2025年三季报点评：Q3利润率环比回升，Q4销售开局良好

2025年三季报点评：Q3利润率环比回升，Q4销售开局良好 2025年11月04日 证券分析师汤军执业证书：S0600517050001021-60199793tangj@dwzq.com.cn证券分析师赵艺原 执业证书：S0600522090003zhaoyy@dwzq.com.cn 买入（维持） ◼公司公布2025年三季报：前三季度收入98.44亿元/yoy+4.74%、归母净利5.37亿元/yoy-28.90%、扣非归母净利5.15亿元/yoy-29.83%。分季度看 ，25Q3单 季 营 收36.95亿 元/yoy+7.31%， 归 母 净 利2.12亿 元/yoy+4.55%，扣非归母净利2.19亿元/yoy+13.11%。Q3营收延续Q2稳健增长态势，归母净利润增速转正，主要得益于公司加强费用控制。 市场数据 ◼前三季度线下增长好于线上，巴拉好于森马。1）分品牌看，前三季度巴拉/森马品牌零售额分别同比增长5.34%/2.72%，童装表现优于休闲装。2）分渠道看，前三季度线下/线上形销售额分别同比+7.9%/+2.9%。公司渠道调整持续，前三季度净关店220家至8105家，但直营门店占比有所提升，新开店以购物中心和奥莱为主，带动线下营收实现较好增长。线上分平台看，Q3淘系实现增长，拼多多增长较快，抖音和京东小幅下滑，唯品会因战略调整有所下滑。 收盘价(元)5.61一年最低/最高价4.98/7.48市净率(倍)1.32流通A股市值(百万元)12,389.36总市值(百万元)15,113.85 ◼毛利率保持平稳，费用控制见效。1）毛利率：前三季度毛利率为45.12%，同比+0.36pct，稳中略升。其中，休闲服饰毛利率有所提升，儿童服饰为保增长线上折扣增加，毛利率略有下滑。2）期间费用率：前三季度销售/管 理/研 发/财 务费 用分 别同 比+3.31/-0.33/-0.10/+1.15pct至28.26%/4.52%/2.13%/-0.15%，销售费用率明显提升主因直营开店增多及线上投流、广告支出增加，其中Q3加强费用管控，费用率提升幅度较H1明显收窄。3）归母净利率：前三季度同比-2.58pct至5.45%，其中单Q3同比-0.15pct至5.73%（25Q2归母净利润率3.61%），Q3盈利能力环比有所回升。 基础数据 每股净资产(元,LF)4.25资产负债率(%,LF)36.94总股本(百万股)2,694.09流通A股(百万股)2,208.44 相关研究 《森马服饰(002563)：2025年中报点评：零售变革致短期利润承压，延续高分红》2025-08-25 ◼存货同比平稳，现金流短期承压。1）存货：25Q3末存货41.42亿元，与去年同期持平微降。存货结构看，因去年秋冬装转入，1-2年库龄产品占比有所上升，但整体结构仍处健康水平。2）现金流：前三季度经营活动现金流净额-4.85亿元，主要系支付货款及预付款增加所致。 《森马服饰(002563)：2024年报点评：推进品牌焕新+恢复开店，提高分红比例》2025-04-03 ◼盈利预测与投资评级：受益于天气转冷，10月终端零售实现同比双位数增长，为Q4收入增长奠定良好开局。我们维持25-27年归母净利润预测为9.8/11.5/13.9亿元，对应25-27年PE 15/13/11X，维持“买入”评级。 ◼风险提示：消费及经济疲软，竞争加剧。 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。 行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021传真：（0512）62938527公司网址：http://www.dwzq.com.cn