业务全面受益于AI和雅下项目，入选MSCI料提升流动性

买入 重庆机电（2722.HK） 2025-11-13星期四 【投资要点】 2025 年 H1 公司主业稳步上升，清洁能源装备板块盈利增长 241.1%2025H1，公司营业额达4,658.1百万元人民币（下同），同比增9.2%；同期公司毛利达799.8百万元，同比增10.4%；公司股东应占利润416.0百万元，同比增53.8%。清洁能源装备板块营业额3,738.2百万元，占营业总额80.3%，增长11.3%；其经营业绩盈利152.8百万元，同比增241.1%。 目标价：2.91港元现价：2.37港元预计升幅：22.8% AIDC 推动重庆康明斯大马力发动机需求保持旺盛状态 重庆康明斯Q60具备批量供应能力，大马力发动机H1销量提高8%。美国康明斯（CMI.N）公告其前9个月从重庆康明斯获得6800万美元投资收益，同比增长33.3%。其中2025Q3获得2300万美元投资收益，同比增53.3%。 AI 和雅下项目有望支持变压器、发动机、水电和输变电设备业务增长公司持股37.8%的重庆日立能源是日立能源在全球最大的变压器制造基地之一。受欧洲电网更换潮、新兴市场国家加大电力基础设施建设、AI算力带动的分布式电网建设加大等因素驱动，重庆日立能源H1为公司创造的投资收益为47.2百万元，同比增156.6%。目前该公司正实施第三期扩产建设，并即将启动第四期扩产建设。其经营业绩在未来中长期有望保持较快增长。根据目前雅下项目披露的信息，公司水电、大马力发动机和输变电设备业务将在雅下项目建设的不同阶段获得一定商机，成为主要的受益板块。 主要股东 重庆机电控股(集团)公司52.22%重庆渝富控股集团6.3%重庆建工集团6.3% 公司入选 MSCI 全球小型股指数，有望提升流动性 2025年11月6日，公司获纳入MSCI全球小型股指数成份股，此项调整将于2025年11月24日收盘后正式生效。 维持“买入”评级，目标价2.91港元/股 相关报告 基于公司未来业务增长的确定性进一步增强，我们向上微调公司FY2025至FY2027业务收入预测至9849.7（+10.43%）、10830.3（+9.95%）和11912.6（+9.99%）百万元人民币，归母净利润892（+106.8%）、991.5（+11.16%）和1135.4（+14.51%）百万元人民币。我们参考工业机械行业估值，考虑到公司进入MSCI全球小型股指数有利于提升公司流动性，认为公司合理估值应为2025年11倍PE，对应目标价为2.91港元/股，距现价有22.8%上涨空间，维持“买入”评级。 重庆机电（2722.HK）深度报告：主业盈利能力稳健提升，大马力发动机持续高景气-YS-20250901 研究部 姓名：杨森SFC：BJO644电话：0755-21519178Email：yangsen@gyzq.com.hk 【报告正文】 2025年H1公司主业稳步上升，清洁能源装备板块业绩增长241.1% 2025H1，公司营业额达约4,658.1百万元人民币（下同），比去年同期上升约9.2%；同期公司毛利达约799.8百万元，同比上升约10.4%；公司股东应占利润达约416.0百万元，同比上升约53.8%。分业务板块来看： 清洁能源装备板块：营业额约3,738.2百万元（占营业总额约80.3%），增长约11.3%；毛利约613.8百万元，较去年同期约536.5百万元，增加约77.3百万元，增幅约14.4%；分部经营业绩盈利约152.8百万元，较去年同期约44.8百万元，增加约108.0百万元，增幅约241.1%，主要是水力发电设备业务大幅减亏。 高端智能制造板块：营业额约880.9百万元（占营业总额约18.9%），增长约1.1%；毛利约157.4百万元，较去年同期约162.0百万元，减少约4.6百万元或2.8%；分部业绩亏损约37.7百万元，较去年同期盈利约38.3百万元，增大亏损，主要是本期间PTG业务出现下滑拉大亏损以及智能制造业务受海外贸易摩擦影响所致。 工业服务板块：营业额约31.9百万元（占营业总额约0.7%），下降约8.3%；毛利约22.0百万元，较去年同期约25.2百万元，减少约3.2百万元，降幅约12.7%；分部业绩约11.9百万元，较去年同期约24.8百万元，减少约12.9百万元，减幅约52.0%，主要是金融业务受利率下降影响所致。 公司重大项目持续推进，主业核心竞争力不断增强 公司持续聚焦重庆构建现代制造业集群体系重要发展机遇，围绕2025—2027年战略规划和改革发展需要，着力推动存量产业转型升级和增量产业培育，努力改善经营质效，主业各项重大项目持续推进，不断提升公司竞争力，包括： 工业泵业务国内首台第四代核电铅铋堆主泵工程样机完成研制，具备1500方铅铋主泵试验能力；风电叶片业务开发的低风速叶片产品已实现量产；电线电缆业务高效电机专用电磁线技改一期项目实现批量供货，二期正有序推进；智能机床业务高性能齿轮刀具关键工序加工能力建设即将全面投产。 AIDC推动重庆康明斯大马力发动机需求保持旺盛状态 2025年H1，公司持有50%股权的重庆康明斯发动机有限公司（简称“重庆康明斯”）持续加快新产品、新市场拓展。 在产品端，Q60发动机具备批量供应能力；Q50发电用发动机和Q19工业应用发动机的开发工作加速推进，甲醇发动机样机顺利完成交付；在市场端，电力板块持续保持较好增长态势，大马力产品销量同比增长8%；在管理端，持续深耕精益管理，开展供应链体系改革，带动经营业绩实现大幅增长。 今年上半年，重庆康明斯为公司带来的投资收益比去年同期增长约71.3百万元（+27.6%）至约3.3亿元人民币。 根据同样持有重庆康明斯50%股权的美国康明斯（CMI.N）的公告，该公司2025年前9个月从重庆康明斯获得6800万美元投资收益，约合4.84亿元人民币（按美元兑人民币7.117：1汇率计算），同比增长33.3%。其中2025Q3康明斯获得2300万美元投资收益，同比增长53.3%。 