资金面转向偏宽松，期债低开小幅收涨

日度报告 1 2017年6月26日 星期一 内容提要  行情回顾 上周五10年期国债期货主力合约T1709合约报95.42元涨0.055元或0.06%，成交44345手。国债期货T1712合约报95.36元，涨0.075元或0.08%，成交742手。国债期货T1803合约报95.26元，涨0.07元或0.07%，成交9手。5年期国债期货主力合约TF1709合约报97.99元，涨0.07元或0.07%，成交9252手。国债期货TF1712合约报98.00元，涨0.085元或0.09%，成交183手。国债期货TF1803合约报97.90元，涨0.065元或0.07%，成交4手。 资金面方面，上周五早盘即有大量月内到期资金融出，随后跨季资金融出也逐步增加，机构融入需求基本得到满足，午盘后隔夜资金减点融出。今日隔夜在2.80%位置成交20282亿元，7天在3.07%位置成交2662亿元，14天在4.66%位置成交1753亿元，隔夜至14d加权利率均大幅下滑。1m在4.82%位置成交56亿元，最长期限6m成交在4.98%位置上。 策略建议 上周五国债期货早盘小幅低开后冲高，午盘涨幅收窄，尾盘小幅收涨。现券方面，5年期收益率较大幅下行至3.5073%，10年期收益率小幅下行至3.5457%，IRS小幅下行。上周五消息面淡净，万达债券走势回稳；央行上周五暂停公开市场操作，净回笼500亿元，大多数期限资金利率下行。 操作上，长期投资者可逢低做多，短期投资者轻仓多TF空T（2:1）或逢低做多，仅供参考。 兴证期货.研究发展部 尚芳 021-20370946 shangfang@xzfutures.com 金融衍生品.国债期货 兴证期货.研发产品系列 资金面转向偏宽松，期债低开小幅收涨 5年期国债期货 10年期国债期货 银行间国债收益率水平 品种TF1709TF1712TF1803开盘价97.86597.95597.910收盘价97.99098.00097.900最高价98.02598.01597.910最低价97.86597.89597.900结算价97.94597.95097.905涨跌0.0700.0850.060涨跌幅（%?0.070.090.06成交量9,2521832持仓量48,9811,7006仓差512912品种T1709T1712T1803开盘价95.28095.22595.260收盘价95.42095.36095.260最高价95.50595.41095.290最低价95.27095.22095.200结算价95.38095.32095.240涨跌0.0550.0750.070涨跌幅（%?0.060.080.07成交量44,3457429持仓量54,2734,138124仓差-1,330-74-2日度报告 日度报告 2 债市要闻 【存单收益率高位回落 中小银行有望平稳跨季】 上证报报道，二季度临近尾声，同业存单收益率呈现高位回落态势，一个月AA+同业存单收益率从6月12日高点5.3%下降到6月22日的4.84%，显示出中小银行的跨季需求有所下降，市场情绪也随之转暖。业内人士指出，在去杠杆的过程中，由于央行呵护流动性，中小银行有望平稳跨季。 【货币政策继续收紧可能性不大】 莫非这是个假6月？对于债券市场人士来说，这可能是近几年过得最轻松的一个6月，流动性持续充裕，货币市场利率总体稳定。近期流动性及预期的改善，较大程度上要归因于央行投放流动性等操作。近期市场确实明显感受到了央行的善意，其维稳流动性的态度很明确，但维稳不等于要放松，近期央行操作仍旧体现了“削峰填谷”的思路，是对稳健中性政策基调的坚持。 市场原本很担忧6月份流动性紧张风险，但时值6月下旬，流动性并未见异常波动。近几日，央行减少流动性投放，直至暂停公开市场操作，连续实施净回笼，资金面仍呈现稳中向暖态势，货币市场利率稳中有降。从往年情况看，6月中下旬之交往往是当月资金面最紧的时候，既然最近一周资金面仍安然无恙，下周再出现明显收紧的可能性已经不大。即便季末短期回购利率可能再现短时上涨，料也无碍大势。金融机构对资金面平稳渡过6月末时点已形成一致预期。对于很多债券市场人士来说，这可能是近些年渡过的最轻松的一个6月。 6月资金面何以变得如此稳定？央行一系列维稳操作显然发挥了很大的作用。6月中上旬，央行通过MLF、逆回购等工具向主要商业银行提供了充足的流动性，较好满足了机构对跨税收征期、跨监管考核期的流动性需求。同时，加强了与市场沟通，消除信息不对称，稳定了市场预期。随着市场担忧情绪缓解，主要出资方融出资金意愿增强，市场内在的稳定机制也在发挥作用，共同降低了流动性波动。 