美国“政府关门”点评：最长“政府关门”结束，或利好美股

最长“政府关门”结束，或利好美股——美国“政府关门”点评 |报告要点 美国历史上最长的政府关门结束，结束关门的拨款法案首先通过了参议院，然后通过众议院并由总统签字生效。根据美国国会预算办公室（CBO）的评估，政府关门或拖累4季度实际GDP的年化增长率1.5个百分点。另外，由于政府关门导致的短期流动性紧张或得到缓解。延迟的9月就业数据或很快公布，10月数据或需更长时间。从历史上政府关门时间较长的两个周期来看，三大股指在政府开门之后普遍上涨，两次政府重新开门后，三大股指1个月的涨幅均超过了5%。 |分析师及联系人 王博群SAC：S0590524010002 宏观点评 最长“政府关门”结束，或利好美股——美国“政府关门”点评 摘要 相关报告 ➢美国最长“政府关门”结束 1、《败诉概率不低，退款或成短期财政刺激——对等关税最高法辩论点评》2025.11.062、《12月确定的停止缩表和不确定的降息——美联储10月议息会议点评》2025.11.01 从10月1日开始的这次美国政府关门成为了美国历史上时间最长的关门，持续时间超过40天。可以结束关门的拨款法案通过参议院是最关键的突破，由于共和党在众议院占有多数，所以法案在众议院顺利通过的问题较小。随后该法案由特朗普签字生效。 ➢政府关门或拖累美国4季度GDP增速 根据美国国会预算办公室（CBO）的评估，政府关门将推迟联邦支出，并对经济产生负面影响，这种影响在政府关门结束后将大部分（但并非全部）逆转。政府关门或拖累4季度实际GDP的年化增长率1.5个百分点。政府关门结束后，实际GDP将暂时高于没有政府关门的情况。尽管实际GDP的大部分下降最终将得到恢复，但国会预算办公室估计，将有110亿美元（按2025年美元计算）无法恢复。 ➢政府结束关门或有利于流动性缓解 从流动性的各项指标来观察，短期的流动性确实略有收紧。由于政府关门导致部分联邦雇员休假，政府雇员的薪水暂停发放导致财政支出暂时下降，同时美债的发行并没有停止，财政部的账户余额不断上升。目前财政部一般户的余额已经上升到超过9000亿美元，部分短期流动性因此淤积在财政部的央行账户中。当政府关门结束的时候，由于关门停发的薪水补发，财政部一般账户余额进而会回落，短期流动性或改善。 ➢延迟的9月就业数据或很快公布，10月数据或需更长时间 原本应该在10月2日公布的9月就业数据由于美国政府关门而未能如期公布。但是主要的数据收集工作在政府关门之前已经完成，政府重新开门后9月的就业数据或可以较快公布。10月的就业数据则存在更多问题，政府关门期间数据采集工作也停止了。9月的CPI数据虽然延迟了，但是仍然公布了。10月数据或面临更多延迟。 ➢长时间政府关门后政府再次开门三大股指多数时候上涨 从历史上政府关门时间较长的两个周期来看，三大股指在政府开门之后普遍上涨，只有1996年开门后的1周出现了小幅下跌。2019年关门了34天后开门，1996年关门了21天后开门。两次政府重新开门后，三大股指1个月的涨幅均超过了5%。 风险提示：美联储误判经济的风险、特朗普政策随意性风险。 扫码查看更多 正文目录 1.美国最长“政府关门”结束..........................................41.1政府关门结束................................................41.2美国政府从10月1日关门已超过40天 ...........................42.结束关门或有多方面影响............................................52.1政府关门或拖累4季度GDP增速................................52.2政府结束关门或短期改善美元流动性............................62.39月非农数据或很快公布.......................................82.4长时间政府关门后政府再次开门三大股指多数时候上涨.............93.风险提示.........................................................10 图表目录 图表1：1980年以来的历次美国政府关门天数（天）.......................5图表2：三种情景下政府关门的经济影响..................................6图表3：美国财政部一般账户(亿美元)....................................7图表4：隔夜逆回购金额(亿美元)........................................7图表5：美国货币市场利差(基点)........................................8图表6：担保隔夜融资利率(SOFR):第99和第1百分位数利差(基点)..........8图表7：新增非农就业和新增ADP就业(万人)..............................9图表8：2019年政府开门后美国股市的反应(%)...........................10图表9：1996年政府开门后美国股市的反应(%)...........................10 1.美国最长“政府关门”结束 从10月1日开始的这次美国政府关门已经成为美国历史上时间最长的关门。可以结束关门的拨款法案通过参议院是最关键的突破，由于共和党在众议院占有多数，所以法案在众议院顺利通过的问题较小。随后该法案由特朗普签字生效。 1.1政府关门结束 美国参议院于11月10日周一晚间以60票赞成、40票反对的结果通过了一项至关重要的拨款法案，该法案有望在数日内结束历史上历时最长的政府停摆。