国债期货3月月报：市场情绪有所企稳，关注PMI数据、两会对经济目标和政策的定调

国债期货3月月报市场情绪有所企稳，关注P M I数据、两会对经济目标和政策的定调广发期货宏观金融组2022年2月27号本报告中所有观点仅供参考，请务必阅读此报告倒数第二页的免责声明。快速开户微信公众号 月报观点汇总品种主要观点3月策略2月策略国债1月社融数据公布后市场多空分歧加剧，社融总量回暖与结构性较差的信号交织，但从增量信号的层面来说，总量的回暖抬升市场对宽信用的担忧。在此环境下，地产政策放松信号强化了宽信用预期，期债持续调整，但在乌俄地缘政治风险升级的影响下，避险升温提振多头情绪，期债已有所企稳。基本面来看，当前地产政策调整对市场的影响仍局限预期层面，期债已调整至降息前水平，市场对地产利空信号的消化已较为充分。近期地产松绑仍是围绕现有框架进行边际调整，难言大幅放松，从高频数据来看销售端情况尚未好转，居民信心重塑需要时间，较难看到地产领域快速回暖。而在当前情绪消化较为充分的情况下，地产信号要进一步带动期债下行需等待实际数据好转，或调控政策放松力度明显加强。资金面上，近期央行持续加大公开市场投放，货币政策仍然维持对市场流动性的呵护，中央一号文提及货币政策仍将定向实施更加优惠的存款准备金政策，显示经济回暖确认前货币政策不急转弯，预期市场流动性仍将维持偏松。目前宽信用有待确认，期债持续调整后市场情绪已有所修复。后市来看，相比地缘政治风险演变，国内宽信用与宽货币预期拉锯对期债影响更强，3月关注即将召开的两会对经济目标、财政政策、地产调控的定调，短期还需关注即将公布的2月PMI数据。如果经济数据仍然偏弱，或两会稳增长政策不及预期，考虑到前期利空消化已较为充分，期债或阶段性企稳反弹。相反如果经济数据好转或稳增长发力信号增强，期债或持续受压制。目前处在宽信用与宽货币预期角力阶段，期债整体维持震荡走势且波动较大，边际波动方向受增量信息主导，建议维持仓位的灵活性短期观望，如出现经济数据偏弱等增量利多可短期参与逢低做多。目前宽信用有待确认，期债持续调整后市场情绪已有所修复。后市来看，相比地缘政治风险演变，国内宽信用与宽货币预期拉锯对期债影响更强，3月关注即将召开的两会对经济目标、财政政策、地产调控的定调，短期还需关注即将公布的2月PMI数据。如果经济数据仍然偏弱，或两会稳增长政策不及预期，考虑到前期利空消化已较为充分，期债或阶段性企稳反弹。相反如果经济数据好转或稳增长发力信号增强，期债或持续受压制。目前处在宽信用与宽货币预期角力阶段，期债整体维持震荡走势且波动较大，边际波动方向受增量信息主导，建议维持仓位的灵活性短期观望，如出现经济数据偏弱等增量利多可短期参与逢低做多。1月PMI数据显示国内经济下行压力尚未明显改善，叠加疫情反复等多重压力下，货币政策仍可能以“总量与结构”并重，同时靠前发力，债市利好或尚未出尽。此外伴随美联储加息时间表明晰，国内货币政策宽松窗口或相对前移。另一方面，宽货币目标指向宽信用，如果一季度信贷数据改善，实体融资需求回暖、经济企稳，政策和预期可能转向，节后关注1月信贷数据。操作上建议短期多单持有谨慎追涨，关注节后信贷数据。2 目录301020304宏观基本面国债期货市场资金面行情回顾 一、行情回顾4 1.1 行情回顾2月份期债总体处于调整行情中，春节后期债盘整后，在1月社融数据超预期、美联储加息预期升温的影响下持续下调。其后地产政策边际放松信号频出，进一步抬升宽信用担忧，推动期债进一步下行至降息前水平，其后期债出现小幅反弹。52月国债期货行情（10年期国债期货） 1.22月份观点回顾1月PMI数据显示国内经济下行压力尚未明显改善，叠加疫情反复等多重压力下，货币政策仍可能以“总量与结构”并重，同时靠前发力，债市利好或尚未出尽。此外伴随美联储加息时间表明晰，国内货币政策宽松窗口或相对前移。另一方面，宽货币目标指向宽信用，如果一季度信贷数据改善，实体融资需求回暖、经济企稳，政策和预期可能转向，节后关注1月信贷数据。操作上建议短期多单持有谨慎追涨，关注节后信贷数据。第一周（2月13日）：超预期回升的社融与信贷总量推动宽信用预期进一步升温，叠加美联储加息预期升温，短期市场情绪转弱带动期债调整。社融总量回升，短期降息可能性降低，但社融结构仍有忧虑，市场对社融回暖的持续性仍有分歧，目前仍处货币政策宽松窗口，预期本次调整幅度可能不会太大，关注2-3月社融数据。操作上建议短期可适当参与逢高做空，伴随稳增长进程推进，如果社融增速持续好转可能出现宽信用拐点，当前基差水平仍然偏低可考虑适当参与国债期货套保。第二周（2月20日）：期债本轮调整由超预期回升的社融总量触发，但在MLF超量续作、四季度货币政策执行报告维持货币政策总量和结构发力路线等因素影响下，市场情绪有所稳定，周五媒体报道部分城市下调首套房首付比例，地产松绑信息再度推动宽信用预期强化，也带动期债下行，市场多空分歧加剧，增量信息对市场情绪影响较强，同时也主导期债边际波动方向。后市来看，地产需求端松绑的范围和力度仍需进一步观察，当前仍处货币政策宽松窗口，但短期在社融超预期、美联储预期加息的约束下快速降息的可能性低，后续或视稳增长成色相机抉择，短期期债维持震荡走势概率较高。操作上建议无单可暂观望，伴随稳增长进程推进，如果社融增速持续好转可能出现宽信用拐点，可考虑适当参与国债期货套保。2月初观点2月周报观点汇总2月初我们认为，国内经济下行压力尚未明显改善，叠加疫情反复等多重压力下，货币政策仍可能以“总量与结构”并重，同时靠前发力，债市利好或尚未出尽。但如果一季度信贷数据改善，市场预期可能出现波折，建议短期多单持有谨慎追涨，关注节后信贷数据。周报跟踪时发生边际变化，1月社融总量超预期，尽管信贷结构显示实体内生性需求尚未回暖，但市场情绪转弱仍将带动期债调整，观点转为短期看空。市场多空分歧加大，受部分城市地产需求端松绑增量信息频出，市场情绪持续受压制，但政策边际变化难言大幅放松，实际好转仍需时间，观点转向短期震荡观望为主。