从公开市场操作利率暂停上调到5、6月份资金面表现连续超预期，市场明显感受到了央行的善意，并萌发了对货币政策的拐点预期，这种预期在人行未跟随美联储加息而采取行动后，已进一步升温。 当前货币政策继续收紧的可能性确实不大。首先，经过去年四季度以来调整，货币条件已有所收紧，考虑通胀后的市场利率水平已处于相对高位，可以起到倒逼金融机构加强风险管理和抑制杠杆过快增长的作用；其次，央行要把握好去杠杆和维护金融体系流动性基本稳定的平衡，金融监管加强后，货币政策不能过于紧张，且从近期M2增速创下历史新低、金融机构资产扩张放缓、银行同业投资增速下降来看，金融去杠杆已初见成效；最后，近期 日度报告 3 经济增长缓中趋降，通胀预期平稳，基本面也不支持货币政策进一步收紧。 然而，不收紧不代表要放松。在流动性面临收紧风险时，央行给予金融机构必要的流动性支持，仍然体现了央行“削峰填谷”的流动性调控思路。在之前的货币政策报告中，央行已指出，对于各类因素引起银行体系流动性大起大落，公开市场操作的力度和节奏也会随之灵活切换，有时出于“填谷”的目的会以较大力度持续操作，有时出于“削峰”的目的会持续停做或净回笼流动性，这些都是正常的操作安排。如果说，面对6月份流动性潜在压力，央行加大流动性投放是货币政策“不紧”的表现，那么在流动性恢复平稳、市场预期改善后，近几日央行开始进行流动性净回笼则是对“不松”的贯彻，是对稳健中性政策基调的坚持。 目前来看，随着经济增长不确定性增加、金融去杠杆取得一定成效，市场对金融政策拐点预期已在酝酿，但货币政策的转向仍将建立在稳增长压力上升及金融监管政策明朗的基础上，即便后续政策趋于放松，也将是一个慢过程，政策放松的路径可能是一条拐线而非拐点。不能因为见到一点阳光就灿烂。 【Shibor多数下行，隔夜品种大跌近6bp】 流动性持续宽松，Shibor多数下行，隔夜品种大跌近6bp。 隔夜Shibor跌5.9bp报2.81%，7天Shibor跌0.72bp报2.9360%，14天Shibor涨3.01bp报3.7634%，1年Shibor涨0.03bp报4.4345%。 央行公告称，临近月末财政支出力度加大，对冲央行逆回购到期后银行体系流动性处于较高水平，6月23日不开展公开市场操作。当日有500亿逆回购到期，净回笼500亿元，本周累计净回笼600亿元。 中国金融时报称，人民银行公开市场业务操作室透露，6月份以来央行通过MLF、逆回购等工具向主要商业银行提供了充足的流动性，临近月末财政支出力度加大，银行体系流动性充裕，市场预期稳定；商业银行从央行获取资金后积极向市场融出，资金分层传导顺畅，货币市场关键期限品种利率稳中有降，金融机构对平稳渡过6月末时点信心明显增强。 日度报告 4 价差跟踪 表1：跨品种和跨期价差跟踪表 数据来源：WIND，兴证期货 可交割券及CTD概况 表2：TF1709活跃可交割券（5年期） 数据来源：WIND，兴证期货 表3：T1709活跃可交割券（10年期） 数据来源：WIND，兴证期货 价差合约当季(主力)下季隔季当季-下季下季-隔季当季-下季下季-隔季现值2.5652.632.665-0.0050.0450.060.08前值2.5552.632.650.0050.0750.080.095变动0.0100.0000.015-0.010-0.030-0.020-0.015跨品种价差（TF-T结算价）TF跨期价差（结算价）T跨期价差（结算价）序号代码到期收益率剩余期限转换因子IRR成交量（亿）1120009.IB3.54054.92051.01554.58893.12170007.IB3.52004.80821.00543.971100.73160021.IB3.53004.32880.97693.31554140024.IB--4.3371.0265----5150007.IB--4.81641.0227----序号代码到期收益率剩余期限转换因子IRR成交量（亿）1160017.IB3.64009.12050.97984.82390.62170010.IB3.55159.86851.04332.463641.73150023.IB3.60008.31780.99931.51130.84170004.IB3.50009.63841.03260.267437.35160023.IB3.45009.36990.9761-1.67323 日度报告 5 分析师承诺 本人以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 免责声明 客户不应视本报告为作出投资决策的惟一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的损失负任何责任。