南华期货油料热点：USDA报告利多兑现，数据不及市场预期

——USDA报告利多兑现，数据不及市场预期 靳晚冬（投资咨询资格证号：Z0022725）联系邮箱：jwd@nawaa.com交易咨询业务资格：证监许可【2011】1290号2025年11月16日 第一章核心矛盾及策略建议 1.1核心矛盾 本次11月USDA报告数据于周末公布，属于美国政府自停摆以来首份官方平衡表数据。市场原预期本次将调减美豆单产至53蒲/英亩以下，伴随中方采购消息对应美豆出口调整至18亿蒲，最终期末库存对应1至2亿蒲水平，但实际报告数据虽调整方向大致相同，但利多幅度偏小，美豆周末收跌，对应内盘周一开盘预期低开40-50点左右。 后续来看，外盘美豆交易重点仍在于供应端53蒲/英亩单产是否存在继续调减趋势，需求端美方宣称的1200万吨中方采购，对应美豆出口能否兑现在年度平衡表内。若最终维持3亿蒲附近库存水平，则美豆年度价格仍将维持成本线附近区间震荡走势；对应内盘豆粕在此平衡表下仍缺乏有效单边驱动，回归基本面来看，近月将开始计价季节性去库逻辑而表现偏强，而远月受制于巴西供应压力将继续表现弱势，近强远弱的正套逻辑延续。 1.2交易型策略建议 【行情定位】 ∗趋势研判：区间震荡。 ∗价格区间：M2601震荡区间2800-3200，上下区间较难突破。 ∗策略建议：1.若有单边多单可减仓离场；2.结合期权可考虑备兑策略，上方卖出3300看涨期权作为备兑开仓，若前期备兑开仓可持有；3.前期菜粕2601上方卖出2600看涨期权持有；4.若无持仓，周一低开后不宜过度追空，区间内思路考虑高抛低吸，也可选择M1-5、M3-5正套思路对待。 第二章USDA报告信息梳理 2.1美国大豆平衡表 供应端来看，美国大豆产量11月预计为43亿蒲式耳，较此前9月预测减少4800万蒲式耳，主要原因是单产下降。全国大豆单产预计下降0.5蒲式耳至每英亩53.0蒲式耳，如果后续不再调整，伊利诺伊州65蒲/英亩、爱荷华州65蒲/英亩、内布拉斯加州64蒲/英亩、俄克拉荷⻢州33蒲/英亩和威斯康星州55蒲/英亩的单产将创历史新⾼。结合目前收获情况来看，市场目前对此仍存疑。但同时，根据我们南华浩淞持续关注北达科他州生长期受灾情况来看，的确州单产来到历年低位34蒲/英亩水平，产量仅为2.21亿蒲。 由于9月30日发布的谷物库存报告显示期初库存较低以及产量减少，则预计新年度大豆总供应量将比9月份的预测减少6100万蒲式耳至45.9亿蒲式耳。 需求端来看，美国大豆出口量预计为16.4亿蒲式耳，较此前预测减少5000万蒲式耳，主要原因是供应减少以及巴西和阿根廷出口增加。9月中下旬，阿根廷暂时降低了出口税，导致在美国出口旺季期间，阿根廷出口登记大豆数量激增，进而挤占美豆出口窗口。 此外，自9月报告发布以来，美国与中国达成了贸易协议，主导美豆近期反弹，出口报价方面缩小了美国与其他主要出口国之间的价格差距。尽管预计本销售年度剩余时间内美国对华大豆出口将有所增长，但这些增长可能会被对墨西哥、欧盟的出口减少所抵消，因为在这些市场，美国大豆相对于巴西、阿根廷的价格优势已不再显著。 美国大豆压榨量维持不变，最终期末库存预计略有下降，对应2025/26年度美国大豆季均价格上调0.50美元至每蒲式耳10.50美元，整体震荡区间有所上移，但缺乏单边有效驱动。 