风格切换，怎么切？——负债行为跟踪

风格切换，怎么切？——负债行为跟踪 2 0 2 5.1 1.16 林莎执业证书编号：S0740525060004邮箱：linsha@zts.com.cn张可迎执业证书编号：S0740525080001邮箱：zhangky04@zts.com.cn 摘要 此前我们旗帜鲜明看好科技，提出科技是确定性最强主线，10月中旬开始转向均衡，基于高频资金跟踪和机构行为视角判断年末行情。我们在10月12日的报告《关税2.0：顺势调结构》中提到，“短期顺势调结构，关注金融（银行+保险），科技可能出现轮动，前期强势的板块短期可能顺势兑现浮盈伴随降杠杆而出现调整”。截至当前（11.14），银行、保险已经分别累计上涨8.8%、8.7%，在此期间电子、通信、计算机涨幅分别为0.7%、-2.8%、-5.9%，科技持续缩圈且波动放大，新能源弱接力海外算力链。在11月3日《资金接力的缺位》中新增顺周期中的化工作为科技的对冲，截至本周五已经累计上涨6.2%。 从最新的资金面跟踪来看，主力资金、杠杆资金以及南向北向资金均出现均衡配置趋势： 1）主力资金：无论是市场上涨的周四，还是市场大幅下跌的周五，科创板均出现主力资金净流出，流出电子、计算机、电力设备、通信，流入房地产、银行； 2）杠杆资金：净流出大盘指数和科创50，流入中小盘，两融净买入占成交额比重最大的行业分别为有色、化工，且此前去杠杆较多的行业本周杠杆环比增幅较大，说明在杠杆资金增量有限的情况下，逐渐在行业间均匀分布，填平洼地； 3）北向资金：重仓股中消费、金融表现较好，消费电子表现较差； 4）南向资金：日均净买入规模回落，银行、石油石化、非银、电子、地产净流入。 摘要 资金行为一致性地趋于均衡配置的原因在于： 第一，国内外避险情绪的共振升温，标普VIX指数上升反映全球避险情绪升温，国内股指期货基差贴水持续处在较高水平，因此两融、南向北向等相对活跃的资金趋向于均衡配置。映射到市场表现来看，近两周伴随着科技领域利好出尽，中美AI交易共振，美国纳指连续两周下跌，国内科技板块也持续性领跌。 第二，绝对收益机构的年末止盈诉求。我们在《4000点以后：绝对收益向左，交易资金向右》中提到，从绝对收益投资人如保险、年金的视角看，今年以来已经增配了较多权益，并且在风险资产的投资比例敞口逐渐放大，年末行为上更倾向于锁定收益，而新增资金的审美偏好可能也会更加稳健。因此主力资金也呈现均衡配置的倾向，并在10-11月份引领市场风格。 维持均衡配置。当前，权益仍然处于风格再平衡的进程中，避险资金可能暂时性地流入与科技弱相关甚至负相关的行业，例如：1）金融：对冲科技震荡风险；2）顺周期中的化工；3）中美叙事转暖下创新药。 等待下一次风格重新聚焦科技的时点，可能就在年内。 风险提示：数据估算统计偏差、国内外宏观因素超预期波动、市场超预期波动、信息更新不及时等。 CCONTE资产价格表现 大类资产：中美科技股下跌 ➢本周（2025/11/10-2025/11/14，全文同），海外股市多数上涨、债市调整，有色价格上涨，美元贬值。➢美债大幅下跌，中债保持相对稳定。➢商品价格分化，贵金属价格由跌转涨，原油价格下跌。➢美元指数回落，人民币、港元仍相对升值。➢国内股市，上证指数下跌0.2%，创业板指、科创50跌幅较大，与美国纳斯达克指数产生共振。 避险情绪升温 ➢本周，标普500波动率指数上升，周四达到20的压力位，显示避险情绪有所升温。 A股市场：微盘股领涨，科创板、创业板领跌 ➢本周，宽基指数多数下跌，其中科创50（-3.8%）、创业板指（-3.0%）领跌，万得微盘股指数表现较好，涨幅4.1%。红利指数虽小幅下跌（-0.02%），但跑赢大盘指数。 ➢国庆假期之后，市场波动明显放大，双创与微盘和红利经常作为跷跷板两端，10月9日-10月10日、10月13日-10月17日两周，红利和微盘都是领涨或跌幅较小的板块。上周和本周，微盘连续领涨，红利也有明显优势。宽基指数周度涨跌幅情况（%） A股市场：小幅放量 ➢从主要宽基指数周度的成交额来看，日均成交额总体小幅放量，多数指数日均成交额处在8月中旬左右的水平。 ➢不同指数成交量涨跌不一，微盘股指数继续放量，科创50明显缩量。 A股行业：电子、通信领跌，综合、化工领涨 ➢涨幅前五的行业分别为综合（8.5%）、基础化工（5.1%）、商贸零售（4.8%）、纺织服饰（4.6%）、石油石化（3.7%）、美容护理（3.5%）。跌幅最大的行业为电子、通信、计算机。 ➢本周表现较好的行业为化工等与科技弱相关的行业，科技行业连续两周调整，本周跌幅扩大。 科技内部：缩圈明显 ➢10月份以来，收益跑赢万得全A的科技板块有限，具体来看，可控核聚变、固态电池、存储等有一定的超额收益。 科技内部：科技多数下跌，围绕存储、半导体、固态电池轮动 ➢本周科技板块内部多数下跌，周一存储、半导体设备上涨，周二可控核聚变、固态电池上涨，周三算力、存储器小幅上涨，周四科技整体表现较好，固态电池领涨，存储、算力、稀土上涨，周五科技跌幅较大，存储、光模块、算力、消费电子领跌。 ➢本周科技板块成交额在周一、周二冲高，周三、周四、周五成交边际回落。