期数量整体趋于稳定。逾期企业中区县级主体占比高且集中在山东、河南和贵州等省份。发债城投企业票据持续逾期集中的地区，其区域财政自给能力较弱，地方政府债务负担相对较重、宽口径债务偿付压力较大。同时近年来，城投企业新增债券融资受限及自身财务指标表现变化也是导致部分城投企业发生票据逾期的原因。我们关注到，2025年1－8月首次发生票据逾期的城投企业在发生票据逾期前一年净融资额中位数逆势上升，可能与化债“组合拳”下地方政府及金融机构的“精准滴灌”有关。票据逾期对企业信用、融资能力及区域金融市场产生负面影响。对此，城投企业应关注政策影响、提升流动性管理和自身造血能力。 票据作为一种常见的支付和融资工具，其逾期信息是企业信用风险的预警信号，一定程度上体现了企业的流动性不足，是研究企业债券违约风险的先行指标。本研究报告通过对发债城投企业票据逾期的持续追踪，观察及分析化债“组合拳”背景下城投企业票据逾期的表现、原因及影响，并提出相应的对策建议。 一、城投企业票据逾期概况 2021年11月1至2025年8月，被纳入持续票据逾期名单的发债城投企业数量波动增长，票据持续逾期城投企业主体资质普遍一般，AA级企业占比接近七成；发生票据逾期的城投企业行政层级中区县级占比高；涉及票据逾期风险的省份共19个，山东、河南和贵州等省份企业家数较多。其中，2025年以来票据持续逾期城投企业数量整体趋于稳定，可能与化债“组合拳”下城投企业化债压力减轻相关。 2020年12月，上海票据交易所股份有限公司（以下简称“上海票交所”）发布票交所公告〔2020〕4号，《商业承兑汇票信息披露操作细则》自2021年8月起实施。上海票交所自2021年8月开始每月发布《商业汇票持续逾期名单》，持续逾期名单的统计口径为：自2021年8月起，距名单披露截至日6个月内出现3次以上付款逾期，且截至当月末有逾期余额或当月出现付款逾期的承兑人名单。 2022年11月，上海票交所发布票交所公告〔2022〕1号，《商业汇票信息披露操作细则》自2023年1月1日起施行，《商业承兑汇票信息披露操作细则》（票交所公告〔2020〕4号文印发）同时废止。主要内容包括：商业汇票包括但不限于商业承兑汇票、财务公司承兑汇票、银行承兑汇票等；6个月内发生3次以上票据逾期，且月末有逾期余额或当月有票据逾期行为发生的，构成承兑人逾期；6个月内发生3次以上承兑人逾期的，构成持续逾期。 2021年11月－2025年8月，发债城投企业作为商业汇票承兑人票据持续逾期数量呈波动增长态势（而2021－2024年底，发债城投企业应付票据2规模有所波动，发债城投企业应付票据占全部债务比重持续下降）；2023年7月中共中央政治局会议首次提出“制定实施一揽子化债方案”，随后一系列政策陆续落地实施，2023年8月－2023年10月票据持续逾期城投企业数量快速增长，可能与城投企业新增融资受限使得部分城投企业短期偿债压力增大等因素相关；2023年11月－2024年底票据持续逾期城投企业数量小幅波动上升；2024年11月十四届全国人大常委会第十二次会议表 决通过了《全国人民代表大会常务委员会关于批准<国务院关于提请审议增加地方政府债务限额置换存量隐性债务的议案>的决议》，地方化债“三箭齐发”3，2025年以来票据持续逾期城投企业数量整体趋于稳定，可能与政策协同发力下城投企业化债压力减轻相关。在此期间，发债城投企业被列入票据持续逾期名单共计1362次，涉及城投企业155家。 从信用级别来看，发生票据逾期的发债城投企业以AA级别为主，占67.74%，共105家；AA+级别企业次之，占22.58%。 从行政层级看，发生票据逾期的城投企业中区县级占比高，无省级平台。其中，区县级平台91家（占58.71%），地市级平台44家（占28.39%），省级园区平台6家，国家级开发区平台6家，国家级高新区平台3家，国家级新区平台5家4。 