国债期货月报：从情绪企稳到政策催化，10月国债期货缓慢修复市场分析

市场分析 宏观面：（1）宏观政策：国务院第九次全体会议强调，采取有力措施巩固房地产市场止跌回稳态势，培育壮大服务消费，加力扩大有效投资；9月10日，财政部长明确表示，“持续发力、适时加力实施更加积极有为的宏观政策”；发改委也表示“不断释放内需潜力”和“推进点行业产能治理”；10月8日，美方将多家中国实体列入出口管制清单并征收特别港务费，10月10日，交通运输部发布关于对美船舶收取船舶特别港务费的公告；10月11日，特朗普于社交媒体发文称，从11月1日起将对中国加征100%关税；10月27日，央行时隔近十个月宣布重启公开市场国债买卖操作，向市场释放了明确的稳预期信号；（2）通胀：9月CPI同比下降0.3%。 资金面：（3）财政：本次财政数据整体呈现“收入温和修复、支出强力扩张”的格局：前三季度一般公共预算收入同比小幅增长0.5%，结构上依靠个税、增值税与印花税修复，但可持续性仍待观察；支出端继续加力，社保、教育及债务付息维持较高增速，形成对总需求的稳支撑。同时，政府性基金预算收入仍偏弱、土地出让降幅收窄但恢复有限，而基金支出同比大幅增长23.9%，显示财政端正通过加快支出节奏对冲经济下行压力。（4）金融：M1增速回升至7.2%，剪刀差收窄，显示企业活跃度和经营性资金周转改善；但社融和信贷同比仍低位运行，企业中长期融资偏弱，反映实体投资修复动力不足；政府债仍是社融主要增量来源，财政端继续托底经济，而货币端保持温和宽松。（5）央行：2025-10-31，央行以固定利率1.4%、数量招标方式开展了3551亿亿元7天的逆回购操作。（6）货币市场：主要期限回购利率1D、7D、14D分别为1.32%、1.50%、1.53%，回购利率近期回落。 市场面：（7）收盘价：2025-10-31，TS、TF、T、TL收盘价分别为102.54元、106.07元、108.68元、116.68元。7月涨跌幅：TS、TF、T和TL月度涨跌幅分别为0.15%、0.30%、0.46%和1.11%。（8）TS、TF、T和TL净基差均值分别为-0.03元、-0.02元、-0.07元和-0.30元。 节后到月中，资金面延续宽松、一级发行平稳，关税与外部扰动反复但未形成趋势冲击。现券层面长端一度反复，但期货端在“短端受资金托底、长端情绪修复”的共振下总体震荡上行。10月9日起各期限国债期货普遍收涨；10月14日在权益回落带动下期货午后走强并回到关税升温前位置；10月15日—10月20日机构增仓、做多情绪抬头，期货“上蹿下跳中抬台阶”的特征更明显。10月21日—24日，期货呈现“震荡走弱”的走势，一方面，A股持续走强叠加中美谈判预期升温，股债跷跷板效应明显；另一方面，市场对短期降息并无迫切预期，宽松交易动力不足，情绪面的反复使得资金更倾向博弈波段而非趋势性多头；月底关键催化落地，10月27日央行宣布重启公开市场国债买卖，直接扭转预期，T、TL合约放量上攻，月度维度确立“震荡中抬升→催化加速”的结构。 策略 从四季度来看，债市整体仍将处于“政策托底下的温和修复”阶段：一方面，流动性环境延续宽松将对短端形成锚定作用；另一方面，央行重启国债买卖操作在预期层面对长端利率构成上行约束，使其难以突破前期高点。在此框架下，国债期货的交易策略仍以回调配置为主；若后续买债规模与到期节奏大体匹配，10年期国债收益率可能回落至1.70%—1.75%区间内。 单边：回购利率回落，2512合约谨慎偏多。套利：关注TL2512基差反弹。套保：中期存在调整压力，空头可采用远月合约适度套保。 风险 流动性快速紧缩风险 图表 图1：国债期货主力连续合约收盘价走势|单位：元............................................................................................................3图2：国债期货板块各品种涨跌幅情况|单位：%................................................................................................................3图3：各期限国债到期收益率走势|单位：% ........................................................................................................................3图4：近一日各期限国债期货持仓量占比|单位：%............................................................................................................3图5：国债期货板块各品种前20名净持仓占比走势|单位：%............................................................................................3图6：国债期货多空持仓比（前20合计）|单位：无............................................................................................................3图7：国开债-国债利差|单位：%..........................................................................................................................................4图8：国债发行情况|单位：亿元...........................................................................................................................................4图9：Shibor利率走势|单位：%............................................................................................................................................4图10：同业存单（AAA）到期收益率走势|单位：%.........................................................................................................4图11：银行间质押式回购成交统计|单位：笔、亿元..........................................................................................................4图12：地方债发行情况|单位：亿元.....................................................................................................................................4图13：国债期货跨期价差走势|单位：元..............................................................................................................................5图14：现券期限利差与期货跨品种价差（4*TS-T）|单位：元、%.................................................................................5图15：现券期限利差与期货跨品种价差（2*TS-TF）|单位：元、%..............................................................................5图16：现券期限利差与期货跨品种价差（2*TF-T）|单位：元、%.................................................................................5图17：现券期限利差与期货跨品种价差（3*T-TL）|单位：元、%................................................................................5图18：现券期限利差与期货跨品种价差（2*TS-3*TF+T）|单位：元、%........................................................................5图19：两年期国债期货主力合约隐含利率与国债到期收益率|单位：%..........................................................................6图20：TS主力合约IRR与资金利率|单位：%.....................................................................................................................6图21：TS主力合约近三年基差走势|单位：元.....................................................................................................................6图22：TS主力合约近三年净基差走势|单位：元.................................................................................................................6图23：五年期国债期货主力合约隐含利率与国债到期收益率|单位：%..........................................................................6图24：TF主力合约IRR与资金利率|单位：%.....................................................................................................................6图25：TF主力合约近三年基差走势|单位：元....................................................................................................................7图26：TF主力合约近三年净基差走势|单位：元................................................................................................................7图27：十年期国债期货主力合约隐含收益率与国债到期收益率|单位：%................