宏观周报：国内经济稳增长，海外风险再上升

——宏观周报（11月10日-11月16日） 2025年11月16日 ⚫本 周 关 注 ：国 内 方 面 ，10月 份 中 国 经 济 数 据 出 炉 ， 供 需 两 端 数 据 均 出 现 了不 同 程 度 收 缩，消 费 结 构 升 级 以 及 新 质 生 产 力 仍 为 结 构 性 亮 点。不 过全 年 增长 目 标 实 现 无 忧，随 着特 别 国 债 落 地 、专 项 债 提 前 下 达、政 策 性 金 融 工 具 形成 实 物 量，政 策 托 底 效 应 有 望 逐 步 增 强。海 外 方 面 ，美 国 结 束 史 上 最 长 政 府停 摆 危 机 ，但 关 键 经 济 数 据 仍 或 缺 失。特 朗 普 签 署 新 关 税 协 议 ，将 部 分 美 农产 品 排 除 在 附 加 关 税 之 外。同 时 根 据 新 华 社 报 道 ，特 朗 普 表 示 已 对 委 内 瑞 拉问 题“ 作 出 决 定 ”，但 不 能 公 布 具 体 细 节。日 本 首 相 高 市 早 苗错 误言 论 引 发风 波 ，玉 渊 谭 天 发 文“中 方 已 做 好 对 日 实 质 反 制 准 备”。 分析师 张迪：010-8092-7737：zhangdi_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130524060001 詹璐：0755-8345-3719：zhanlu@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130522110001 ⚫国 内 宏 观-需 求 端 ：（1）消 费 ：居 民 出 行 热 度 平 稳 ，乘 用 车 零 售 同 比 大 幅 下滑 。截 至11月15日 ，11月 地 铁 客 运 量 增 速 较 去 年11月 均 值 同 比4.0%、较10月 均 值 环比4.5%，国 内 执 行 航 班 数 平 均 值 为1.23万 架 次 ，同 比 增 长1.2%，国 际 执 行 航 班 数 平 均1814.6架 次 ，同 比 增 长13.9%。据 乘 联 会 ，11月 第 一 周 全 国 乘 用 车 市 场 零 售41.5万 辆 ，同 比 下 降18.8%，环 比 增 长5.8%。（2）外 需 ：高 频 数 据 显 示 运 价 有 所 上 行 ，货 物 吞 吐 量 涨 幅 缩 窄 。截 至11月14日 ， 波 罗 的 海 干 散 货 指 数(BDI)均 值 为2046.1， 环 比2.6%， 同 比 增 长33.9%；中 国 出 口 集 装 箱 运 价 指 数 均 值 为1076.1，较10月 均 值 增 长7.6%，同 比 下 降24.6%。11月 第 一 周 港 口 货 物 吞 吐 量26852.7万 吨 ，同 比 增4.2%，集 装 箱 吞 吐 量680.9万 箱 ， 同 比 增 长6.5%。 吕雷：010-8092-7780：lvlei_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130524080002 赵红蕾：010-8092-7606：zhaohonglei_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130524060005 ⚫国 内 宏 观-生 产端 ：生 产高 峰 已 过 ，开 始 季 节 性 下 行。截 止11月16日 ，高炉 开 工 率录 得82.79%，环 比-0.36pct，焦 炉 开 工 率 录 得71.08%， 环 比 下降0.74pct，线 材 开 工 率 录 得46.50%， 环 比降1.16pct。地 产 基 建仍 然 偏弱，水 泥 发 运 率 录 得37.15%，环 比 下 降0.27pct；螺 纹 钢 开 工 率录 得41.4%，环 比下 降2pct；石 油 沥 青 装 置 开 工 率 降1.8pct至29.7%。