数据来源：上海票交所、Wind，联合资信整理 从地域分布上看，涉及票据逾期风险的省份共19个，包括山东省、河南省和贵州省等。其中，山东省票据逾期发债城投企业数量最多，达56家，占比36.13%；河南省次之，涉及18家，贵州省涉及15家，江苏省和云南省分别涉及13家城投企业，广西壮族自治区涉及8家城投企业。从票据持续逾期发债城投企业数量占各省发债城投企业数量的比重看，前三位为云南省、青海省和山东省，其中青海省发债城投企业数量仅为5家，发生逾期1家，导致其排名靠前。 二、城投企业票据逾期原因分析 （一）外部因素 从地市级区域层面看，发债城投企业票据逾期高发区域主要为潍坊市及下属区县、青岛市及下属区县、昆明市及下属区县等地区，本节将从区域财政及债务负担等方面分析发债城投企业票据逾期高发地区的外部因素。 1.区域财政及债务负担 （1）区域财政 发债城投企业票据持续逾期集中的地区中，除青岛市和淄博市以外，其余区域财政自给能力均低于全国平均水平，而城投企业主要依赖政府回款，政府性基金收入下降进一步加大该区域城投企业偿债压力。 从上文分析看，发生票据持续逾期的发债城投企业中区县级平台占比高，但由于区县分布较为分散，为了研究上述城投企业所处区域的财政及债务特征，本文按地级市进行统计。2021年11月－2025年8月，从票据持续逾期发债城投平台的地区分布看，逾期城投平台主要集中于潍坊市及下属区县（11家，138次）、青岛市及下属区县（9家，127次）、昆明市及下属区县（8家，189次）、贵阳市及下属区县（7家，129次）、洛阳市及下属区县（6家，72次）、柳州市及下属区县（6家，32次）、重庆市及下属区县（5家，38次）、湘潭市及下属区县（4家，9次）和淄博市及下属区县（4家，8次）。 本文选取上述票据持续逾期发债城投企业数量大于等于4家的地市进行分析。从区域财政情况看，2024年，发债城投企业票据持续逾期风险高发地市中，超五成地市一般公共预算收入增速低于全国平均水平（0.9%）。除青岛市和淄博市以外，其余发债城投企业票据持续逾期风险高发地市财政自给率均低于全国平均水平（71.22%），柳州市、湘潭市和重庆市财政自给率不足50%，地方政府维系自身财政收支运转能力偏低，对中央财政转移支付依赖程度较高。2024年，受土地市场表现低迷影响，部分发债城投企业票据持续逾期高发地区政府性基金收入呈大幅下降趋势，近五成地区表现低于全国平均水平（5.8%）。对于财政实力较弱的地区，地方政府偿债能力对土地市场依赖度较高，而城投企业主要依赖政府回款，政府性基金收入下降进一步加大该区域城投企业偿债压力。 表2.1发债城投企业票据持续逾期高发地区2024年财政情况（单位：亿元） （2）区域债务负担 受化债“组合拳”下政府置换存量隐性债务等因素影响，2024年末发债城投企业票据持续逾期风险高发地市地方政府债务余额同比均有所增长。发债城投企业票据持续逾期风险高发地市地方政府债务负担相对较重、宽口径债务偿付压力较大。 从区域债务负担看，受化债“组合拳”下政府置换存量隐性债务等因素影响，2024年末发债城投企业票据持续逾期风险高发地市地方政府债务余额同比均有所增长。截至2024年底，贵阳市和湘潭市的政府负债率均超60%；发债城投企业票据逾期风险高发地市的政府债务率均高于150%，湘潭市高达688.70%；除洛阳市外，其余城投企业票据持续逾期风险高发地市的宽口径债务率（含当地城投企业有息债务）均高于400%，其中青岛市和湘潭市超900%，柳州市超700%，昆明市和贵阳市超500%。整体看，发债城投企业票据持续逾期风险高发地市的地方政府债务负担相对较重，区域城投企业债务规模相对较大，宽口径债务偿付压力较大。此外，从区域发债城投企业非标融资占比5看，昆明市、贵阳市和柳州市等地市2024年非标融资占比较上年有所下降，或与化债“组合拳”中的债务置换政策有关，其余地市非标融资占比较上年有所上升或与政策存在延迟效应有关。 