核心观点与关键数据
供应方面
- 锌产业链供应宽松逻辑基本兑现，TC由升转降，精炼锌供应压力缓释。
- 2025年1-8月全球锌矿产量同比+7.71%，国内进口矿增长明显，1-9月累计锌精矿进口量同比增加40.49%，有效弥补国内产量缺口。
- 1-10月中国精炼锌产量568.63万吨，累计同比增长10.09%。
- 9月以来冶炼厂对国产锌矿抢购持续，国产TC持续下行，预计11月锌矿加工费或继续走低。
- TC下行背景下，副产品硫酸价格也在回落，冶炼利润被压缩，预计11月精炼锌产量环比或下降。
需求方面
- 本周三大初级加工行业开工率基本稳定，氧化锌开工率下降主要受北方环保限产影响。
- 因锌价高位震荡，下游仅维持刚需，三大初级加工行业库存连续3周表现为原料库存下降、成品库存持平或增长。
- 现货方面，下游接货积极性较低，主要维持刚需采购，部分贸易商虽所报升贴水较高，但成交清淡。
- 1-8月全球精炼锌消耗量同比增长仅0.19%，国内需求强于海外，1-8月中国精炼锌表观需求同比增长6.26%。
- 锌价外强内弱下，出口空间打开，精炼锌出口或对国内锌价有所提振。
库存方面
- 随着库存交仓预期提升，LME库存开始累库，LME0-3升贴水震荡，多头减仓离场，LME锌上方承压。
- 国内社会库存本周继续去库，其中保税区库存环比下降9.52%。
研究结论
- 供应宽松逻辑基本兑现，国产TC与进口矿TC均开始回落，硫酸价格回落，冶炼利润压缩，后续供应端压力有限。
- 需求端未有超预期表现，锌价重心上移后三大初级加工行业成品库存连续累库，国内锌锭仍维持贴水。
- 库存方面，LME库存累库，LME挤仓风险缓和。
- 10月、11月锌锭出口窗口持续开启，缓解国内供应压力，锌锭出口或对国内锌价有所提振。
- 宏观方面，受美国政府停摆带来的经济创伤及数据缺失影响，12月降息预期边际走弱。
- 基本面对沪锌持续上冲提供的弹性有限，短期或仍以震荡为主，向上突破需看到需求端超预期改善、非衰退情况下的降息预期持续改善，向下突破需看到精锌持续累库。
- 随着国内出口空间的打开，沪锌表现或强于LME锌，沪伦比值迎来修复。
关键数据
- 2025年8月全球锌矿产量同比+13.14%。
- 2025年1-8月全球锌矿产量同比+7.71%。
- 2025年1-9月累计锌精矿进口量同比增加40.49%。
- 2025年10月中国精炼锌产量环比增长2.85%，同比增加21.5%。
- 9月精炼锌进口量22678吨，环比-11.61%，同比-57.03%。
- 9月精炼锌出口量2478吨，同比158.39%，环比+696.78%。
- 本周LME锌平均库存3.70万吨，周环比+7.69%。
- 截至11月13日，SMM中国七地锌锭周度库存15.79万吨，周环比-0.50%。
- 截至11月13日，SMM锌锭保税区周度库存0.38万吨，周环比-9.52%。
- 截至11月14日，SHFE精炼锌库存总计10.09万吨，周环比+0.68%。
