2025年三季报点评报表大幅出清，库存水平良性

白酒2025年11月03日 强推（维持）目标价：64元当前价：42.29元 水井坊（600779）2025年三季报点评 报表大幅出清，库存水平良性 事项： 华创证券研究所 公司发布2025年三季报，前三季度实现营收23.5亿元，同降38.0%，归母净利润3.3亿元，同降71.0%；其中单Q3实现营收8.5亿元，同降58.9%，归母净利润2.2亿元，同降75.0%，销售回款5.8亿元，同降74.8%，经营性现金流净额-3.6亿元，去年同期为10.7亿元，合同负债8.6亿元，环比Q2末减少1.2亿元。 证券分析师：欧阳予邮箱：ouyangyu@hcyjs.com执业编号：S0360520070001 证券分析师：田晨曦邮箱：tianchenxi@hcyjs.com执业编号：S0360522090005 评论： 7-8月停货去库，因此Q3报表收入利润降幅超预期。公司Q3收入/利润分别同降58.9%/75.0%，整体业绩降幅超过前期市场预期，主要系三季度外部需求冲击较大，公司7-8月持续停货挺价、维护市场秩序所致。具体分产品看，高档酒实现7.7亿元，同降60.1%，中档酒0.4亿元，同降55.5%，结合渠道反馈，外部需求对商务团购场景冲击较大，公司核心单品受影响较大，同时也为维护市场价格和秩序，八号7-8月停货、减少促销力度消化库存，同时新井台等尚未贡献有效增量；分渠道看，新渠道0.9亿元，同降22.3%降幅相对较小，批发代理7.2亿元，同降62.3%下滑明显；分地区看，国内市场8.1亿元，同降59.9%，国外市场0.1亿元，同降63.5%，境内外市场均表现疲软。 证券分析师：刘旭德邮箱：liuxude@hcyjs.com执业编号：S0360523080010 证券分析师：董广阳邮箱：dongguangyang@hcyjs.com执业编号：S0360518040001 联系人：王培培邮箱：wangpeipei@hcyjs.com 盈利水平大幅下滑，停货下现金回款下滑较多。公司Q3毛利率81.8%，同降2.8pcts，主要系毛利率较高的高档酒以及批发渠道等下滑更多，带来的结构影响所致。费用端在收入大幅下滑后呈现上行态势，其中销售费用率大幅提升13.8pcts，管理费用率提升6.7pcts，导致归母净利率下降16.7pcts。现金流方面，单Q3销售回款同降74.8%降幅较大，主要系7-8月停货所致，经营性现金流净额-3.6亿元转负，Q3末合同负债8.6亿元，环比Q2末减少1.2亿元。 公司基本数据 总股本(万股)48,750.32已上市流通股(万股)48,750.32总市值(亿元)206.17流通市值(亿元)206.17资产负债率(%)39.26每股净资产(元)10.3312个月内最高/最低价61.16/40.48 Q3务实缓解供给压力去库，来年低基数下或可企稳。6-8月需求剧烈冲击下，商务团购场景本就受损较重，对此公司加强渠道秩序管控，一是7-8月主品臻酿八号全面停货缓解供给端压力，二是公司主动降低买赠力度，从“六赠一”转变为“十赠一”，更加侧重市场秩序和价格体系的梳理，三是公司积极布局新场景，加强终端场景的营销和培育，布局即时零售等线上渠道，也在筹备更适合年轻人的低度产品等。目前公司库存水位不高，价格在大众价位中具备稳定性，四季度预计继续延续收缩供给去库的布局策略，年内出清压力后，来年有望轻装上阵，若后续需求好转，公司有望恢复增长弹性。 投资建议：Q3报表大幅出清去库，来年低基数下有望企稳，维持“强推”评级。公司Q3供给端大幅降速、缓解市场端供给压力，帮助渠道消化库存，加强市场秩序维护和价盘守护。目前公司价格稳定、库存水位合理、管理团队稳定，若来年需求可企稳复苏，公司在新战略持续加持下有望边际好转。我们调整公司盈利预测，预 计2025-2027年EPS为0.77/0.87/1.03元（原 预测值为2.06/2.21/2.54元），维持目标价64元，维持“强推”评级。 风险提示：经济复苏不及预期，次高端竞争加剧，公司调整措施不及预期。 相关研究报告 《水井坊（600779）2025年中报点评：Q2释放压力，新财年轻装上阵》2025-08-29《水井坊（600779）2025年半年度业绩预告点评：Q2释放压力，良性开启新财年》2025-07-15《水井坊（600779）2024年股东大会点评：修炼内功，注重提效》2025-06-19 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 附录：财务预测表 食品饮料组团队介绍 首席分析师：欧阳予 浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，8年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，2020年加入华创证券。2021-2024年连续四届获新财富、新浪金麒麟最佳分析师评选第一名，其中2024年获新财富、新浪金麒麟、水晶球和21世纪金牌分析师等评选第一名。 ——白酒研究组（白酒、红酒、黄酒、酒类流通行业） 分析师：田晨曦 英国伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。 分析师：刘旭德 北京大学硕士，2021年加入华创证券研究所。 助理研究员：王培培 南开大学金融学硕士，2024年加入华创证券研究所。 ——大众品研究组（低度酒、软饮料、乳肉制品、调味品、烘焙休闲食品、预制食品、餐饮连锁、食品配料） 中国人民大学硕士，6年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：严文炀 南京大学经济学硕士，2023年加入华创证券研究所。 助理研究员：寸特彬 上海交通大学金融学硕士，2025年加入华创证券研究所。 执委会委员、副总裁、华创证券研究所所长、新财富白金分析师：董广阳 上海财经大学经济学硕士，16年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2024年，获得新财富最佳分析师八届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师四届第一，获新浪金麒麟最佳分析师连续六届第一，获上证报最佳分析师评选五届第一。 华创证券机构销售通讯录 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 华创证券研究所