债务率=地方政府债务余额/综合财力*100.00%； 2.其他可能因素 近年来，监管部门和金融机构对城投企业新增融资有所收紧，这使得城投企业的融资难度进一步加大。对于城投企业而言，债券偿还刚性极强，若违约会直接导致信用评级下调、融资渠道关闭、引发区域金融系统风险等后果，风险远大于应付票据逾期，叠加部分区域缺乏专业化的债务统筹能力、不重视应付票据偿付管理，因此应付票据偿还优先级较低，导致部分发债城投企业发生票据逾期。 （二）企业自身因素 由于2021年公布的票据持续逾期城投企业仅5家，数据样本量少，因此本部分以2022年（62家）、2023年（57家）、2024年（23家）和2025年1－8月（7家）共计149家可获取财务数据的票据持续逾期城投企业为样本，选取企业首次发生票据逾期前三年的8个财务指标，从应付款项规模、债务结构、资产结构、短期偿债能力与资金筹措、融资渠道与成本五个维度分析城投企业发生票据逾期前相关财务指标的变化趋势。同时，通过对比同时期全部发债城投企业，分析城投企业首次发生票据逾期前相关财务指标在同行业中所处位置，试图找出致使其发生票据逾期的财务原因。本文涉及的企业财务数据均来自其公开发布的财务报告。 1.应付款项规模 票据逾期城投企业应付账款相对规模均高于行业中位数水平，应付票据相对规 模整体高于行业中位数水平且波动较大。本文选取应付票据/全部债务和应付账款/负债总额2个指标评价企业对应付票据的潜在需求及逾期可能性；其中以应付账款/负债总额来评价企业的应付账款相对规模，应付票据/全部债务来评价企业的应付票据相对规模。2022年以来首次发生票据逾期的城投企业，在发生票据逾期的前三年应付账款/负债总额及应付票据/全部债务中位数整体明显高于行业中位数水平6，同时应付票据/全部债务中位数波动较大。 2.债务结构 票据逾期城投企业短期债务占比上升较快，且首次发生票据逾期前一年的短期债务占比明显高于行业中位数水平。本文选取短期债务/全部债务反映企业的债务结构情况。2019年以来，城投行业短期债务/全部债务中位数呈小幅增长趋势，整体较为平稳。2022年以来首次发生票据逾期的城投企业，在发生票据逾期的前三年短期债务/全部债务中位数上升较快，且首次发生票据逾期前一年的短期债务占比明显高于行业中位数水平。短期债务占比较高使得企业融资接续压力加大、流动性风险上升，且企业短期债务融资能力易受外部政策环境影响。 3.资产结构 票据逾期城投企业经营业务占款中位数增幅高于行业中位数增幅。本文选取（应收类款项+存货+合同资产）/（资产总额-其他非流动资产）反映企业经营业务占款情况。一般而言，占款比例越高一定程度上或表明企业回款较慢，更易发生票据逾期。城投企业主营的公益性业务普遍存在政府回款滞后、占款规模较大且期限较长的现象。2022年以来首次发生票据逾期的城投企业，在发生票据逾期的前三年（应收类款项+存货+合同资产）/（资产总额-其他非流动资产）中位数增幅普遍高于行业中位数增幅。 4.短期偿债能力与资金筹措 票据逾期城投企业现金类资产对短期债务的覆盖程度明显低于行业中位数水平；2022－2024年首次发生票据逾期的城投企业在发生票据逾期前一年净融资额快速下降，显著低于行业净融资额中位数水平。2025年1－8月首次发生票据逾期的城投企业在发生票据逾期前一年净融资额中位数逆势上升，可能与化债“组合拳”下地方政府及金融机构的“精准滴灌”有关。本文选取现金短期债务比和净融资额2个指标来评价企业的短期偿债能力与资金筹措情况，其中净融资额以“（取得借款收到的现金+发行债券收到的现金）-偿还债务支付的现金”计算。2022年以来首次发生票据逾期的城投企业，在发生票据逾期的前三年现金短期债务比明显低于行业中位数水平。资 金筹措方面，2