重庆康明斯依靠产能扩张和AIDC带来的对Q60等大马力发动机产品的升级需求，有望持续录得收入和利润的较快增长。 AI需求叠加产能扩张，变压器业务料将持续增长 公司持股37.8%的重庆日立能源变压器有限公司（简称重庆日立能源）是日立能源在全球最大的变压器制造基地之一，同时也是日立能源在中国区最大的特高压变压器制造基地。受欧洲电网更换潮、新兴市场国家加大电力基础设施建设投资、AI算力带动的分布式电网建设加大等因素驱动，重庆日立能源今年上半年为公司创造的投资收益提升了28.8百万元（+156.6%）至约47.2百万元。 目前重庆日立能源正在实施第三期扩产建设，即将启动第四期扩产建设。按此预测，其经营业绩在未来中长期有望保持较快增长。 公司多业务板块有望受益于雅江电站项目 雅江电站项目（简称雅下项目）对工程车辆、发电机组、水电设备和输变电设备都将产生持续需求。根据目前雅下项目披露的信息，公司水电业务、大马力发动机业务、输变电设备业务，将在雅下项目建设的不同阶段获得一定商机，成为主要的受益板块。 公司入选MSCI全球小型股指数，有望提升流动性 2025年11月6日，MSCI公布了最新指数名单，公司获纳入MSCI全球小型股指数（MSCI Global Small Cap Indexes）成份股，此项调整将于2025年11月24日收盘后正式生效。 MSCI指数是全球最具影响力的金融指数体系之一，被广泛视为全球机构投资者的重要参考基准。 获纳入MSCI全球小型股指数成份股，标志着国际资本市场对公司行业地位、财务表现及成长潜力的高度认可，这不仅可以增加公司在全球资本市场的知名 度，有利于吸引更多资金关注公司，而且全球追踪该指数的被动型基金（如ETF）也有可能按其资金配置方式来配置公司股票。 维持“买入”评级，目标价2.91港元/股 基于公司未来业务增长的确定性进一步增强，我们向上微调公司FY2025至FY2027业务收入至9849.7（+10.43%）、10830.3（+9.95%）和11912.6（+9.99%）百万元人民币，归母净利润892（+106.8%）、991.5（+11.16%）和1135.4（+14.51%）百万元人民币。 我们参考工业机械行业估值，考虑到公司进入MSCI全球小型股指数有利于提升公司流动性，认为公司合理估值应为2025年11倍PE，对应目标价为2.91港元/股，距现价有22.8%上涨空间，维持“买入”评级。 【风险提示】 1.AI和其他下游需求不及预期； 2.市场竞争超出预期。 【财务报表摘要】 投资评级定义及免责条款 非流动资产：免责条款 一般声明 其他长期投资其他支出-经营-330.9-297.2-314.1-305.6-309.8商誉及无形资产10,560.310,095.19,994.19,894.29,795.3金融资产减值-25.0-43.9-34.5-39.2-36.8土地使用权789.6----财务费用-188.6-520.9-584.5-644.1-699.8其他非流动资产1,552.62,723.61,259.3901.1656.4除税前溢利4,681.14,740.45,871.07,274.28,104.4非流动资产合计32,611.729,931.730,591.333,033.834,914.0所得税-639.8-474.8-704.5-872.9-972.5总资产87,218.790,347.396,676.6106,475.8 114,726.5净利润(不含少数股东权益)4,041.44,265.65,166.56,401.37,131.9流动负债：应付账款及票据29,939.135,331.241,361.648,412.654,835.2现金流量表2023A2024A2025E2026E2027E应交税金607.5942.9775.2859.1817.1经营活动产生的现金流量净额10,242.96,713.76,026.45,977.25,195.5短期借贷及长期借贷当期到期部分14,612.76,505.05,305.04,105.03,025.0投资活动产生的现金流量净额-17,735.4-2,655.3-1,500.0-1,500.0-1,350.0其他流动负债9,591.38,044.35,484.33,076.3692.3筹资活动产生的现金流量净额11,822.8-7,581.9-3,200.0-3,010.0-2,980.0本报告由国元证券经纪（香港）有限公司（简称"国元证券经纪（香港）"）制作，国元证券经纪（香港）为国元国际控股有限公司的全资子公司。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但国元证券经纪（香港）及其关联机构对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供投资者参考之用，不构成对买卖任何证券或其他金融工具的出价或征价或提供任何投资决策建议的服务。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐或投资操作性建议。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，自主审慎做出决策并自行承担风险。投资者在依据本报告涉及的内容进行任何决策前，应同时考虑各自的投资目的、财务状况和特定需求，并就相关决策咨询专业顾问的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果，国元证券经纪（香港）及/或其关联人员均不承担任何责任。 流动负债合计54,750.650,823.452,926.156,452.959,369.6汇率变动的影响-36.738.2---非流动负债：现金净流量：长期借贷-4,302.44,087.33,882.93,688.8现金及现金等价物净增加额4,293.7-3,485.31,326.41,