2025年三季报点评：非油成本高位拖累盈利，新一轮定增优化资本结构

非油成本高位拖累盈利，新一轮定增优化资本结构 2025年11月04日 ➢2025年10月30日公司发布2025年三季报：2025Q1-3公司营收1298亿元，同比+1.3%，归母净利18.7亿元，同比+37%，扣非归母净利16.4亿元（2024Q1-3扣非归母净利4.3亿元），上年同期非经常收益主要来自房产土地处置收益。单三季度：25Q3公司营收491亿元，同比+0.9%，归母净利36.8亿元，同比-11%，扣非归母净利36.5亿元，同比-5.8%。25Q3公司盈利同比回落主要受到非油成本持续高位拖累，公司座公里收益同比基本持平，油价下降部分缓解了成本压力。 推荐维持评级当前价格：8.12元 ➢25Q3公司运力投放同比仅增长2%，主动适应行业以价换量，座公里收益同比基本持平。25Q3国内航线受到行业需求结构变化和竞争影响国内票价承压，我们测算公司国内客公里收益同比-3.0%、客座率同比+1.3pcts，我们认为是公司在价格敏感的行业环境下主动寻求更加平衡的定价组合。25Q3公司座公里投放同比仅增长2%，使得总收入同比基本持平。 分析师黄文鹤执业证书：S0100524100004邮箱：huangwenhe@glms.com.cn分析师张骁瀚 ➢或受到发动机停飞影响，25Q3单位非油成本延续高位，油价回落缓解单位成本压力。由于国航和深航普惠发动机机队规模较大，或受到发动机停场维修影响单位非油成本持续高位，我们测算25Q3单位非油成本同比+0.7%，持续处于较高水平；我们测算25Q3单位燃油成本同比-6.7%。整体看公司25Q3单位成本同比-1.9%，油价下降是推动成本端改善的主要原因，单位扣油成本短期内或仍处高位。 执业证书：S0100525020001邮箱：zhangxiaohan@glms.com.cn研究助理陈佳裕 执业证书：S0100124110008邮箱：chenjiayu@glms.com.cn ➢财务费用稳步改善，单季度汇兑收益贡献同比下降。25Q3公司资产负债率环比下降1.1pcts至87.9%，同时优化债务结构，压降美元债务，推动短期债务转为长期债务，有助于降低利息支出，2025Q1-3公司利息支出同比下降5.98亿元。此外，25Q3汇率升值虽然推动单季度盈利上升，但同比24Q3汇率涨幅收窄使得单季度汇兑收益贡献同比下降。 相关研究 1.中国国航（601111.SH）2025年半年报点评：盈利落于预告上沿，油价回落缓解成本上涨压力-2025/09/022.中国国航（601111.SH）2024年年报点评：归母同比减亏，保价策略有望充分受益经济回升-2025/04/02 ➢拟定增200亿元，或为增资深圳航空储备流动性。子公司深圳航空2022年后持续处于资不抵债状态，截至2025年7月深圳航空净资产-141亿元，此前公司公告将按51%持股比例认购深圳航空本次发行股份（增资总金额不超过81.6亿元），增资完成后将修复深圳航空资产负债表并维持公司控股地位，我们认为本次增发或部分为深圳航空增资储备流动性，将加速优化公司资本结构并提升国航系航司整体航线网络的竞争力。 ➢投资建议：看好行业价格底部回升，我们预测2025-2027年公司归母净利润10.4、59.8、82.2亿元，当前国航A股价对应2025-2027年136、24、17倍市盈率。维持“推荐”评级。 ➢风险提示：公商务需求恢复不及预期；油价大幅上涨；人民币汇率波动；飞机故障造成大面积停飞。 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑获取本报告的机构及个人的具体投资目的、财务状况、特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，进行独立评估，并应同时考量自身的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代自身的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。 本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、发表、篡改或引用。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。 民生证券研究院： 上海：上海市虹口区杨树浦路188号星立方大厦7层；200082北京：北京市东城区建国门内大街28号民生金融中心A座18层；100005深圳：深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场1座10层01室；518048