季报点评水电项目投产来水偏丰抵消短期电价压力，定增落地助力长期成长

分析师：陈拓登记编码：S0730522100003chentuo@ccnew.com ——华能水电(600025)季报点评 证券研究报告-季报点评这是我 买入(维持) 发布日期：2025年11月04日 投资要点： 华能水电发布公司2025年第三季度报告。2025年第三季度，公司实现营业收入76.82亿元，同比增长1.92%；归母净利润29.3亿元，同比减少4.12%。前三季度累计营收206.41亿元，同比增长6.3%；归母净利润75.39亿元，同比增长4.34%；加权平均净资产收益率11.62%，较2024年同期增加1.76个百分点；基本每股收益0.4元，同比增长5.26%。 ⚫发电量提升财务费用下降,公司业绩稳健增长 TB（140万千瓦）和硬梁包（111.6万千瓦）水电站全容量投产、澜沧江流域糯扎渡断面来水同比偏丰、西电东送电量增加，带动公司前三季度发电量增长。2025前三季度，公司完成发电量5962.66亿千瓦时（同比增加11.90%），上网电量954.90亿千瓦时（同比增加12.02%）。公司主力水电站糯扎渡、小湾发电量分别为182.98亿千瓦时、138.11亿千瓦时，分别同比增加33.47%、减少5.08%；TB电站发电量48.33亿千瓦时（同比增长196.68%），硬梁包水电站发电量29.75亿千瓦时。根据国家统计局数据，尽管2025年7、8月份，我国水电发电量同比下降，但9月份发电量同比增长31.9%。 资料来源：中原证券研究所，聚源 相关报告 《华能水电(600025)中报点评：TB、硬梁包水电站投产带动公司业绩增长》2025-09-08《华能水电(600025)年报点评：从新机组投产到盈利提升，水电业务稀缺性优势明显》2025-04-29 《华能水电(600025)季报点评：参股煤电项目 ， 水 电 电 价 长 期 具 备 上 涨 空 间 》2024-12-06 公司财务费用持续优化。2025年前三季度，公司财务费用19.19亿元（同比减少3.07%），财务费用率10.01%（较2024年同期减少0.84个百分点）；其中，第三季度，公司财务费用6亿元（同比减少6.57%），财务费用率7.81%（较2024年同期减少0.71个百分点）。 2025年电价短期承压。公司前三季度营业收入增速1.92%，远低于上网电量增速12.02%，可推算出公司上网电价水平出现负增长。未来需要重点关注2026年长协电价的签订情况及云南省及外送区域的电力供需平衡变化。 联系人：李智电话：0371-65585629地址：郑州郑东新区商务外环路10号18楼地址：上海浦东新区世纪大道1788号T1座22楼 ⚫公司以水电业务为主，新能源并重发展 在TB和硬梁包相继投产的同时，公司推动“水风光一体化”基地建设，为未来装机增长奠定基础。截至2025年6月末，公司已投产控股装机容量3353.74万千瓦，其中水电装机2757.58万千瓦（占比82.22%），光伏装机582.66万千瓦（占比17.37%），风电装机13.50万千瓦（占比0.40%）。 ⚫2024年度现金分红金额进一步提升中原证券版权所有发送给上海东方财富金融数据服务有限公司.东方财富.ybjieshou@eastmoney.com p1 公司2024年度每股派发现金红利0.20元（含税），每股同比提升0.02元（含税），合计派发现金红利36亿元（含税），较2023年度同比 11.11%。公司2024年度现金分红比例由2023年度的42.42%提升至43.39%。 ⚫定增事项落地，水电项目循序推进 公司定向增发股份已于2025年10月14日完成登记，发行价格9.23元/股，发行股份6.31亿股，募集资金总额58.25亿元，用于RM水电站和TB水电站建设。其中TB水电站已投运，而RM水电站（装机容量260万千瓦）作为澜沧江上游的骨干电源，计划于2035年全面投产，对下游梯级水电站还有显著的补偿效益。资金到位确保项目顺利推进，利于公司中长期业绩增长。 ⚫盈利预测和估值 公司为水电装机排名第二的上市公司，电力装机规模云南省内第一，亦为澜沧江—湄公河次区域最大清洁电力运营商。公司水电业务盈利能力强且可持续，坚持水电和新能源并重发展，持续推进澜沧江水风光一体化清洁能源基地建设。TB、硬梁包水电站全容量投产，为公司2025—2027年的业绩带来增量。从中长期看，公司水电电价具有较强的市场竞争力，同时公司布局的新能源发电业务将会带来新的业绩增长空间。 