核心观点与关键数据
- 氯化钾价格上行推动业绩增长：2025年前三季度，公司氯化钾收入同比增长39.09%，达到21.00亿元，毛利率提升20.78个百分点至63.46%。公司释放国储氯化钾库存约8万吨，销售量（78.38万吨）同比增长9.62%，完成年度目标的82.51%，产量（70.16万吨）同比下降7.22%，完成年度目标的70.16%。
- 碳酸锂受停产影响下滑：受藏格锂业临时停产影响，碳酸锂产销量同比下滑。2025年前三季度，碳酸锂产量为0.60万吨，同比下降35.10%，销量为0.48万吨，同比下降52.99%。公司调整年度产销计划，产量和销量均减少2490吨。
- 产品价格变化：氯化钾销售均价为2919.81元/吨，同比上升26.88%；碳酸锂销售均价为67305.97元/吨，同比下降24.59%。
- 巨龙铜矿增厚利润：参股公司巨龙铜业2025年前三季度矿产铜产量为14.25万吨，同比增长16.80%，销量为14.24万吨，同比增长18.08%，实现营业收入118.21亿元，同比增长27.49%，净利润64.21亿元，同比增长45.01%。LME铜价同比上升6.37%。
公司项目进展
- 察尔汗盐湖开采矿种矩阵丰富：公司取得察尔汗盐湖钾镁矿采矿权，矿区保有氯化钾资源量2309.66万吨，设计生产规模主产品氯化钾120万吨/年，副产品电池级碳酸锂1万吨/年，副产品工业盐、镁、硼正待办理相关手续。
- 麻米错盐湖项目：完成光伏电站建设合同签订，推进用地手续办理，厂房建设进度符合预期。
- 结则茶卡与龙木错盐湖项目：国能矿业推进万吨氢氧化锂委托加工项目建设，一期3300吨产线已贯通。
- 老挝钾盐矿项目：稳步开展项目准备工作，推进设计工作，开展地质勘查和地形测绘。
巨龙铜矿二期项目
- 稳步推进：第二选矿厂精选系统已成功试车，德庆普尾矿库主排洪隧洞下游段已贯通。
- 预计年底试生产：巨龙二期原则上计划于2025年底建成试生产，达产后年矿产铜将达到30万-35万吨。
投资建议与估值
- 预计2025-2027年收入：分别为33.48/41.29/54.81亿元，同比增长3.0%/23.3%/32.8%。
- 预计2025-2027年归母净利润：分别为36.16/51.40/64.91亿元，同比增长40.1%/42.2%/26.3%。
- 对应EPS：分别为2.30/3.27/4.13元。
- 对应PE：分别为26/18/14倍。
- 维持“买入”评级：基于公司原有项目开采产品矩阵的持续丰富以及新项目的建设，产能的不断扩张将增强公司整体竞争力；巨龙二期项目落成，铜产量有望进一步提升，为公司利润增长打开空间。
风险提示
- 安全生产风险、钾锂产品市场经营变化风险、矿山资源勘查储量低于预期的风险、新项目建设不及预期的风险、环境保护风险。
