Q3核电主业经营稳健,新能源业务短期承压

Q3核电主业经营稳健，新能源业务短期承压 买入（维持评级） 事件：公司发布2025三季报。2025年前三季度，公司实现营业收入616.35亿元，同比+8.16%；归母净利润80.02亿元，同比-10.42%；扣非归母净利润79.58亿元，同比-10.24%。基本每股收益0.389元/股，同比-17.58%；加权平均净资产收益率7.11%，同比-2.46pct。 从单季度来看，2025年Q3公司实现营收206.62亿元，同比+5.72%，环比-0.19%；实现归母净利润23.36亿元，同比-23.45%，环比-7.64%；实现扣非净利润23.27亿元，同比-23.57%，环比-6.85%。 发电量增长驱动营收提升，新能源业务致归母净利润短期承压。2025年前三季度，公司营收同比增长8.16%，主要得益于发电量的稳步提升。前三季度累 计商 运发电 量为1843.64亿 千瓦 时， 同比+14.95%；上 网电 量累 计为1740.95亿千瓦时，同比+15.20%。但从盈利能力来看，公司前三季度归母净利润同比-10.42%，短期承压，这主要系新能源项目增收不增利（新能源业务前三季度实现归母净利润5.35亿元，同比-67.96%），且新能源上年发行两期类REITS、市场化债转股稀释归母净利润，增资引战导致归母净利润比例下降。但从公司核电业务来看，实现归母净利润74.67亿元，同比+2.81%，核电主业仍保持稳健。 作者 分析师于 夕朦执业证书编号：S1070520030003邮箱：yuximeng@cgws.com 分析师范 杨春晓执业证书编号：S1070521050001邮箱：fycx@cgws.com 分析师张 靖苗执业证书编号：S1070524070005邮箱：zhjingmiao@cgws.com 核电：主业基本盘稳固，成长路径清晰且确定性高。截至2025年9月30日，公司核电控股在运机组26台，装机容量2500.00万千瓦。从发电量来看，受益于漳州1号机组商运及福清核电机组检修天数同比减少，前三季度控股核电机组 发电量累 计为1510.08亿千 瓦时，同 比+11.33%；上 网电 量累计 为1412.83亿千瓦时，同比+11.44%；核电机组平均利用小时数约6046小时。展望未来，截至9月底，公司控股在建及核准待建机组19台，装机容量2185.90万千瓦，占在运装机容量的87.44%。这些机组预计在未来5-6年内陆续投产，其中漳州二号机组预计于今年年底具备商运条件，标志着公司进入新一轮密集的产能投放周期，为远期业绩增长提供了坚实保障。 分析师何 郭香池执业证书编号：S1070523110002邮箱：hgxc@cgws.com 分析师杨 天放执业证书编号：S1070524080003邮箱：yangtianfang@cgws.com 相关研究 1、《核电盈利稳健，首次进行中期分红》2025-09-052、《国之重器，兼具成长性与确定性—中国核电（601985.SH）深度报告》2025-01-02 新能源：高速扩张下归母净利润下滑，拟推动第三期类REITs发行。截至2025年9月30日，公司新能源控股在运装机容量3348.47万千瓦（其中：风电1049.13万千瓦+光伏2299.34万千瓦），另控股独立储能电站165.10万千瓦，控股在建装机容量738.78万千瓦（其中：风电194.64万千瓦+光伏544.13 万千瓦）。受益于装机规模扩大，前三季度控股新能源机组发电量达333.56亿千瓦时，同比+34.77%。上网电量328.12亿千瓦时，同比+34.82%（其中风电143.62亿千瓦时，同比+29.28%；光伏189.95亿千瓦时，同比+39.25%）。虽然从盈利能力来看，公司新能源业务短期承压，但这亦是行业短期阵痛下面临的普遍困境，目前公司管理层已明确表示未来新能源项目将结合行业发展趋势做稳妥调整，公司投资项目会严格按照相关收益率要求进行决策。这将有助于稳定控制资本开支、稳定集团整体的盈利水平。此外，中国核电拟通过控股子公司中核汇能发行权益型并表类REITs（三期），发行规模约25.36亿元，以盘活新能源存量资产，优化财务结构，募集资金将用于偿还底层资产外部负债及并购其他新能源项目，降低资产负债率，公司新能源业务有望向高质量发展跃进。 投资建议：核电行业增长预期明确，受高利用小时数、合理电价、折旧及财务费用长期下降的趋势等利好因素影响，行业规模及利润都将持续增长；公司作为国内核电行业领先企业，受益行业增长，叠加自身规模优势、技术优势及充裕的在建机组储备，成长性与确定性兼备。此外，公司首次推出中期分红，持续提升股东回报。我们预计公司2025-2027年实现营业收入830.62、878.42、968.44亿元，同比增长7.5%、5.8%、10.2%，实现归母净利润93.14、98.59、107.18亿元，同比增长6.1%、5.9%、8.7%，对应EPS分别为0.45、0.48、0.52元，当前股价对应的PE倍数为20.1X、19.0X、17.5X。维持“买入”评级。 风险提示：核电机组建设进度不及预期。新增核电机组核准不及预期。核电厂安全性风险。上游原材料价格波动风险。 财 务报表和主要财务比率 免 责声明 长城证券股份有限公司（以下简称长城证券）具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格。 本报告由长城证券向专业投资者客户及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者客户（以下统称客户）提供，除非另有说明，所有本报告的版权属于长城证券。未经长城证券事先书面授权许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布，亦不得作为诉讼、仲裁、传媒及任何单位或个人引用的证明或依据，不得用于未经允许的其它任何用途。如引用、刊发，需注明出处为长城证券研究院，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向他人作出邀请。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。长城证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。长城证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。长城证券版权所有并保留一切权利。 特 别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。因本研究报告涉及股票相关内容，仅面向长城证券客户中的专业投资者及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者。若您并非上述类型的投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研究报告中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分 析师声明 本报告署名分析师在此声明：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则，独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 长 城证券产业金融研究院 北京地址：北京市宣武门西大街129号金隅大厦B座27层邮编：100031传真：86-10-88366686 深圳地址：深圳市福田区福田街道金田路2026号能源大厦南塔楼16层邮编：518033传真：86-755-83516207 上海地址：上海市浦东新区世博馆路200号A座8层邮编：200126传真：021-31829681网址：http://www.cgws.com