仅半导体、存储、可控核聚变、固态电池成交额高于8-9月平均值。 CCONTE资金行为跟踪 科技走弱，微盘、红利创年内新高 ➢国庆节后，双创板块结束了7月份以来的单边上涨趋势，转为宽幅震荡。➢而微盘股在经历了8月份以来的横盘震荡后，转为上行，并持续创下年内新高。➢本周，双创板块大幅下跌，微盘陡峭上行，微盘、红利再创新高。 杠杆资金：两融交易额占比小幅回升 ➢截至本周四，两融交易额占A股交易额比重有所回升，均值由10.9%回升至11.1%，杠杆交易活跃度小幅上升。 ➢本周四A股两融余额大约为2.51万亿，小幅上升；占A股流通市值比重大约为2.54%，较上周五有所下降。 杠杆资金：净流出大盘指数和科创50，流入中小盘 ➢近两周，杠杆资金和ETF资金以净流出为主。➢周一至周四，杠杆资金净流出大盘指数和科创50，流入中小盘。➢本周ETF出现抄底资金，尤其是周五，沪深300和双创板块净流入规模较大。 杠杆资金：大市值整体加杠杆 ➢本周，5000亿以上大市值股票加杠杆，1000-5000亿市值股票去杠杆。➢5000亿以上大市值股票两融方差较大，宁德时代、中际旭创、比亚迪本周贡献了绝大多数两融净买入，寒武纪、贵州茅台等两融净卖出。 杠杆资金：有色、化工加杠杆 ➢本周两融净买入占成交额比重最大的行业分别为有色、化工。 ➢两融净买入占成交额比重环比增幅最大的是有色、银行、家电、建材、非银，均为上周去杠杆较多的行业，在杠杆资金增量有限的情况下，逐渐在行业间均匀分布，填平洼地。 ➢国庆节后，基础化工、医药生物连续6周加杠杆。 杠杆资金：电力设备、电子、化工热门股加杠杆 ➢本周热门股融资净买入占流通市值比重来看，电力设备、电子、化工热门股多数加杠杆。➢从这35只热门股的杠杆资金占比的均值来看，过去两周均值分别为0.35%、0.23%，本周升至0.39%。 杠杆资金：电力设备、电子、化工热门股加杠杆 ➢本周热门股融资净买入占成交额比重来看，电力设备、电子、化工热门股多数加杠杆。其中，电力设备领域，宁德时代、华盛锂电、炬华科技等股票融资净买入占成交额比重较大，超过10%。 ➢从前35只热门股的杠杆资金占成交额比重的均值来看，过去两周均值分别为1.51%、0.67%，本周升至2.65%。 量化资金：超额收益回升 ➢10月最后一周量化指增超额收益为负，中证500和中证1000的量化指增超额收益分别-0.9%、-1.0%。➢近两周，中证500和中证1000量化指增超额收益分别上升至2.6%、1.3%。 量化资金：股指期货基差贴水近月收窄、远月走阔，仍处于较高水平 ➢本周，中证500和中证1000股指期货基差近月收窄、远月走阔，总体仍处于7月份以来较高水平。具体来看，周一、周二、周五走阔较为明显。 ➢从合约数来看，中证500、中证1000“当季”、“下季”合约数增加较为明显，反映对冲和避险需求有所上升。 主力资金：净流出幅度提升 ➢本周四，沪深300、创业板主力资金净流入，周五大幅净流出。➢不过对于科创板而言，周四、周五均出现主力资金净流出。 主力资金：流出电子、计算机、电力设备、通信，流入房地产、银行 ➢本周，主力资金流出最多的行业为电子，五天连续大幅净流出。其次是计算机、电力设备、通信等，主力资金流出规模也较大。 ➢主力资金流入最多的行业为房地产、银行。 北向资金：总成交金额及占比回落 ➢本周北向资金总成交金额回落，日均成交金额由2435亿元降至2257亿元，占A股成交比重由12.1%降至11.0%。 北向资金：重仓股中消费、金融表现较好 ➢本周陆股通重仓股涨幅下降，涨跌幅中位数由1.68%跌至1.19%。➢北向资金重仓股总体表现不及上周，但跑赢沪深300，其中表现较好的为白酒、银行和非银。 南向资金：成交额、占比回升，净买入额回落 ➢本周南向资金日均成交额由1703亿元升至1728亿元，占比由54.6%升至55.1%。➢南向资金日均净买入额由71亿元降至45亿元。 来源：WIND，中泰证券研究所 南向资金：银行、石油石化、非银、电子、地产净流入 ➢近几周来看，商贸零售连续净流出，银行、非银、石油石化连续净流入。➢本周，银行、石油石化、非银、电子、地产净流入规模较大，商贸零售流出规模较大。 风险提示 ➢数据估算统计偏差、国内外宏观因素超预期波动、市场超预期波动、信息更新不及时等。 重要声明 ◼中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 ◼本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 ◼市场有风险，投资须谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 ◼投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 ◼本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。事先未经本公司书面授权，任何机构和个人，不得对本报告进行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。