钢材：钢铁周期的下半场，产量约束与需求复苏的边界

2025-11-12 钢材：钢铁周期的下半场，产量约束与需求复苏的边界 陈张滢黑色研究员从业资格号：F03098415交易咨询号：Z00207710755-23375161chenzy@wkqh.cn 报告要点： 过去几年，中国钢铁行业经历了由高景气到深度调整的周期转折。伴随房地产投资持续下行、基建拉动效果递减、制造业订单波动，钢材需求整体进入低位震荡区间。与此同时，供给端的产量趋于市场化，短流程产能扩张与长流程减量共存，使行业产量逐步趋于平稳。当前，钢铁周期将随着宏观环境宽松进入“下半场”，有望在产量约束与需求复苏的动态再平衡。 赵航（联系人）黑色研究员从业资格号：F031336520755-23375155zhao3@wkqh.cn 1.供应端趋严：从行政压减到利润驱动的自发收缩 2021年以来，“以产定供”已成为钢铁行业的常态化政策导向。粗钢压减政策连续四年实施，虽然近几年间对于政策的执行力度略有差异，但总体方向明确：通过控制总量来稳定市场和碳排放。各地在产能置换和能耗约束方面的政策不断趋严，新建项目审批周期延长，使得钢铁总产量进入阶段性天花板。 然而，现阶段与早期“行政限产”不同，当前的产量约束更多体现为“利润约束”。电炉厂与部分高成本长流程钢企的减产已呈现出市场化特征，当螺纹钢、热卷利润降至盈亏平衡线以下时，今年钢厂尤其明显的会逐步开始停产或检修以降低亏损。反之，当利润短期回升，产量亦快速恢复。 从产业链角度看，铁矿石、焦炭、废钢等原料价格的支撑作用较强，使得钢价下行空间受到明显限制。因此，需求疲弱，供给端短期也难以出现持续性的大幅放量。未来钢材价格底部的韧性或许会更强，而供给端的波动更多取决于行业自身的利润水平而非行政。 2.需求方面：弱复苏格局下的多元支撑 站在周期的角度，黑色大概五年一个周期，当下也临近这样一个关键的周期时间拐点,以螺纹钢价格指数为观测指标，我们能够看到，钢铁行业大概以五年为一个周期，呈现周期性的起伏波动。分别为：2005年至2011年的上升周期、2011年至2016年的下降周期、2016年至2021年的上升周期以及2021年至今的下降周期。从时间维度来看，2021年至今，当下也正临近这样一个关键性的周期时间拐点。 首先，房地产投资虽在政策托底下出现边际改善迹象，房地产新开工面积降幅稍有收窄，但复苏节奏依旧偏慢。房企流动性压力未完全缓解，土地购置与新开工面积同比仍处低位，竣工端成为主要支撑。当前政策重点从“住房不炒”向“改善信贷与项目接续”过渡，房地产对钢需的贡献或已见底，并且回升空间也相对有限。 其次，基建投资继续承担稳增长的重要角色。2025年中央预算内投资规模继续扩 大，电力、水利等传统基建项目保持高景气，部分能源与新型基础设施项目亦有增量。但随着财政约束强化，专项债资金投放节奏趋缓，项目落地效率成为限制因素。整体来看，基建对钢需的边际拉动仍在，但难以形成强烈的增量效应。 第三，制造业有望成为钢材消费的新支点。美国正式步入降息周期，标志着全球货币政策环境由紧转松。流动性改善将通过融资渠道扩张、信心修复及外需回暖等途径，逐步传导至制造业景气度的回升。PMI指标有望随之修复，制造业投资与生产活动或率先迎来边际改善。从细分项来看，汽车、船舶、家电、机械装备等行业表现分化，其中高端制造与出口订单表现亮眼，随着特朗普暂缓了芬太尼关税，未来热轧板卷等板材需求有望进一步提升。钢材直接出口方面自2024年以来保持高位，对冲了内需下行压力。整体而言，钢铁需求正从“地产主导”向“制造业分散化”转型，但总体恢复仍偏温和，体现为“结构性复苏、总量性偏弱”的特征。 数据来源：MYSTEEL、WIND、五矿期货研究中心 数据来源：MYSTEEL、WIND、五矿期货研究中心 数据来源：MYSTEEL、WIND、五矿期货研究中心 数据来源：MYSTEEL、WIND、五矿期货研究中心 3.展望后市 当前钢铁行业利润依旧偏低，华东地区螺纹钢高炉利润维持在盈亏平衡附近，电炉钢厂目前也多数处于小幅亏损状态。在这种情况下，钢厂主动补库意愿不强，市场库存保持中性偏低水平。从节奏上看，价格上行往往伴随利润修复与补库需求释放，而利润收缩时，产量迅速下降、库存被动去化。当前市场正处于利润修复与需求迟滞的“磨底期”，价格呈现弱势震荡格局。 展望未来，钢铁行业或将延续“弱平衡”状态。供给端受制于利润与政策双重约束，产量难以出现显著扩张；需求端虽有政策托底和制造业支撑，但总体回升力度不足。宏观层面，“稳增长”政策仍在持续，货币环境偏宽松，有助于托底市场信心，但当前还难以形成新一轮需求周期，需求拐点有望出现在明年。 免责声明 五矿期货有限公司是经中国证监会批准设立的期货经营机构，已具备有商品期货经纪、金融期货经纪、资产管理、期货交易咨询等业务资格。 本刊所有信息均建立在可靠的资料来源基础上。我们力求能为您提供精确的数据，客观的分析和全面的观点。但我们必须声明，对所有信息可能导致的任何损失概不负责。 本报告并不提供量身定制的交易建议。报告的撰写并未虑及读者的具体财务状况及目标。五矿期货研究团队建议交易者应独立评估特定的交易和战略，并鼓励交易者征求专业财务顾问的意见。具体的交易或战略是否恰当取决于交易者自身的状况和目标。文中所提及的任何观点都仅供参考，不构成买卖建议。 版权声明：本报告版权为五矿期货有限公司所有。本刊所含文字、数据和图表未经五矿期货有限公司书面许可，任何人不得以电子、机械、影印、录音或其它任何形式复制、传播或存储于任何检索系统。不经许可，复制本刊任何内容皆属违反版权法行为，可能将受到法律起诉，并承担与之相关的所有损失赔偿和法律费用。 研究报告不代表协会观点，仅供交流使用，不构成任何投资建议。 公司总部 深圳市南山区粤海街道3165号五矿金融大厦13-16层电话：400-888-5398网址：www.wkqh.cn