海尔智家(6690 HK)：2026财年指引稳健但我们持谨慎态度

研报总结

核心观点与目标价
海尔智家 FY26E 指导方针稳健，但分析师保持谨慎，将目标价从 HK$31.57 下调至 HK$29.05，基于 11 倍 FY26E 市盈率（原为 12 倍，反映行业增长放缓）。维持“买入”评级，主要增长动力包括空调、Casarte 品牌、海外市场及数字化转型带来的效率提升。

FY25E 与 4Q25E 预测

• 管理层重申 FY25E 家电销售额增长和净利润增长超 10% 的指导方针，3Q25 结果超出预期（销售额同比增长 10%，净利润同比增长 13%），支持 4Q25E 高增长可期。
• 空调业务贡献显著，销售额同比增长 30%+（高于预期），领导者品牌销售额同比增长 25%+（加速增长）。

FY26E 预测与增长驱动因素

• 分析师保守预测 FY26E 销售额增长 5%、净利润增长 9%，主要受宏观风险影响。
• 增长驱动：
  • 空调业务：未来 3-5 年预计 10%+ 销售增长，得益于研发升级、明星产品策略、库存数字化及海外市场扩张（尤其新兴市场）。
  • Casarte 品牌：目标 FY26E 销售额增长 15%+，依托领先的产品创新、品类扩张（空调、净水器、厨电）、高端体验店扩张（新增 100 家）及线上营销提升。
  • 海外市场：预计中短期增长及利润率改善，美国市场受益于降息，欧洲市场因改革和并购保持高速增长，新兴市场通过本地化、人才派遣和数字化实现更快增长。

利润率展望

• 空调业务：中期 OP 利润率有望从 4% 提升至 8%，得益于供应链自建、数字化采购制造物流、渠道效率提升及产品高端化。
• 海外市场：利润率提升空间大（EU/US 当前仅 3%/6%，低于中国 8%），美国市场高端化、EU 市场效率提升及新兴市场本地化（如埃及、巴西）均有助提升。

研究结论
海尔智家凭借卓越执行力（空调业务表现优于行业），Casarte 快速增长及海外市场潜力，仍有望达成 FY25E 指导方针。但宏观风险（如需求疲软、政府刺激不足、关税增加）导致 FY26E 预测保守。当前估值具吸引力（10.3 倍 FY25E/9.5 倍 FY26E 市盈率），维持“买入”评级，目标价 HK$29.05。