预计公司2025-2027年归属于上市公司股东的净利润分别为87.20亿元、92.76亿元和97.47亿元，对应每股收益为0.47、0.50和0.52元/股，按照2025年11月3日9.83元/股收盘价计算，对应PE分别为21X、19.74X、18.79X，考虑到公司估值水平和稳健的盈利能力，维持公司“买入”投资评级。 风险提示：来水不及预期；供电区域和客户单一风险；电价波动风险；项目进展不及预期；其他不可预测风险。 资料来源：同花顺iFinD，中原证券研究所 资料来源：同花顺iFinD，中原证券研究所 资料来源：同花顺iFinD，中原证券研究所 资料来源：同花顺iFinD，中原证券研究所 资料来源：同花顺iFinD，中原证券研究所 资料来源：同花顺iFinD，中原证券研究所 资料来源：同花顺iFinD，中原证券研究所 资料来源：同花顺iFinD，中原证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 行业投资评级 强于大市：未来6个月内行业指数相对沪深300涨幅10％以上；同步大市：未来6个月内行业指数相对沪深300涨幅－10％至10％之间；弱于大市：未来6个月内行业指数相对沪深300跌幅10％以上。 公司投资评级 买入：未来6个月内公司相对沪深300涨幅15％以上；增持：未来6个月内公司相对沪深300涨幅5％至15％；谨慎增持：未来6个月内公司相对沪深300涨幅－10％至5％；减持：未来6个月内公司相对沪深300涨幅－15％至－10％；卖出：未来6个月内公司相对沪深300跌幅15％以上。 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券分析师执业资格，本人任职符合监管机构相关合规要求。本人基于认真审慎的职业态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑，独立、客观的制作本报告。本报告准确的反映了本人的研究观点，本人对报告内容和观点负责，保证报告信息来源合法合规。 重要声明 中原证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本报告由中原证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作并仅向本公司客户发布，本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告中的信息均来源于已公开的资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，也不保证所含的信息不会发生任何变更。本报告中的推测、预测、评估、建议均为报告发布日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收益可能会波动，过往的业绩表现也不应当作为未来证券或投资标的表现的依据和担保。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。本报告所含观点和建议并未考虑投资者的具体投资目标、财务状况以及特殊需求，任何时候不应视为对特定投资者关于特定证券或投资标的的推荐。 本报告具有专业性，仅供专业投资者和合格投资者参考。根据《证券期货投资者适当性管理办法》相关规定，本报告作为资讯类服务属于低风险（R1）等级，普通投资者应在投资顾问指导下谨慎使用。 本报告版权归本公司所有，未经本公司书面授权，任何机构、个人不得刊载、转发本报告或本报告任何部分，不得以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的刊载、转发，本公司不承担任何刊载、转发责任。获得本公司书面授权的刊载、转发、引用，须在本公司允许的范围内使用，并注明报告出处、发布人、发布日期，提示使用本报告的风险。 若本公司客户（以下简称“该客户”）向第三方发送本报告，则由该客户独自为其发送行为负责，提醒通过该种途径获得本报告的投资者注意，本公司不对通过该种途径获得本报告所引起的任何损失承担任何责任。 特别声明 在合法合规的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问等各种服务。本公司资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告意见或者建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到潜在的利益冲突，勿将本报告作为投资或者其他决定的唯一信赖依据。