几乎所有共和党人加上8名脱离党派的民主党人，对该法案表示支持。该协议将为政府提供资金，直至1月底。 该法案之后还需要在众议院获得通过，并提交特朗普总统签署之后就可生效。由于共和党在众议院占有多数，所以法案在众议院顺利通过的概率较大。11月12日众议院最终以222票支持、209票反对的结果，表决通过该法案。随后该法案由特朗普签字生效，结束了本次政府关门。 1.2美国政府从10月1日关门已超过40天 由于美国国会参议院9月30日先后否决两党拨款法案，当地时间10月1日0时1分，美国联邦政府近7年以来再次关门。美国联邦政府运转资金本应来自年度预算拨款。国会两党通常应在10月1日新财年开始前通过新的年度拨款法案。 此次美国政府关门可能最大的影响之一在于会造成关键数据公布的延迟，这或将使得美联储在官方数据延迟公布的期间不得不在没有新数据的情况下做出关键货币政策决定，这将显著增加其决策的不确定性和风险。在10月货币政策会议前，9月的非农数据已受到影响；12月会议前延迟的数据是否能公布仍存在不确定性。 另外政府关门会直接拖累经济，由于联邦雇员因休假而损失的工作时间，计为“联邦政府消费支出”的减少，从而直接拉低GDP。此次政府关门持续了43天，成为美国历史上最长的政府关门事件，超越了近几十年最长的2018年政府关门。 资料来源：美国国会，国联民生证券研究所。注：2025年截至11月12日。 值得关注的是与2013年的关门相比，本次关门的争议仅限于政府拨款，并不与债务上限问题挂钩。因此投资者或不必担心美国政府“违约”其债务的风险。 2.结束关门或有多方面影响 根据国会预算办公室（CBO）的评估，政府关门或拖累4季度实际GDP的年化增长率1.5个百分点。政府结束关门或有利于流动性缓解。延迟的9月就业数据或很快公布，10月的就业和通胀数据公布时间预计或将显著顺延。 2.1政府关门或拖累4季度GDP增速 根据国会预算办公室（CBO）的评估，政府关门将推迟联邦支出，并对经济产生负面影响，这种影响在政府关门结束后将大部分（但并非全部）逆转。该机构估计，经调整以消除通货膨胀影响的实际国内生产总值（GDP）在2025年第四季度将低于没有政府关门的情况。CBO基于约6周关门时间的假设估计，4季度实际GDP的年化增长率将减少1.5个百分点。政府关门结束后，实际GDP将暂时高于没有政府关门的情况。尽管实际GDP的大部分下降最终将得到恢复，但国会预算办公室估计，将有110亿美元（按2025年美元计算）无法恢复。 资料来源：CBO，国联民生证券研究所 2.2政府结束关门或短期改善美元流动性 由于政府关门导致部分联邦雇员休假，政府雇员的薪水暂停发放导致财政支出暂时下降，但同时美债的发行并没有停止，财政部的账户余额因此不断上升。目前财政部一般户的余额已经上升到超过9000亿美元，部分短期流动性因此淤积在财政部的央行账户中。当政府关门结束的时候，由于关门停发的薪水补发，财政部一般账户余额进而会回落，短期流动性或改善。 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 从流动性的各项指标来观察，短期的流动性确实略有收紧。从重要的货币市场利差来看，担保隔夜融资利率(SOFR)和有效联邦基金利率(EFFR)和准备金利率(IORB)的利差最近出现一些波动，在11月初一度超过30个基点。隔夜逆回购的日金额一度回落到不足百亿美元。 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 2.39月非农数据或很快公布 原本应该在10月2日公布的9月就业数据由于美国政府关门而未能如期公布。但是主要的数据收集工作在政府关门之前已经完成，政府重新开门后9月的就业数据或可以较快公布。10月的就业数据则存在更多问题，政府关门期间数据采集工作也停止了。 虽然政府关门导致没有新的官方失业率和新增非农数据，我们目前仍可从一些其他数据侧面了解美国就业市场的状态，就业市场大概率继续温和降温。“小非农”新增ADP就业9月为-2.9万人，10月为4.2万人，从今年新增非农和ADP的走势来看，两者整体的走势大致趋同，10月官方新增非农就业人数录得较低正数（例如，小幅增长几万人）的可能性较高。芝加哥联储的实时失业率估计给出的10月失业率为4.36%。 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 9月的CPI数据虽然延迟了，但是仍然公布了，能够替代官方通胀数据全面追踪通胀情况的私人数据较少，官方通胀数据的缺失使得对通胀情况的了解更困难。10月数据或面临更多延迟。 2.4长时间政府关门后政府再次开门三大股指多数时候上涨 从历史上政府关门时间较长的两个周期来看，三大股指在政府开门之后普遍上涨，只有1996年开门后的1周出现了小幅下跌。2019年关门了34天后开门，1996年关门了21天后开门。两次政府重新开门后，三大股指1个月的涨幅均超过了5%。 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 3.风险提示 美联储误判经济的风险：由于缺乏官方数据，美联储的高利率政策可能使得美国经济放缓超过预期，央行货币政策存在漫长而不确定的时滞。如果美国经济减速过快而陷入衰退，美联储可能需快速降息以缓解经济压力。 特朗普政策随意性风险：特朗普政府政策随意性大，可预测性低，可能出台意料之外的政策组合。 评级说明 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 法律主体声明 本报告由国联民生证券股份有限公司或其关联机构制作，国联民生证券股份有限公司及其关联机构以下统称为“国联民生证券”。本报告的分销依据不同国家、地区的法律、法规和监管要求由国联民生证券