消 费 制 造 业保 持稳 定，汽 车半 钢 胎 开 工 率保 持73%左 右 ，中 枢 水 平 从6月 的 接 近80%持 续下 降，本 周 录 得73.68%，目 前 汽 车 反 内 卷 达 到 阶 段 性 顶 点 ，开 工 率 在73%左 右 保 持 稳 定。化 工方 面，ABS开 工 率上 升0.2pct至71.8%；PTA产 量环比 下 降3.41万 吨至145.07万 吨 ，开 工 率环 比下 降1.15pct至76.18%。生产 动 能 开 始 出 现季 节 性向 下 ，不 过 结 合10月 经 济 数 据 ，仍 然 不 能 忽 视 内 生动 能 以 及 外 需 趋 弱 对 生 产 的 压 制。 铁伟奥：136-8324-0373：tieweiao_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130525060002研究助理：薄一程、吴佳文 ⚫物 价 表 现 ：（1）CPI：猪 肉 价 格 持 续 下 滑 ，蔬 菜 价 格 逐 渐 企 稳 。截 止11月15日 ，猪 肉 平 均 批 发 价 周 环 比下 跌0.19%，生 猪 期 货 价 格上 涨2.54%。本周 生 猪 出 栏 压 力 有 所 好 转 ，进 入 冬 季 需 求 端 的 回 温猪 价 有 一 定 支 撑 作 用 。但 总 体 生 猪 存 栏 量 仍 然 处 于 相 对 较 高 水 平 ， 预 计 猪 价 仍 有 一 定 压 力 。 果 蔬方 面 ，28种 重 点 监 测 蔬 菜 平 均 批 发 价 格 上 升0.14%，6种 重 点 监 测 水 果 平均 批 发 价下 跌0.54%， 苹 果 期 货 结 算 价 格上 升1.81%。 本 周 蔬 菜 价 格涨 幅有 所 回 落主 要 得 益 于 换 季 蔬 菜 供 应 衔 接 的 改 善 ，随 着 冬 季 大 棚 蔬 菜 陆 续 进入 市 场 ， 菜 价 将 趋 于 平 稳。鸡 蛋 价 格 周 环 比 下 跌上 涨2.53%，本 周 鸡 蛋 价格 有 所 反 弹 ， 但鸡 蛋库 存量 仍 然 较 大 ， 并 随 时 准 备 出 库 ，预 计 短 期 内 价 格将 维 持 弱 势 震 荡 态 势 。 ⚫（2）PPI：原 油 价 格 走 高 ，黑 色 系 商 品 表 现 分 化 。截 止11月15日 ，WTI原 油 上 涨0.57%， 布 伦 特 原 油 上 涨1.19%。 本 周 的 油 价 走 势 较 为 震 荡 ， 美国 政 府 结 束 停 摆 和乌 克 兰 无 人 机 袭 击 俄 罗 斯 黑 海 港 口 、 炼 油 厂 及 燃 料 存 储设 施 引 发的供 应 担 忧是 主 要 利 多 因 素 。黑 色 系 商 品 方 面 ，焦 煤 、焦 炭、铁矿石 、 螺 纹 钢 价 格 环 比 分 别下 跌3.86%、上 涨1.29%、 上 涨0.53%、 下 跌1.62%。近 期 区 域 内 个 别 停 减 产 煤 矿 陆 续 复 产 ，原 煤 供 应 量 有 所 增 加 ，一 定程 度 上 缓 解 了 供 应 紧 张 局 面 。有 色 等 工 业 产 品 方 面 ， 本 周 铜、 铝价 格 环 比上 涨2.00%、1.28%，美 国 政 府 结 束 停 摆 使 得市 场 风 险 偏 好有 所回 升，同 时全 球 铜 矿 供 应 紧 张 、 现 货 加 工 费 持 续 负 值 ， 叠 加 新 能 源 需 求 高 速 增 长 ， 为铜 价 提 供 强 支 撑。此 外 水 泥 价 格 环 比下 跌0.23%， 玻 璃 价 格 环 比下 跌4.05%。 ⚫国 内 宏 观-财 政 ：特 殊 再 融 资 债 年 初 新 增 额 度 已 全 部 发 行 完 毕。本 周发 行 一般 国 债3093.2亿 元 ，发 行 进 度89.5%；发 行 地 方 政 府 新 增 专 项 债1393.99亿 ， 发 行 进 度94.3%， 专 项 债 发 行 进 行 尾 声 再 度 加 速 ；特 殊 再 融 资 债 发 行537.69亿 元 ，发 行 进 度100%，年 初 新 增 额 度 已 全 部 发 行 完 毕 。