重视消费级存储价格弹性；NOR 报价大幅提升

本报告导读： 半导体《打破内存墙限制，AI SSD迎来广阔成长空间》2025.10.27半导体《AI发展，热管理的核心瓶颈向芯片聚焦》2025.10.06半导体《商务部发起模拟IC反倾销调查，国产替代加速》2025.09.14半导体《下一代英伟达Rubin CPX内存升级》2025.09.11半导体《中芯国际拟发行A股购买中芯北方49%少数股权》2025.08.31 存储进入超级大周期，重视重视消费级存储价格弹性。 投资要点： NAND Flash产业需求攀升并非短暂市场波动，而是AI应用下长远产业趋势；原厂资本开支战略保守，2026E供不应求确定性高。AI推理应用快速推升实时存取、高速处理海量数据的需求，促使HDD与SSD供应商积极扩大供给大容量存储产品。NAND Flash通过3D堆栈技术的演进，产能提升速度远快于HDD。由于HDD市场正面临巨大供应缺口，NAND Flash原厂加速技术转进，我们认为下游客户有望新增更多NAND Flash对应的eSSD订单，SSD市值有望快速超越HDD。此次NAND Flash产业需求爆发主要受AI对储存容量需求的急速攀升以及HDD供应不足导致CSP转单所带动，属于结构性短缺，而非短暂市场波动。然而，过去数年产业经历多次景气循环，使原厂在资本支出与扩产策略上趋于保守。2026年资本支出重心放在制程升级和导入hybrid-bonding而非扩产，将导致NANDFlash供应位元增幅有限，供不应求状态预计将延续2026年全年。消费级NAND价差有望快速拉平，重视消费级存储价格弹性。本轮 存储行情的起点为HDD供给短缺与过长交期以及CSP存储需求快速提升，核心驱动力源自服务器存储需求的爆发。为顺应服务器强劲的新增需求，原厂积极扩大服务器DDR5、LPDDR5X、HBM3E、eSSD等高附加值产品的销售，当前库存已快速消耗，原厂将进一步提高应用于服务器市场的高利润产品份额，包括DRAM、NAND产品在内的整体供应增长有限。因此，从Flash Wafer价格来看，近两个半月内NAND Flash价格累计涨幅在50%以上，其中，512Gb TLCNAND Wafer价格接近翻倍。我们认为，由于原厂产能结构性转移至服务器市场，mobile、PC供应已受到影响，消费类NAND价差有望快速实现和企业级拉平，消费买方市场更多为存储价格的被动接受者，后续有望贡献高于企业级存储的价格弹性。 NOR Flash大容量需求增加，开启报价大幅提升。随着AI服务器搭载的HBM规格从HBM3E走向HBM4，堆叠层数增加的趋势下，NOR Flash单机价值量显著提升，用量提升约50%。存储厂商旺宏表示订单满手，或将在明年Q1调涨NOR Flash报价，涨幅30%。除台系厂商外，国内NOR Flash厂商等也纷纷启动调价，全系列产品涨价幅度10%起步，后续有望追平台系厂商涨价力度。风险提示：存储价格上升不及预期；下游需求不及预期。 本公司是本报告所述中芯国际(688981)的做市券商。本报告系本公司分析师根据中芯国际(688981)公开信息所做的独立判断。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所