10月金融数据解读：实体经济与金融市场进一步分化

实体经济与金融市场进一步分化 经济研究·宏观快评 执证编码：S0980516060001执证编码：S0980524090003 证券分析师：李智能0755-22940456lizn@guosen.com.cn 证券分析师：田地0755-81982035tiandi2@guosen.com.cn 事项： 10月我国新增社融8150亿元（预期1.53万亿元），新增人民币贷款2200亿元（预期4600亿元），M2同比增长8.2%（预期8.0%）。 评论： 结论：10月金融数据呈现“总量走弱、结构承压”的特征。社融增速进一步回落至8.5%，反映融资需求整体不足。结构上，在政策性金融工具基本落地的情况下，企业信贷进一步转弱，居民贷款全面收缩。10月票据融资同比明显多增，显示实体经济融资需求仍靠票据冲量支撑；居民短贷、中长贷表现均偏弱，指向居民消费和购房需求不足。 与实体融资表现形成对比的是，资金向金融市场进一步聚集，10月非银存款同比多增7700亿元。 展望后续，我们认为四季度实施降息的概率较低。一方面，商业银行净息差压力依然不容忽视，制约了价格型工具的空间；另一方面，在当前居民需求偏弱的背景下，降息对刺激消费的作用有限，其效果远不如财政政策直接有效。因此，降息并非当前的必选项，政策重心预计将转向财政端，支出力度有待进一步加码。 后续需重点关注：财政支出是否会加快进度，以尽快形成实物工作量。预计年末货币政策将保持流动性合理充裕，重点推动“宽货币”向“宽信用”传导，而财政政策则着力于弥补总需求不足。随着稳增长政策持续发力，金融数据有望在低位企稳，但实质性改善仍需私人部门信心的根本性恢复。 具体看，10月数据的几个主要特征： 10月社融回落斜率大于最近三年同期均值，表现明显偏弱。与过去三年同期绝对金额比较，今年10月社融处于历史最低水平；从同比角度看，政府债券环比减少幅度较大拖累社融增速，本月社融增速继续回落至8.5%。相较去年同期，10月社融同比少增5970亿元，各科目对同比增量的贡献排名如下：政府（贡献-93.3%）、信贷（贡献-44.2%）、非标（贡献6.0%）和直融（贡献31.5%）。 10月信贷数据走弱，企业端结构有所恶化。宽口径下（非社融），当月新增信贷为2200亿元，同比少增2800亿元；社融口径下，人民币+外币贷款新增-401亿元，同比少增2656亿元。 当月存款增加6100亿元，M2同比增速继续回落至8.2%。从结构看，居民、企业存款减少，财政、非银存款明显增加。同比看，居民、企业存款少增，财政、非银存款多增。与此同时，M1同比增速较9月明显回落（回落1.0pct至6.2%），回落幅度基本持平去年同期的高基数效应（去年10月较9月上升1.0pct），指向实际货币流通变化不大，与本月偏弱的私人部门金融数据表现一致，亮点主要在于资本市场走强格局下存款定期化有所缓解。 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 解读 社融： 同比增速继 续回落 10月社融回落斜率大于最近三年同期均值，表现明显偏弱。10月是社融季节性回落月份，过去三年同期环比平均减少2.4万亿元，今年10月社融环比减少2.7万亿元，低于历史均值。其中信贷环比减少1.6万亿元（历史平均减少1.9万亿元），非标环比减少4664亿元（历史平均减少3976亿元），政府债券环比减少7000亿元（历史平均减少629亿元），直融环比增加2530亿元（历史平均增加1809亿元）。与过去三年同期绝对金额比较，今年10月社融处于历史最低水平；从同比角度看，政府债券环比减少幅度较大拖累社融增速，本月社融增速继续回落至8.5%。相较去年同期，10月社融同比少增5970亿元，各科目对同比增量的贡献排名如下：政府（贡献-93.3%）、信贷（贡献-44.2%）、非标（贡献6.0%）和直融（贡献 31.5%）1。 人民币贷款 10月信贷数据走弱，企业端结构有所恶化。宽口径下（非社融），当月新增信贷为2200亿元，同比少增2800亿元；社融口径下，人民币+外币贷款新增-401亿元，同比少增2656亿元。 10月企业贷款总量同比多增但结构有所恶化，票据冲量迹象显著，提示企业融资需求偏弱。当月非金融企业贷款新增3500亿元，同比多增2200亿元。结构上，中长贷同比延续少增，短贷同比持平，票据同比明显多增，冲量迹象显著。中长贷当月增加300亿元（同比-1400亿元）；短贷减少1900亿元（同比+0亿元），票据增加5006亿元（同比+3312亿元）。 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 居民贷款环比再次明显减少，同比延续少增，短贷、中长贷表现均偏弱。当月新增居民贷款-3604亿元，同比少增5204亿元，显示居民消费和购房需求不足。具体看，短贷减少2866亿元，同比少增3356亿元，提示10月居民消费同比数据进一步走弱。10月居民中长贷减少700亿元，同比少增1800亿元，与地产景气度再次走弱相印证。 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 非标、直接融资与政府债券 政府融资大幅减少但仍构成本月社融增量的主要来源之一。当月新增政府债融资4893亿元，是本月社融增量的主要来源之一，但受高基数影响较去年同期少增5602亿元。 表外融资再次萎缩，但委托贷款明显增加。当月表外三项融资合计萎缩1085亿元，同比少减358亿元。其中，未贴现银行承兑汇票减少2894亿元（同比-1498亿元）；信托贷款增加156亿元（同比-16亿元），委托贷款增加1653亿元（同比+1872亿元）。 10月企业直接融资同比继续明显多增。当月新增企业直接融资3165亿元，同比多增1894亿元。结构上，信用债新增融资2469亿元，同比多增1482亿元。同时，股票融资继续扩张，新增696亿元，同比多增412亿元。 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 货币：M2-M1剪刀差 明显走阔 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 当月存款增加6100亿元，M2同比增速继续回落至8.2%。从结构看，居民、企业存款减少，财政、非银存款明显增加。同比看，居民、企业存款少增，财政、非银存款多增。当月居民存款减少1.34万亿元，同比少增7700亿元；企业存款减少1.09万亿元，同比少增3553亿元；新增非银存款1.85万亿元，同比多增7700亿元，显示股票市场强劲表现下居民存款向非银转移；新增财政存款7200亿元，同比多增1248 亿元，显示10月政府支出或有所放缓。 与此同时，M1同比增速较9月明显回落（回落1.0pct至6.2%），回落幅度基本持平去年同期的高基数效应（去年10月较9月上升1.0pct），指向实际货币流通变化不大，与本月偏弱的私人部门金融数据表现一致，亮点主要在于资本市场走强格局下存款定期化有所缓解。M2-M1增速剪刀差走阔0.8pct至2.0%，社融-M2持平上月的0.3%。 风险提示 海外市场波动，海外经济进入衰退。 相关研究报告： 《宏观经济快评-从“股债失联”到“股债同源”》——2025-11-10《《建议》解读-“十五五”规划建议的9条增量信息》——2025-10-28《中美经贸谈判追踪-战术性缓和，结构性博弈难改》——2025-10-28《美国9月CPI点评-通胀低于预期，后续“两降”信号渐明》——2025-10-26《二十届四中全会解读-单一增长转为多元驱动》——2025-10-24 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司 关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。 发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833 上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135 北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032