国 务 院 总 理李 强11月14日 主 持 召 开 国 务 院 常 务 会 议 ， 研 究 深 入 实 施 “ 两 重 ” 建 设 有关 工 作 ，部 署 增 强 消 费 品 供 需 适 配 性 进 一 步 促 进 消 费 政 策 措 施。会 议 指 出 ，要 把“ 两 重 ”建 设 放 在“ 十 五 五 ”全 局 中 谋 划 和 推 进 ，牢 牢 把 握 战 略 性 、前瞻 性 、全 局 性 要 求 ，强 化 部 门 协 同 ，注 重 软 硬 结 合 ，推 动 国 家 重 大 战 略 深 入实 施 、重 点 领 域 安 全 能 力 稳 步 提 升 。14日 国 家 统 计 局 公 布10月 经 济 数 据 ，1-10月 固 定 资 产 投 资 额 同 比 下 降1.7%。对 此 统 计 局 发 言 人 表 示 ，对 于 投 资增 速 的 变 化 需 要 客 观 全 面 的 认 识 ， 不 能 仅 看 当 前 ， 更 要 用 发 展 的 眼 光 来 看待 。我 国 仍 是 世 界 上 最 大 的 发 展 中 国 家 ，未 来 要 达 到 中 等 发 达 国 家 水 平 ，投资 空 间 依 然 巨 大 。从 产 业 发 展 看 ，筑 牢 实 体 经 济 根 基 ，推 动 科 技 创 新 和 产 业创 新 的 融 合 发 展 ，加 快 培 育 壮 大 新 质 生 产 力 ，促 进 传 统 产 业 改 造 提 升 ，需 要不 断 增 加 投 资 。从 区 域 发 展 看 ，解 决 发 展 不 平 衡 、不 充 分 问 题 ，促 进 城 乡 区域 协 调 发 展 ，推 进 城 市 更 新 改 造 和 乡 村 全 面 振 兴 ，也 需 要 持 续 加 大 投 入 。从民 生 保 障 看 ，教 育 、医 疗 、住 房 、基 本 公 共 服 务 等 民 生“补 短 板”投 资 仍 需发 力。 ⚫货 币 和 流 动 性 ：国 债 收 益 率 曲 线 略 有 走 平 。本 周 央 行 公 告 ，为 保 持 银 行 体 系流 动 性 充 裕 ，2025年11月17日 ， 中 国 人 民 银 行 开 展6个 月期8000亿 元买 断 式 逆 回 购 操 作 ，本 月 到 期 量 到 期 量3000亿 元 ，实 现 净 投 放5000亿 元 ，释 放 央 行 维 护 流 动 性 充 裕 的 政 策 意 图 。 本 周公 开 市 场 逆 回 购 操 作合 计净投放6262亿 元 。多 数货 币 市 场 利 率 上 行，其 中SHIBOR007收 于1.4680%（+5BP），DR007收 于1.4673%（+5BP），GC007收 于1.4900%（+3BP）。银 行 间 质 押 式 回 购日 均成 交 量下 行 至7.4万 亿 元（ 前 值7.97万 亿 元 ）。 国债 收 益 率 曲 线显 著 上 移。30年 期 国 债 收 益 率 收 于2.1481%（-1BP），10年期 收 于1.8140%（+0BP），1年 期 收 于1.4104%（+1BP）。1年 期 国 有 银行 同 业 存 单 发 行 利 率 收 于1.65%（+2BP） ， 环 比 上 行。 ⚫海 外 宏 观 ：美 国 财 政 与 政 策 回 归 运 转 ，停 摆 落 幕 为 市 场 恢 复 提 供 基 础 。美 国政 府 在 持 续43天的 史 上 最 长 停 摆 后 恢 复 运 转 ， 临 时 拨 款 法 案 正 式 签 署 ，使 联 邦 部 门 得 以 重 新 开 机 。 特 朗 普 表 示停 摆 损 失 可 能 高 达1.5万 亿 美 元 ，但 具 体 影 响 仍 需 数 周 评 估 。随 着 政 府 恢 复 运 行 ，劳 工 部 与 商 务 部 陆 续 公 布 关键 数 据 的 时 间 表 ， 包 括 三 季 度GDP修 正 值 （11月26日 ） 、9月 非 农