全球2025/26年度大豆供需11月预测包括期初库存和产量下降、压榨量减少、出口量略有增加以及期末库存下降。由于2024/25年度供需平衡表的更新,期初库存下调了20万吨。美国、欧盟和阿根廷的2024/25年度期末库存下调，而巴西和中国的期未库存上调。欧盟期未库存下调是由于压榨量增加。阿根廷2024/25年度供需平衡表显示，出口量和压榨量增加导致库存下降。巴西2024/25年度供需平衡表包含产量增加，增加250万吨至1.715亿吨，反映了CONAB迄今为止利用的数据。根据目前的数据，巴西2024/25年度的压榨量、出口量和期末库存均有所上调。中国2024/25年度的期未库存也有所增加，原因是进口量增加，但部分被压榨量增加所抵消。 2025/26年度全球大豆压榨量下调170万吨至3.65亿吨。印度的压榨量下调是由于产量下降。阿根廷的压榨量下调是由于期初库存减少和出口增加导致供应减少。巴西的压榨量上调100万吨至5900万吨,部分抵消了上述下调的影响，这一上调是基于上一销售年度较高的压榨量预估。 2025/26年度全球大豆出口量增加20万吨，达到1.88亿吨。其中，巴西出口量增加50万吨，阿根廷增加230万吨，与上一销售年度的增长以及迄今为止的大量出口登记相符，美国和乌克兰的出口量下降基本抵消了 上述增长。全球期末库存减少200万吨至1.22亿吨，阿根廷、巴西、美国、欧盟、乌克兰和印度的库存减少部分被中国的库存增加所抵消。 第三章内盘未来关注点 3.1进口大豆供应情况 后续大豆进口情况来看，11月大致维持950万吨左右，12月750万吨左右，1月600万吨左右，2、3月分别大致400-500万吨左右。总体看进入四季度中下旬开始大豆供应情况将开始加速季节性去库。一方面原因在于榨利亏损背景下油厂买船积极性减弱，进度偏慢，另一方面在于对美豆保持13%榨利情况下仍无法充分有效通过商业买船采购美豆。 对应国内豆粕库存同样表现季节性去库，明年1月将有效缓解当前库存压力，库存降至60万吨左右水平。故认为近月在当前季节性加速去库背景下，或将表现偏强态势，较前期缺乏更多下跌空间。 3.2远月利润与升贴水悖论 从9月阿根廷开放出口窗口后，国内豆粕开启一轮破位下跌走势，但与往年三季度走弱背景不同，在负榨利背景下缺乏国内买船加速的负反馈联动下跌，故整体豆系跌幅空间有限。 同样近期跟随美豆反弹以来，榨利并未得到有效改善，即使巴西与阿根廷升贴水已经有所下跌，但美豆反弹幅度大于升贴水下跌幅度，即使内盘跟涨，利润反而不断走弱。 故结合以上，内盘近月供应压力与利润支撑，认为下跌空间有限。而远月来看，即使当前远月买船利润一般，但油厂可采取卖出美豆看跌期权或买入盘面的套保形式锁定外盘价格，但并不锁定升贴水的形式来表达看跌远月升贴水报价的态度，如此内盘即使价格对盘利润较差，但在合适位置内盘套盘锁定后仍可锁定正 利润。另一个角度考虑，即使负榨利，油厂仍可基于自身买船利润远月报价正基差补贴，故认为远月在巴西升贴水报价成本坍塌后，即使远月利润不佳，内盘远月仍存下跌空间。 3.3月差与基差 油厂现货利润与豆粕主连当前近月大致呈现反比走势，在现货榨利弱势背景下，近月豆粕主连确实存在一定支撑。远月基差来看，对盘榨利与基差大致呈现反比走势，随着远月巴西成本继续坍塌，远月盘面回落，巴西榨利回落，对应内盘基差将有所上移，对应月差延续正套走势。