6 二、国债期货市场7 2.1国债期货各品种行情T合约TF合约TS合约2月份，截至2月25日，10年期国债期货下跌了1.11%至100.185，5年期国债期货下跌了0.98%至101.435，2年期国债期货下跌了0.26%至101.165。9999.5100100.5101101.5102102.510301000020000300004000050000600002021-09-232021-09-302021-10-142021-10-212021-10-282021-11-042021-11-112021-11-182021-11-252021-12-022021-12-092021-12-162021-12-232021-12-302022-01-072022-01-142022-01-212022-01-282022-02-112022-02-182022-02-259797.59898.59999.5100100.5101101.51020200004000060000800001000001200002021-09-232021-09-292021-10-122021-10-182021-10-222021-10-282021-11-032021-11-092021-11-152021-11-192021-11-252021-12-012021-12-072021-12-132021-12-172021-12-232021-12-292022-01-052022-01-112022-01-172022-01-212022-01-272022-02-092022-02-152022-02-212022-02-2599.8100100.2100.4100.6100.8101101.2101.4101.605000100001500020000250002021-09-232021-09-302021-10-142021-10-212021-10-282021-11-042021-11-112021-11-182021-11-252021-12-022021-12-092021-12-162021-12-232021-12-302022-01-072022-01-142022-01-212022-01-282022-02-112022-02-182022-02-25 2.2国债期货成交持仓情况各合约成交量各合约持仓量各合约成交持仓比国债期货成交量节后明显抬升，与移仓换月需求存在一定关联。上周五各品种持仓均有下滑，主因为临近交割月03合约大幅减仓，导致成交持仓比有所抬升。0200004000060000800001000001200001400001600001800002021/9/232021/9/302021/10/142021/10/212021/10/282021/11/42021/11/112021/11/182021/11/252021/12/22021/12/92021/12/162021/12/232021/12/302022/1/72022/1/142022/1/212022/1/282022/2/112022/2/182022/2/25TF成交量总计T成交量总计TS成交量总计0200004000060000800001000001200001400001600001800002000002021/9/232021/9/302021/10/142021/10/212021/10/282021/11/42021/11/112021/11/182021/11/252021/12/22021/12/92021/12/162021/12/232021/12/302022/1/72022/1/142022/1/212022/1/282022/2/112022/2/182022/2/25TF持仓量总计T持仓量总计TS持仓量总计0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%90.00%100.00%2021/9/232021/9/302021/10/142021/10/212021/10/282021/11/42021/11/112021/11/182021/11/252021/12/22021/12/92021/12/162021/12/232021/12/302022/1/72022/1/142022/1/212022/1/282022/2/112022/2/182022/2/25TF成交持仓比T成交持仓比TS成交持仓比 2.3现券收益率国债收益率国开债收益率期限利差截至2月25日，（中证）10年期国债收益率为2.7929%，较上月上升7.78bp；（中证）10年期国开债收益率为3.0465%，较上月上升9.97bp。1.50001.70001.90002.10002.30002.50002.70002.90003.10002021-11-122021-12-122022-01-122022-02-121年期3年期5年期7年期10年期1.50001.70001.90002.10002.30002.50002.70002.90003.10003.30002021-11-122021-12-122022-01-122022-02-121年期3年期5年期7年期10年期0.00000.20000.40000.60000.80001.00001.2000国债(10Y-1Y)国开债(10Y-1Y) 三、宏观基本面11 3.1 1月CPI、PPI同比涨幅双降CPI与PPI（%）猪肉鲜菜价格中国1月份CPI、PPI同比涨幅双降。国家统计局公布数据显示，中国1月CPI同比涨0.9%，涨幅比上月回落0.6个百分点，一方面原油价格上涨，鲜果等价格在春节影响下上涨，另一方面可能由于疫情扰动餐饮需求，猪肉价格环比下降。中国1月PPI同比涨9.1%，涨幅比上月回落1.2个百分点，为连续第三个月下行，保供